Q3业绩增长提速，经营效率提升

五粮液（000858）更新报告 买入2023年10月30日 Q3业绩增长提速，经营效率提升 23Q3业绩超预期增长：2023年前三季度共计实现收入、归母净利 润分别为625.4/228.3亿元，同比+12.1%/+14.2%，其中23Q3实 现收入、归母净利润分别为170.3/58.0亿元，同比 +17.0%/+18.6%，业绩增速环比Q2大幅提高。截止23Q3末，公司合同负债39.5亿元，同比增加+9.9亿元，环比23Q2增加+3.0亿元。截止23Q3末，公司应收票据为0.3亿元，同比-100%。前三季度公司销售商品、提供劳务共收到现金668.2亿元，同比 +36.3%，整体收现比为106.8%，同比+18.96pct，回款质量同步显著改善。 综合盈利能力显著提升：2023年前三季度公司综合毛利率为 75.9%，同比-0.1pct，其中23Q3公司综合毛利率+0.1pct至 73.4%。前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.0%/3.8%/0.3%/-2.9%，同比-0.6/-0.2/0/-0.2pct，其中23Q3分别为11.2%/3.8%/0.4%/-3.3%，同比-0.3/-0.3/0/+0.1pct，期内费用投放稳中有降。最终公司2023年前三季度综合归母净利率为36.5%，同比+0.7pct，其中23Q3归母净利率为34.0%，同比 +0.5pct。 目标价190元，买入评级：今年以来由于外部环境复杂多变，白酒行业面临持续调整。Q2淡季公司主动进行市场调控，导致报表端业绩增速明显放缓，Q3再度实现提速，强势宣示浓香王者归 来。根据市场反馈，今年中秋国庆旺季期间，预计五粮液动销及开瓶率均实现稳中有升趋势，且节后普五批价保持平稳，产品库存维持良性，彰显公司在逆势下的经营韧性。当前整体行业需求端虽较显疲态，公司于千元价格带仍处绝对领导地位。考虑到当前国内宏观经济指标已逐渐向好，多个领域出现积极变化，预计未来头部名优酒企有望率先迎来边际改善。综上，我们认为，公司经过前期蓄力调整，内、外部管理有望逐步改善，后续随宏观环境逐渐向好，改革效益及市场信心均有望向上修复，预计2023-2025年公司有望分别实现净利润301.8/344.4/395.2亿元，目标价190元，相当于2024年盈利预测21.4倍PE，距离当前有24.2%的预期涨幅，维持买入评级。 重要风险：1）食品安全；2)经济恢复不达预期；3）行业竞争加 剧。 黎航荣 wayne.li@firstshanghai.com.hk85225222101 主要数据 行业白酒/食品饮料 股价152.99元 目标价190.00元 （+24.2%） 股票代码000858 总股本38.82亿股 总市值5938.47亿元 52周高/低214.90元/129.33元 每股净资产31.48元 主要股东宜宾发展控股集团(34.43%) 盈利摘要 股价表现 截止12月31日财政年度 2021历史 2022历史 2023预测 2024预测 2025预测 收入（百万元） 66,209 73,969 82,560 93,761 105,924 变动（%） 15.5% 11.7% 11.6% 13.6% 13.0% 净利润（百万元） 23,377 26,691 30,180 34,440 39,519 变动（%） 17.2% 14.2% 13.1% 14.1% 14.7% 每股收益（元） 6.02 6.88 7.78 8.87 10.18 市盈率@152.99元(倍) 25.4 22.2 19.7 17.2 15.0 每股派息（元） 3.0 3.8 4.3 4.9 5.6 股息现价比（%） 2.0% 2.5% 2.8% 3.2% 3.7% 来源:公司资料,第一上海预测来源：彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表财务能力分析 财务年度截至12月31日(人民币:百万元)财务年度截至12月31日(人民币:百万元) 2021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025 营业总收入 实际 66,209.1 实际 73,968.6 预测 82,560.1 预测 93,761.1 预测 105,924.0 盈利能力 实际 实际 预测 预测 预测 营业收入 66,209.1 73,968.6 82,560.1 93,761.1 105,924.0 毛利率 75% 75% 75% 76% 77% 毛利 49,890.3 55,790.2 62,289.9 71,613.1 81,708.5 净利润率 37% 38% 38% 38% 39% 营业总成本 33,957.7 37,049.0 40,916.6 45,907.7 51,014.2 归母净利润率 35% 36% 37% 37% 37% 营业成本 16,318.8 18,178.4 20,270.1 22,148.0 24,215.5 销售费用 6,503.5 6,844.2 7,371.1 8,652.8 9,819.7 ROE 26% 26% 27% 29% 29% 管理费用 2,900.0 3,068.1 3,317.9 3,681.9 4,068.5 ROA 20% 19% 21% 23% 23% 财务费用 (1,731.7) (2,026.4) (2,339.2) (2,562.8) (2,895.2) 营业利润 32,552.4 37,174.4 42,033.3 48,296.1 55,409.9 营运表现 营业外收入 52.1 38.9 43.4 49.3 55.7 SG&A/收入 14% 14% 