百亿基金经理内参-第36期

（2023年11月1日星期三第36期） 本期导览 一、大盘 01政策面|储能集成类企业明确不能上市，看重AI商业落地能力 02基本面|预计今年GDP增速可达5.2%以上二、固收 03债券|中性偏空 04可转债|估值已经到了一个合适的位置 05行业转债|看好光伏、消费、医药等行业三、行业 06行业机会|将迎来β行情，关注顺周期板块 07白酒|茅台这次调价，影响没想象大 08 地 产 | 销售数据降幅收窄企稳，或将迎来绝佳加仓良机 09 金 融 | 优质城商行性价比非常高 10 医 药 | 仍处于中期底部区间 11 煤 炭 | 目前阶段是攻防兼备的品种 《百亿基金经理内参》 ——————————————————————————————— 正文 一、大盘 01政策面|储能集成类企业明确不能上市，看重AI商业落地能力 最近上交所的老师做了《拥抱全面注册制，充分发挥直接融资功能服务科技创新和高质量发展》主题分享: 1、审核收紧: (1)审核收紧的态势会持续，什么时候二级市场好转，什么时候会放开;后续还会持续研究出台活跃二级市场的政策; (2)拟上市企业要多参考2021年科创属性开始实质性审核以及审核收紧后的上市和问询案例，早期案例不具备参考性; (3)资本市场是也是政治市场，服务国家高质量发展需求，上市需要优中选优。 2、审核周期: 总体维持不变，科创板1年，创业板2年，主板1年半，红筹企业因为有多 《百亿基金经理内参》 个主管部门审批会慢一些。3、主板定位: 网传的行业鼓励限制清单没有官方发布，但是实操中已经在执行，主板也在进行行业定位转型，服务科技创新;主板看重是否经营稳定、是否具备行业代表性，并不是满足上市标准或者报告期三年业绩稳定增长就可以。 4、科创板: (1)亏损企业仍然可以上市，但是要充分说明连续多年收入增长、同时连续多年亏损的情况，以及何时可以实现盈利，才能申报;如果不用盈利上市标准，预计会问询更严格; (2)第五套标准:新申报企业已经暂停使用、已受理企业继续审核;(3)科创属性:尽量适用4个常规标准，特殊情况仅是加分项; (4)上市企业规模:会和科创属性平衡考虑，极具科创属性的企业规模可以适当小。 5、关于行业: (1)自动驾驶和氢能行业:行业不够成熟，不太鼓励，成熟就是说的“商业化程度”; (2)光伏、储能行业传闻不能上市:在双碳背景下，并没有限制。但是客观上已经上市的公司很多，需要充分论证技术优势和差异。但是从事储能集成类企业，这类企业明确不能上市; (3)人工智能行业:最看重商业落地能力。 02基本面|预计今年GDP增速可达5.2%以上 从全年的GDP增长情况来看，统计局指出如果四季度增速达到4.4%，全年 《百亿基金经理内参》 即可达到5%以上的增速目标。但考虑到去年四季度的GDP增速只有2.9%，团队预计今年GDP增速可以达到5.2%以上。目前值得关注的点在于赤字率、特别国债的发行情况以及明年GDP增速目标的确认。 团队预测，假设今年完成了5.5%左右的增速目标，政府会将明年的GDP增长目标设定在4.5%到5%之间。但在今年高基数的条件下，明年达成此目标存在一定困难，至少需要满足几个条件：（1）房地产市场不能再次大幅波动；（2）出口保持稳定增长。12月中央经济工作会议对明年GDP增速目标的定调，将会对债市造成一定冲击。（华宝基金经理李栋梁） 二、固收 03债券|中性偏空 对于债市而言，我认为整体来呈中性略微偏空的态度。因为在基本面修复的环境下，并且四季度还是一个稳增长政策的加码期，都是对于债券市场而言，偏逆风的状态，所以我觉得收益率很难下行，但是现在的收益率水平，在如此强的经济诉求之下，所以政策利率肯定还是会稳定在这个位置。现在十年期国债已经向上偏离了，包括像存单利率、短期资金偏离，从这些来看的话，短期内利率向上的这种风险或者向上的空间，并不是特别的大，所以对于债券而言，我觉得就是方向上面略微偏空，但是空间上面我觉得并不会特别的大，这样的一种观点。 