Q3业绩亮眼，轻资产模式转型成效初显

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 晶科科技（601778） 证券研究报告 2023年11月03日 投资评级 行业 公用事业/电力 6个月评级 增持（调低评级） 当前价格 3.65元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 3,570.95 流通A股股本(百万股) 3,570.95 A股总市值(百万元) 13,033.97 流通A股市值(百万元) 13,033.97 每股净资产(元) 4.27 资产负债率(%) 62.27 一年内最高/最低(元) 6.35/3.42 作者 郭丽丽 分析师 SAC执业证书编号：S1110520030001 guolili@tfzq.com 裴振华 联系人 peizhenhua@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《晶科科技-年报点评报告:业绩低于预期，债务结构持续优化》 2022-05-04 2 《晶科科技-首次覆盖报告:民营光伏电站龙头， EPC业务乘风而起》 2022-01-07 股价走势 Q3业绩亮眼，轻资产模式转型成效初显 事件：公司发布三季报，2023Q1-3营业收入35.03亿元，调整后同比+39.66%；归母净利润3.89亿元，调整后同比+29.87%；扣非归母净利润3.54亿元，调整后同比+41.13%。 点评： 23Q3业绩表现亮眼，营业收入/扣非归母净利润调整后同比+77%/41% 2023Q3公司实现营业收入17.52亿元，调整后同比+76.55%；归母净利润2.52亿元，调整后同比+27.14%；扣非归母净利润2.49亿元，调整后同比+41.18%。Q3公司经营业绩亮眼，主要系①电站规模扩大带动发电量增长，2023Q3公司完成发电量15.04亿千瓦时，同比+28.84%；②23Q3公司户用滚动出售业务量增加。 优质电站持续打造，23Q1-3新增电站装机1.28GW 伴随组件价格下跌，公司大力打造优质电站，2023Q1-3新增自持电站1.28GW，其中集中式光伏、分布式光伏、储能电站分别新增装机0.58、0.61、0.09GW。截至2023Q3末公司自持电站4.89GW，其中集中式光伏、分布式光伏、储能电站分别装机3.09、1.70、0.10GW。同时，根据《晶科科技投资者关系活动记录表（9月上旬）》，公司预期23年全年新增装机并网目标为3GW左右，到2023年年底自持电站有望达到6GW左右。 电站转让+滚动开发，轻资产模式转型成效初显 公司持续推进“轻资产”运营战略，不断优化公司业务发展模式与资产结构，进一步加快资产周转效率，缩短投资变现周期。2023年以来，公司以转让股权的方式完成多笔电站转让：①2023H1公司分别出售安徽铜陵110MW集中式光伏项目以及合计50.83MW的工商业分布式光伏项目；②2023M9公司成功出售100MW风电项目；③2023M10公司出售212.19MW户用光伏项目。 盈利预测与投资评级 我们基于2022年及2023Q1-3业绩表现，下修业绩预期，预计2023-2025年归母净利润为4.13、5.43、6.84亿元，分别同比+97%、+31%、+26%，对应PE为32、24、19倍。考虑到电站转让的持续性需等待验证，我们下调投资评级至“增持”评级。 风险提示：政策推进不及预期、行业竞争加剧、光伏发电电价及补贴变动风险、补贴收款滞后、组件价格波动风险、弃光限电风险、开发项目不达预期、EPC 收入波动、海外拓展不及预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,674.95 3,196.49 4,530.77 5,971.13 7,318.82 增长率(%) 2.44 (13.02) 41.74 31.79 22.57 EBITDA(百万元) 2,088.86 2,143.21 2,382.94 2,750.94 3,131.34 归属母公司净利润(百万元) 361.01 209.25 413.18 543.17 683.65 增长率(%) (24.13) (42.04) 97.46 31.46 25.86 EPS(元/股) 0.10 0.06 0.12 0.15 0.19 市盈率(P/E) 36.10 62.29 31.55 24.00 19.07 市净率(P/B) 1.06 1.05 0.97 0.94 0.90 市销率(P/S) 3.55 4.08 2.88 2.18 1.78 EV/EBITDA 12.49 8.85 7.37 5.90 5.81 资料来源：wind，天风证券研究所 -28%-20%-12%-4%4%12%20%2022-112023-032023-072023-11晶科科技沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 4,149.45 6,199.18 6,288.78 8,037.77 6,473.75 营业收入 3,674.95 3,196.49 4,530.77 5,971.13 7,318.82 应收票据及应收账款 4,888.81 4,852.47 8,955.02 9,241.96 13,062.11 营业成本 2,145.01 1,653.09 2,597.61 3,465.66 4,232.00 预付账款 65.30 636.27 466.16 599.89 1,031.43 营业税金及附加 38.55 43.61 67.96 89.57 109.78 存货 153.09 1,408.42 1,045.29 1,301.22 2,318.96 销售费用 