三季报阶段性承压，电子材料龙头不改成长趋势

事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度公司实现营业收入35.42亿元，同比+11.84%；归母净利润4.81亿元，同比+3.73%。Q3单季度实现营业收入12.19亿元，同比+10.01%，环比-2.59%；归母净利润1.39亿元，同比-23.45%，环比-17.35%；毛利率30.70%，环比-1.78pct；净利率12.73%，环比-1.09pct。Q3盈利能力下滑主要系财务费用发生额较Q2减少2502万元，以及下游半导体行业周期波动所致。 存储芯片行业困境反转，前驱体板块盈利修复可期。受芯片行业景气度影响，三星、SK海力士等存储厂商持续削减产量。公司作为SK海力士核心供应商，前驱体销售短期承压。目前行业去库存已近尾声，叠加AI对于HBM、DDR5需求提升，器件价格上涨带动存储环节景气度改善。SK海力士Q3单季度净亏损2.19万亿韩元，营业亏损环比收窄38%，DRAM平均售价实现10%上涨。下游存储厂商将围绕AI终端芯片加大研发生产力度，预计未来5年HBM市场复合增速达60-80%。公司作为国内唯一半导体前驱体厂商，将充分受益于存储周期反转，以及HBM需求拉动材料用量/单位价值量增长。 电子材料布局稳步推进，LNG板材订单持续释放。1）光刻胶：立足面板光刻胶技术优势，公司持续研发半导体光刻胶，目前已实现客户测试。截至半年报，公司光刻胶及配套试剂项目建设进度已达95%，产能释放可期；2）硅微粉：子公司华飞电子是国内硅微粉头部厂商，具备low-α、MUF等高附加值产品技术储备，在建3.9万吨半导体封装产能对标日系厂商剑指国产替代；3）LNG板材：公司是国内唯一通过法国GTT认证的板材厂商，与沪东、江南等造船厂建立战略合作关系。目前公司在手订单充足，产能端LNG增强型、SUPER+型产线截至半年报建设进展分别达60%、45%。 收购SKC-ENF，切入湿电子化学品进一步夯实平台化优势。2023年9月公司收购韩国SK enpulse体内SKC-ENF公司75.1%股权，正式进军半导体湿化学品领域。SKC-ENF是光刻胶配套试剂成熟厂商，具备刻蚀液、显影液、稀释剂等一站式生产能力，2022年营收体量约1.34亿元。通过收购SKC，公司半导体领域材料布局进一步丰富，平台化优势持续夯实。 盈利预测与估值建议 ： 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为49.00/76.30/100.50亿元，归母净利润分别为6.77/9.78/12.88亿元，对应PE分别为39.7/27.5/20.9倍。公司是电子材料平台型厂商，未来将围绕一系列先进制程材料进行延伸。存储周期反转叠加AI服务器驱动HBM放量，公司前驱体业务有望迎来崭新增长机遇，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、项目建设进展不及预期、竞争格局恶化。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1.公司情况 1.1.公司业绩情况 2023年前三季度公司实现营业收入35.42亿元，同比+11.84%；归母净利润4.81亿元，同比+3.73%。Q3单季度实现营业收入12.19亿元，同比+10.01%，环比-2.59%；归母净利润1.39亿元，同比-23.45%，环比-17.35%；毛利率30.70%，环比-1.78pct；净利率12.73%，环比-1.09pct。Q3盈利能力下滑主要系财务费用发生额较Q2减少2502万元，以及下游半导体行业周期波动所致。 图表1：公司营业总收入（百万元，%） 图表2：公司归母净利润（百万元，%） 图表3：公司毛利率、净利率 图表4：公司单季度财务费用（百万元） 1.2.盈利预测 盈利假设：受芯片行业景气度影响，2023年三星、SK海力士等存储厂商持续削减产量。 目前行业去库存已近尾声，叠加AI对于HBM、DDR5需求提升，器件价格上涨带动存储环节景气度改善。SK海力士Q3单季度净亏损2.19万亿韩元，营业亏损环比收窄38%，DRAM平均售价实现10%上涨。公司作为SK海力士等存储巨头核心供应商，电子材料板块业绩短期承压，故就公司盈利预测进行调整：1）前驱体：随着下游半导体景气度修复以及AI需求放量，预计2023-2025年公司前驱体板块营收复合增速20-30%，毛利率随先进制程产品放量提升；2）电子特气：特气板块营收、盈利能力维持稳定；3）硅微粉：随着3.9万吨高附加值新项目投产，板块营收、毛利率有望持续增长；4）光刻胶：随着新增产能落地，光刻胶板块2024-2025年有望迎来营收增长，毛利率维持稳定；5）LDS设备：预计营收体量保持稳定增长；6）LNG保温复合材料：预计2023-2025年公司在手订单持续释放，叠加供给能力提升，营收有望维持高增，毛利率稳定。 图表5：公司板块收入拆分表（百万元） 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为49.00/76.30/100.50亿元，归母净利润分别为6.77/9.78/12.88亿元，对应PE分别为39.7/27.5/20.9倍。公司是电子材料平台型厂商，未来将围绕一系列先进制程材料进行延伸。存储周期反转叠加AI服务器驱动HBM放量，公司前驱体业务有望迎来崭新增长机遇，维持“买入”评级。 2.风险提示 下游需求不及预期。公司产品下游包括半导体、消费电子、造船等领域。若全球半导体、LCD/OLED面板、LNG船制造环节景气度不及预期，将影响公司业绩放量预期。 项目建设进展不及预期。公司新增产能布局较多，若项目建设进展不及预期，则将影响公司业绩增量预期。 竞争格局恶化。半导体材料赛道细分，行业壁垒高，若行业竞争格局超预期恶化，有可能带来公司业务未来盈利能力下降。