主要考虑到经济基本面是在环比修复的，另外四季度又是中央经济工作会议、 《百亿基金经理内参》 中央政治局会议，包括1万亿特别国债信号代表的意义，我觉得基本面是在向上修复的。现在的市场利率，从政策利率的角度讲，已经接近偏上限的一个位置，所以短期向上，我觉得空间也不会特别大。在这种逆风的环境里，基本不会有太多下行的空间，所以对于债券而言，我整个组合的久期不是特别的高，差不多一直都在1.6、1.7这样一个位置。 04可转债|估值已经到了一个合适的位置 一方面，转债经过上周四周五和这周一的这种极端恐慌绝望式的风险释放之后，我觉得相对来说，这个位置就是一个底部的区域。另外一个方面，从绝对的相比和股票去比看的话，因为我其实看转债估值，我比较喜欢这种绝对的角度，转债估值低的时候，它比股票其实是更有吸引力的。 （以上研判来自中银产业债基金经理范锐）05行业转债|看好光伏、消费、医药等行业 光伏行业转债天23转债正收益达到了3%，隆22转债的正收益率也达到了2%，并且不存在信用风险。如果预期收益不高的话，团队建议可以持有以上可转债。 隆基转债的转股溢价率接近100%，短周期上讲没有弹性，团队认为现在对于是否下修的评估难度相较之前有所提高，但一旦下修，此类转债能够短周期提供的收益是可观的，因此团队愿意将这类转债纳入配置范围。 《百亿基金经理内参》 从大的行业配置上来讲，地产产业链和银行等可转债不会是明年配置的重点，如果一定要配可转债，团队会选择增配消费、医药、华为产业链、机器人、自动驾驶、消费电子以及半导体等板块的可转债。（华宝基金经理李栋梁） 三、行业 06行业机会|将迎来β行情，关注顺周期板块 中银产业债基金经理范锐觉得可能各个行业都不会特别的差。主要是因为在现在这个时间点，各个行业的估值和拥挤度其实都降下来了，所以后面如果是有β行情，我觉得可能很多行业都能够有一些机会，首先这是一个大的判断。就板块角度而言，相对来说顺周期的板块，像钢铁、有色、煤炭、非银等，会更看好一些。 有以下几个原因：一方面从胜率角度而言，宏观经济基本面已在环比修复过程中，从特别国债这个信号来看，对于四季度和明年一二季度的经济，大概率还是诉求比较强，那也就意味着对于顺周期的板块，从胜率的角度来看，是朝着有利的方向在发展的。另一方面，从赔率的角度来看，顺周期的这些板块估值都很低，而且从交易筹码结构的角度讲，这些顺周期的板块大部分是大型的央国企为主，如果说四季度能够有额外的现在看到的额外的增量资金，肯定不会买去买那种微盘股，或者TMT这种层面的民企，很可能朝着顺周期的这些方向的。未来，如果等到市场情绪恢复到一个正常的情况之后，我觉得那个时候可能TMT方向才会有希望。 《百亿基金经理内参》 华泰柏瑞王林军认为虽然当前仓位偏高，但整体对市场上涨信心不足，主要是微观层面筛选下来，满足要求的个股并不太多，当前的持仓，相对一部分个股是从相对的角度选出来的，综合考虑基本面，当前估值也就是合理，上涨的空间并不大； 具体行业上，投资方向包括电力设备、电子、机械、军工、汽车、计算机、通信、轻工；一级行业层面，相对看好电子、机械、轻工，其他5个行业相对不看好；电子、机械、轻工属于顺周期，当前都处于景气度偏低的位置，还是看好国内经济进一步的复苏，带来上述行业景气度的改善；电力设备不看好，光伏基本面刚刚开始恶化，锂电还在继续恶化，锂电明年可以期待基本面改善，传统电力设备看好出口方向，例如变压器出口；军工由于反腐，当前景气度较差，暂未看到明显改善，且估值普遍不低；汽车年初以来基本面和股价较好，估值到偏高水平，基本面近期有点弱化，暂时不看好；通信、计算机今年依靠AI有大幅上涨，目前AI基本面平淡，股价还在中高位，暂时不看好。具体配置上，目前超配了机械、轻工，细分方向还超配了轮胎，其他行业是低配。 07白酒|茅台这次调价，影响没想象大 18年后，虽然表面上没调价，但实际上是暗中大幅调价。 