67.17 101.91 135.92 167.19 204.93 其他 1,538.63 1,238.49 3,359.24 3,200.94 4,451.36 管理费用 315.05 305.62 453.08 597.11 731.88 流动资产合计 10,795.29 14,334.83 20,114.51 22,381.77 27,337.60 研发费用 6.86 8.62 6.80 8.96 10.98 长期股权投资 714.82 830.16 830.16 830.16 830.16 财务费用 873.43 858.72 703.95 891.95 1,078.77 固定资产 14,323.58 15,653.22 14,685.50 13,717.78 12,750.05 资产/信用减值损失 (37.70) (72.88) (95.84) (95.84) (95.84) 在建工程 951.45 3,371.74 3,371.74 3,371.74 3,371.74 公允价值变动收益 0.00 3.37 0.00 0.00 0.00 无形资产 159.22 157.95 146.56 135.16 123.77 投资净收益 134.82 92.31 121.42 116.18 109.97 其他 1,773.00 2,368.17 2,361.05 2,353.94 2,346.83 其他 (384.64) (137.35) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 17,922.07 22,381.24 21,395.01 20,408.78 19,422.55 营业利润 516.40 339.48 591.03 771.03 964.62 资产总计 29,484.08 37,400.03 41,509.51 42,790.55 46,760.15 营业外收入 26.58 23.81 20.54 20.54 20.54 短期借款 729.04 1,258.52 1,600.00 1,800.00 2,000.00 营业外支出 76.51 74.78 58.14 58.14 58.14 应付票据及应付账款 2,754.05 5,383.73 7,403.73 7,690.65 10,741.47 利润总额 466.47 288.51 553.43 733.43 927.01 其他 2,427.55 3,243.32 3,068.28 3,488.90 3,796.43 所得税 90.16 62.99 120.83 160.12 202.39 流动负债合计 5,910.64 9,885.57 12,072.01 12,979.55 16,537.90 净利润 376.31 225.52 432.61 573.31 724.63 长期借款 2,321.52 4,968.60 7,000.00 7,000.00 7,000.00 少数股东损益 15.30 16.27 19.43 30.14 40.98 应付债券 2,143.03 2,718.99 2,431.01 2,431.01 2,527.00 归属于母公司净利润 361.01 209.25 413.18 543.17 683.65 其他 6,656.64 7,131.48 6,500.00 6,300.00 6,000.00 每股收益（元） 0.10 0.06 0.12 0.15 0.19 非流动负债合计 11,121.20 14,819.07 15,931.01 15,731.01 15,527.00 负债合计 17,078.25 24,890.96 28,003.02 28,710.56 32,064.90 少数股东权益 98.26 115.87 133.02 159.63 195.81 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 2,894.29 2,894.38 3,570.95 3,570.95 3,570.95 成长能力 资本公积 6,124.81 6,272.85 6,272.85 6,272.85 6,272.85 营业收入 2.44% -13.02% 41.74% 31.79% 22.57% 留存收益 2,949.26 2,966.52 3,331.31 3,810.88 4,414.47 营业利润 -7.40% -34.26% 74.10% 30.45% 25.11% 其他 339.22 259.46 198.36 265.68 241.16 归属于母公司净利润 -24.13% -42.04% 97.46% 31.46% 25.86% 股东权益合计 12,405.84 12,509.06 13,506.49 14,079.98 14,695.24 获利能力 负债和股东权益总计 29,484.08 37,400.03 41,509.51 42,790.55 46,760.15 毛利率 41.63% 48.28% 42.67% 41.96% 42.18% 净利率 9.82% 6.55% 9.12% 9.10% 9.34% ROE 2.93% 1.69% 3.09% 3.90% 4.72% ROIC 8.38% 6.83% 6.56% 7.26% 9.33% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 376.31 225.52 413.18 543.17 683.65 资产负债率 57.92% 66.55% 67.46% 67.10% 68.57% 折旧摊销 939.61 944.16 979.12 979.12 979.12 净负债率 24.92% 42.50% 50.31% 3