23年三季报业绩点评：短期因素扰动业绩，扣非增速基本符合预期

核心观点：受投资收益、信用减值影响，Q3利润增速略低于预期。后续随着短期因素消除，镶嵌下滑影响边际减弱，业绩有望保持稳定增长。行业竞争格局稳定，公司当前PE隐含的增长预期较弱，值得在当下布局。 调整盈利预测，维持“买入”评级。公司重点发力黄金产品，同时随着金价上行及消费环境倾向于性价比，公司黄金销售表现十分亮眼，对冲了镶嵌产品的持续下行。我们小幅调整盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为156.1/177.4/197.6亿元，同比增长40.0%/14.0%/11.4%；归母净利润14.0/16.2/18.6亿元（此前23-25年为14.0/16.3/18.7亿元），同比增长28.6%/15.8%/14.5%；EPS为1.28/1.48/1.70元，对应PE为11.7/10.1/8.9。考虑当前的估值水平与未来的成长性，维持“买入”评级。 公司23Q3利润略低于预期。（1）公司23Q3实现营业收入44.20亿元，同比增长15.1 5%，实现归母净利润3.55亿元，同比增长2.85%，实现归母扣非净利润3.47亿元，同比增长12.35%。归母净利润低于预期，扣非归母净利润基本符合预期，主要受投资收益、信用减值拖累，23Q3二者合计亏损0.92亿，较22Q3多亏0.71亿。此外，23Q3非经常性损益较22Q3减少0.28亿。 分渠道看，线上、自营持续高增长，加盟增长温和复苏。线上渠道，23Q3收入4.05亿，同比增长39.66%。线下自营渠道，23Q3收入分别为4.05亿，同比增长37.76%。加盟渠道，23Q3收入分别为35.70亿，同比增长11.12%，加盟销售中镶嵌下滑造成一定拖累。 分产品看，黄金产品维持高景气，镶嵌下滑仍在延续。23Q3年公司，加盟渠道、线下自营渠道黄金产品销售分别为：30.86、3.71亿，同比增长21.58%、46.20%；加盟渠道、线下自营渠道镶嵌销售分别为：1.73、0.24亿，同比下滑57.80%、14.71%。考虑到黄金的保值属性与消费趋势，预计在未来较长一段时间内黄金仍将显著占优。 门店扩张速度仍有待提升。23Q3公司净新开门店96家，其中加盟店68家，自营店28家。整体看，公司23Q3拓店进度与Q2的97家基本持平，略低于此前预期。 中长期配置价值未改变。从短期业绩看，金价上行带动黄金首饰的投资需求，此外出行场景的复苏也助推佩戴需求，进一步考虑基数预计公司全年将取得不错的业绩增长。 从中长期前景看，行业稳增长、集中度向上、产品属性不支持激烈价格竞争，头部珠宝企业的具备较长的增长期限，公司在当前估值水平下仍具备较强的配置价值。2023年公司门店增长的边际变化，或是公司股价重要的催化剂。 风险提示：（1）宏观经济与需求波动风险；（2）省代模式效果不及预期的风险；（3）市场竞争加剧的风险；（4）加盟管理风险；（5）质量控制风险；（6）信息滞后的风险。 图表1：周大生盈利预测表