13% 14% 14% 营业外支� 154.1 109.8 122.5 468.8 529.6 实际税率 24% 25% 25% 25% 25% 利润总额 32,450.4 37,103.5 41,954.2 47,876.6 54,936.0 派息率 50% 55% 55% 55% 55% 所得税 7,943.0 9,132.9 10,326.9 11,784.6 13,522.3 净利润 24,507.5 27,970.6 31,627.3 36,092.0 41,413.7 存货周转天数 75 74 74 74 74 归母净利润 23,377.1 26,690.7 30,180.0 34,440.4 39,518.6 应收票据及应收账款周转天数 117 59 59 59 59 应付票据及应付账款周转天数 117 145 110 110 110 增速(%) 营业收入 16% 12% 12% 14% 13% 财务状况 营业利润 17% 14% 13% 15% 15% 资产负债率 25% 24% 22% 22% 21% 归母净利润 17% 14% 13% 14% 15% 总资产/股本 134% 131% 128% 127% 126% 资产负债表现金流量表 财务年度截至12月31日(人民币:百万元)财务年度截至12月31日(人民币:百万元) 2021 2022 2023 2024 2025 2021 2022 2023 2024 2025 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 货币资金 82,336.0 92,358.4 93,645.7 111,934.8 135,249.9 净利润 24,507.5 27,970.6 31,627.3 36,092.0 41,413.7 应收票据及应收账款 23,923.3 155.6 13,437.8 15,260.9 17,240.6 固定资产折旧 427.1 440.9 429.9 418.8 407.8 预付款项 195.7 136.0 753.1 855.3 966.2 无形资产摊销 37.7 64.0 65.8 67.6 69.5 其他应收款合计 26.3 30.9 31.9 36.2 40.9 财务费用 69.6 47.9 53.6 60.8 68.7 存货 14,015.1 15,980.7 16,739.9 19,011.0 21,477.1 存货的减少 (790.6) (1,964.3) (759.2) (2,271.1) (2,466.1) 固定资产 5,610.1 5,313.0 3,961.7 2,623.3 1,296.0 经营性应收项目的减少 (5,010.7) (3,969.5) (13,282.2) (1,823.1) (1,979.7) 无形资产 556.4 518.5 478.8 437.2 393.8 经营性应付项目的增加 7,348.0 1,814.4 (2,026.0) 565.9 623.1 商誉 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 经营活动产生的现金流量净额 26,774.9 24,431.1 16,109.2 33,111.0 38,137.0 资产总额 135,620.8 152,811.9 153,085.8 167,287.6 189,381.2 投资活动现金流入小计 47.9 69.7 69.7 69.7 69.7 借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资活动现金流�小计 1,544.8 1,786.2 1,786.2 1,786.2 1,786.2 应付票据及应付账款 6,275.6 8,134.8 6,108.8 6,674.7 7,297.8 投资活动产生的现金流量净额 (1,496.8) (1,716.5) (1,716.5) (1,716.5) (1,716.5) 其他应付款合计 3,693.9 4,631.4 3,887.4 4,247.6 4,644.1 筹资活动现金流入小计 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 负债合计 34,228.9 36,124.9 33,257.1 36,059.8 39,117.1 筹资活动现金流�小计 11,269.5 13,105.4 13,105.4 13,105.4 13,105.4 归属于母公司股东权益合计 99,068.5 114,027.9 117,169.6 128,568.7 147,605.0 筹资活动产生的现金流量净额 (11,269.5) (13,105.4) (13,105.4) (13,105.4) (13,105.4) 少数股东权益 2,323.4 2,659.1 2,659.1 2,659.1 2,659.1 现金及现金等价物净增加额 14,008.2 9,609.4 1,287.318,289.123,315.1 股东权益合计 101,391.9 116,687.0 119,828.7 131,227.9 150,264.1 期初现金及现金等价物余额 66,967.1 80,975.3 90,584.691,872.0110,161.0 负债和股东权益合计 135,620.8 152,811.9 153,085.8 167,287.6 189,381.2 期末现金及现金等价物余额 80,975.3 90,584.6 91,872.0110,161.0133,476.1 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的