18年，出厂价969元。18年开始直销，直销价1499元。把原本按出厂价 969元卖出去的茅台酒，拿来按直销价1499元卖出去，每瓶多卖530元，涨幅55%，扣税后，直接就是利润。 《百亿基金经理内参》 直销占比:从18年的5%，到23年中报的45%。直销占比的大幅提升，相当于变相涨价的大幅提升。即到23年中报，45%的酒已被变相大幅涨价530元 或+55%。这正是18年后茅台业绩增长的主要原因。次要原因是同期茅台销量增加了10%多一点。 在45%的酒已被变相大幅涨价530元或+55%后，这次调价仅相当于余下55% 的酒涨价200元或+20%，从969元涨至1169元。而绝不是全部100%酒涨价 +20%。 08地产|销售数据降幅收窄企稳，或将迎来绝佳加仓良机 华宝基金经理李栋梁分析认为9月份销售数据在环比维度上出现了好转的 迹象，这和9月份居民中长贷的高增从数据上可以相互验证。但后续能否 维持仍是未知。因为从10月份的数据来看，以往10月1号-7号有大量人员买房，但今年无论是新房销售数据，还是二手房销售数据都出现了明显的下行。或许房地产下降增速最快的时期已经过去，虽然不一定能看到它的增速有明显的止跌企稳，但是能看到降幅的收窄，团队认为这可能会影响大家后续预期的改变。 考虑到城镇化率、人口情况、存量情况以及老住宅的变动情况，8-9亿平左右的销售面积可能是一个相对偏稳态的水平。从2021年的17.8亿平下降 到今年的11亿平左右，后续下降到8-9亿平的这个过程意味着地产软着陆的完成。房地产这个行业的产业链周期较长，对经济的影响较大。在固定 《百亿基金经理内参》 资产投资中，房地产投资的占比和基建、制造业基本上都在30%左右的水平，但是最新的数据显示，房地产在固定资产投资中的占比已经下降到20%左右，也就是说房地产对整个经济的拖累程度和以往相比是在下降的。 华泰柏瑞基金经理杨景涵认为市场将迎来绝佳的地产加仓良机。房地产销售数据已经见到逐步有企稳迹象，政策端仍然在进一步加码放宽，虽然边际效应有限，但对于优质高信用房企的销售是非常友好的。房地产“二次房改”并不会减少真实的商品房需求，商品房剥离保障房属性以后定价市场化对于企业端来说是利好，央国企中短期参与保障房建设能够获取一定的建筑类收入，对于纯市场化的房企，区位合适，在整体市场供给减少的较为彻底的情况下，销售增长和结算端利润增速能够有一定的保障。重点看好房地产重点企业未来1个季度出现好的的超额收益和一定程度的绝对收益。 09金融|优质城商行性价比非常高 银行板块内部看，大行的超额收益率正处于顶峰，相对来说，优质城商行的性价比非常高，银行整体仍然是胜率高，赔率（预期收益率）较前期整体下降，但仍然处于有吸引力的阶段。行业整体息差要明年3季度基本企稳，但 息差预期转暖可能在之前1-2个季度发生，因为央行为稳住银行息差还将采取一系列措施，包括进一步引导存款利率下行，随着经济的逐步修复，经济数据将逐月逐季震荡上行，市场长端利率正在向上修复，因此未来1-2个季度，息差修复的预期会逐步升温。资产质量方面，由于建立城投化债长效机制和房地产政策的进一步加码，以及经济本身的缓慢修复，资产质量担忧边际逐步解除。压制银行估值修复的主要矛盾（资产质量）和次要矛盾（息差 《百亿基金经理内参》 及成长性）均逐步消退，当前银行尤其是城商行的性价比非常高。中美关系缓和，出口订单预期未来2个季度处于修复增长，江浙沪城商行前期由于该因素的压估值也边际缓和，另外，大行低价信贷压制城商行息差下行的最大压力也已经基本过去。整体看，银行重点关注城商行的超额收益修复，整体银行处于政策边际改善、基本面改善预期即将逐步呈现，估值历史最低附近的位置； 非银当前处于胜率赔率接近银行的位置，保险公司负债端和资产端未来向上弹性远大于向下弹性，权益市场、长端利率都可能上行导致保险公司资产端具有较大的beta属性，负债端的相对银行存款利率优势至少会持