23年三季报业绩点评：短期因素扰动业绩，扣非增速基本符合预期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：15.02 分析师：皇甫晓晗 执业证书编号：S0740521040001 电话：021-20315125 Email：huangfuxh@zts.com.cn 研究助理：苏畅 Email：suchang@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,096 流通股本(百万股) 1,084 市价(元) 15.02 市值(百万元) 16,461 流通市值(百万元) 16,275 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1、公司深度：周大生：审时度势，持续进化（2021-12-02） 2、行业深度：珠宝零售行业短、中、长期投资逻辑（2022-03-06） 3、公司点评：镶嵌受损明显，黄金发力见效（2022-08-30） 4、公司点评：镶嵌持续低迷，待消费复苏（2022-10-28） 5、公司点评：Q1业绩超预期，待23年门店增长提速（2023-5-1） 6、公司点评：黄金销售高增，线上表现亮眼（2023-8-27） [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9,155 11,118 15,561 17,738 19,758 增长率yoy% 80.1% 21.4% 40.0% 14.0% 11.4% 归母净利润（百万元） 1,225 1,091 1,403 1,624 1,859 增长率yoy% 20.9% -10.9% 28.6% 15.8% 14.5% 每股收益（元） 1.12 1.00 1.28 1.48 1.70 每股现金流量 0.18 0.93 0.75 1.17 1.40 净资产收益率 21% 18% 20% 20% 21% P/E 13.4 15.1 11.7 10.1 8.9 P/B 2.8 2.7 2.3 2.1 1.8 备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄；股价截至于2023/10/30 投资要点 ◼ 核心观点：受投资收益、信用减值影响，Q3利润增速略低于预期。后续随着短期因素消除，镶嵌下滑影响边际减弱，业绩有望保持稳定增长。行业竞争格局稳定，公司当前PE隐含的增长预期较弱，值得在当下布局。 ◼ 调整盈利预测，维持“买入”评级。公司重点发力黄金产品，同时随着金价上行及消费环境倾向于性价比，公司黄金销售表现十分亮眼，对冲了镶嵌产品的持续下行。我们小幅调整盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为156.1/177.4/197.6亿元，同比增长40.0%/14.0%/11.4%；归母净利润14.0/16.2/18.6亿元（此前23-25年为 14.0/16.3/18.7亿元），同比增长28.6%/15.8%/14.5%；EPS为1.28/1.48/1.70元，对应PE为11.7/10.1/8.9。考虑当前的估值水平与未来的成长性，维持 “买入”评级。 ◼ 公司23Q3利润略低于预期。（1）公司23Q3实现营业收入44.20亿元，同比增长15.15%，实现归母净利润3.55亿元，同比增长2.85%，实现归母扣非净利润3.47亿元，同比增长12.35%。归母净利润低于预期，扣非归母净利润基本符合预期，主要受投资收益、信用减值拖累，23Q3二者合计亏损0.92亿，较22Q3多亏0.71亿。此外，23Q3非经常性损益较22Q3减少0.28亿。 ◼ 分渠道看，线上、自营持续高增长，加盟增长温和复苏。线上渠道，23Q3收入4.05亿，同比增长39.66%。线下自营渠道，23Q3收入分别为4.05亿，同比增长37.76%。加盟渠道，23Q3收入分别为35.70亿，同比增长11.12%，加盟销售中镶嵌下滑造成一定拖累。 ◼ 分产品看，黄金产品维持高景气，镶嵌下滑仍在延续。23Q3年公司，加盟渠道、线下自营渠道黄金产品销售分别为：30.86、3.71亿，同比增长21.58%、46.20%；加盟渠道、线下自营渠道镶嵌销售分别为：1.73、0.24亿，同比下滑57.80%、14.71%。考虑到黄金的保值属性与消费趋势，预计在未来较长一段时间内黄金仍将显著占优。 ◼ 门店扩张速度仍有待提升。23Q3公司净新开门店96家，其中加盟店68家，自营店28家。整体看，公司23Q3拓店进度与Q2的97家基本持平，略低于此前预期。 ◼ 中长期配置价值未改变。从短期业绩看，金价上行带动黄金首饰的投资需求，此外出行场景的复苏也助推佩戴需求，进一步考虑基数预计公司全年将取得不错的业绩增长。从中长期前景看，行业稳增长、集中度向上、产品属性不支持激烈价格竞争，头部珠宝企业的具备较长的增长期限，公司在当前估值水平下仍具备较强的配置价值。2023年公司门店增长的边际变化，或是公司股价重要的催化剂。 ◼ 风险提示：（1）宏观经济与需求波动风险；（2）省代模式效果不及预期的风险；（3）市场竞争加剧的风险；（4）加盟管理风险；（5）质量控制风险；（6）信息滞后的风险。 短期因素扰动业绩，扣非增速基本符合预期 ——周大生2023年三季报业绩点评 周大生（002867.SZ）/商贸零售 证券研究报告/公司点评 2023年11月1日 [Table_Industry] -10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-10周大生沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：周大生盈利预测表 来源：公司公告，中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金1,7351,7132,1302,839营业收入11,11815,56117,73819,758应收票据0000营业成本8,80812,57914,33715,989应收账款8171,0331,0931,124税金及附加106148169188预付账款11151820销售费用7489341,0641,087存货3,3424,1514,4454,797管理费用93109124139合同资产0000研发费用12161820其他流动资产329461564628财务费用-13-37-40-37流动资产合计6,2357,3738,2499,407信用减值损失1000其他长期投资5555资产减值损失-1000长期股权投资155155155155公允价值变动收益-28000固定资产15125944投资收益18-3600在建工程5057559551,035其他收益54404040无形资产403361322284营业利润1,4091,8172,1052,412其他非流动资产288309316322营业外收入12101211非流动资产合计1,3721,5971,8131,845营业外支出1000资产合计7,6078,97010,06211,252利润总额1,4201,8272,1172,423短期借款097226335所得税333424493564应付票据19273134净利润1,0871,4031,6241,859应付账款252360411458少数股东损益-3000预收款项43616977归属母公司净利润1,0901,4031,6241,859合同负债21303438NOPLAT1,0771,3741,5941,831其他应付款366366366366EPS（按最新股本摊薄）1.001.281.481.70一年内到期的非流动负债51515151其他流动负债724788827864主要财务比率流动负债合计1,4771,7792,0142,223会计年度20222023E2024E2025E长期借款18181818成长能力应付债券0000营业收入增长率21.4%40.0%14.0%11.4%其他非流动负债63636363EBIT增长率-10.3%27.2%16.0%14.9%非流动负债合计81818181归母公司净利润增长率-10.9%28.6%15.8%14.5%负债合计1,5581,8602,0952,304获利能力归属母公司所有者权益6,0427,1037,9608,942毛利率20.8%19.2%19.2%19.1%少数股东权益7777净利率9.8%9.0%9.2%9.4%所有者权益合计6,0497,1107,9678,949ROE18.0%19.7%20.4%20.8%负债和股东权益7,6078,97010,06211,252ROIC22.2%23.9%24.5%24.9%偿债能力现金流量表资产负债率20.5%20.7%20.8%20.5%会计年度20222023E2024E2025E债务权益比2.2%3.2%4.5%5.2%经营活动现金流1,0188171,2831,535流动比率4.24.14.14.2现金收益1,1121,4191,6371,884速动比率2.01.81.92.1存货影响-595-809-294-352营运能力经营性应收影响-134-220-63-33总资产周转率1.51.71.81.8经营性应付影响-811336359应收账款周转天数24212220其他影响716293-60-23应付账款周转天数1291010投资活动现金流101-315-268-95存货周转天数124107108104资本支出-138-257-261-89每股指标（元）股权投资-153000每股收益1.001.281.481.70其他长期资产变化392-58-7-6每股经营现金流0.930.751.171.40融资活动现金流-673-524-598-731每股净资产5.516.487.268.16借款增加1197129109估值比率股利及利息支付-552-770-884-1,023P/E15.111.710.18.9股东融资0000P/B2.72.32.11.8其他影响-132149157183EV/EBITDA1391099482单位:百万元单位:百万元单位:百万元 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判