2023年三季报点评：国内外业务共同发力，Q3归母净利润同比+74%

证券研究报告|2023年11月02日 核心观点公司研究·财报点评 国内外业务共同发力，Q3归母净利润同比+74%。公司2023前三季度实现营业收入27.12亿元，同比+11.06%，其中Q3实现营业收入9.97亿元，同比+16.97%；2023前三季度实现归母净利润1.77亿元，同比+54.18%，其中Q3实现实现归母净利润7783.88万元，同比+65.48%。（1）境外业务方面：美国工厂业务由于原料成本下降且高毛利订单增加，盈利能力维持较好表现；加拿大工厂随自有品牌业务放量以及代工业务订单增加，盈利能力也在持续提升；出口业务受益美元升值和价值链成本优化，盈利能力同样有所改善。（2）境内业务方面：公司自主品牌业务前三季度维持较快增长，同时自年初以来开始加强价值链管控，成本有优化以及销售端把控加强对毛利率亦有增益。 利润率同比提升明显，费用率维持平稳。前三季度毛利率25.85%，较上年全年+6.06pcts；销售净利率8.30%，较上年全年+4.58pcts，主要系公司境内外业务盈利能力均有提升。费用方面，前三季度销售费用率9.28% （较上年全年-0.05pcts），管理费用率3.87%（较上年全年+0.28pcts），财务费用率0.63%（较上年全年+0.17pcts）。三项费用率合计13.78%，较上年全年水平+0.40pcts，费用支出水平维持平稳。 品牌业务运作能力初步验证，费用与开支之后关注成长兑现。公司作为海外宠食代工龙头，以“聚焦国内市场、聚焦品牌、聚焦主粮”战略、“顽皮+ZEAL+领先”三大品牌切入主粮赛道，“产品研发+品牌运作+渠道管理”能力正得到初步验证，三大品牌产品正快速推向市场。运营方面，公司从年初开始对自有品牌进行长尾SKU优化、低毛利产品缩减，并加强对ZEAL品牌价格管控，自有品牌毛利率有所提升。收入方面，依靠产能、研发、营销多方位支撑，公司1-9月主粮业务收入同比增长近50%，占比也在持续提升。未来依靠“12万吨干粮+6万吨湿粮+2000吨冻干”自有产能投产以及营销端持续投入，公司主粮业务有望稳步放量，毛利率中枢有望逐步向30%靠拢。 风险提示：汇率大幅波动的风险；中美贸易冲突的风险；品牌业务推广不及预期的风险。 投资建议：考虑到公司前三季度各类产品盈利能力同比提升较明显，我们调整公司2023-2025年归母净利润预测分别至2.0/2.1/2.3元（原为1.5/1.8/2.5亿元），同比增速分别为+90%/7%/8%，EPS分别为 0.68/0.73/0.79元，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,882 3,248 3,830 4,288 4,798 (+/-%) 29.1% 12.7% 17.9% 12.0% 11.9% 净利润(百万元) 116 106 201 214 232 (+/-%) -14.3% -8.4% 89.8% 6.5% 8.4% 每股收益（元） 0.39 0.36 0.68 0.73 0.79 EBITMargin 6.3% 5.2% 8.6% 8.0% 7.7% 净资产收益率（ROE） 6.4% 5.1% 9.1% 9.1% 9.2% 市盈率（PE） 63.0 68.8 36.2 34.0 31.4 EV/EBITDA 33.3 34.8 20.3 18.9 17.7 市净率（PB） 4.01 3.53 3.30 3.09 2.89 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 农林牧渔·饲料 证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308 lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001 联系人：江海航010-88005306 jianghaihang@guosen.com.cn 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价24.77元 总市值/流通市值7285/7285百万元 52周最高价/最低价26.55/20.01元 近3个月日均成交额61.90百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《中宠股份（002891.SZ）-2023年中报点评：海外订单重回增长，品牌业务快速推广》——2023-08-09 《中宠股份（002891.SZ）-国内外业务稳步拓展，2023H1归母净利润预计同比增长24%-51%》——2023-07-17 《中宠股份（002891.SZ）-2022年报及2023一季报点评：自有品牌稳步发力，23Q1境内收入同比增速维持约30%》——2023-04-21 中宠股份（002891.SZ） 2023年三季报点评：国内外业务共同发力，Q3归母净利润同比+74% 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 国内外业务共同发力，Q3归母净利润同比+74%。公司2023前三季度实现营业收入27.12亿元，较上年同期+11.06%，其中Q3实现营业收入9.97亿元，较上年同期+16.97%；2023前三季度实现归属于母公司所有者的净利润1.77亿元，较上年同期+54.18%，其中Q3实现实现归属于母公司所有者的净利润7783.88万元，较上年同期+65.48%，公司前三季度收入利润同比均增加明显。（1）境外业务方面：年内美国工厂业务由于原料成本下降且高毛利订单增加，盈利能力维持较好表现；加拿大工厂随自有品牌业务放量以及代工业务订单增加，盈利能力也在持续提升；出口业务受益美元升值和价值链成本优化，盈利能力同样有所改善。（2）境内业务方面：公司自主品牌业务前三季度维持较快增长，同时自年初以来开始加强价值链管控，成本有优化以及销售端把控加强对毛利率亦有增益。 图1：中宠股份营业收入及增速图2：中宠股份单季营业收入及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：中宠股份归母净利润及增速图4：中宠股份单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 利润率同比提升明显，费用率维持平稳。公司2023年前三季度销售毛利率25.85%，相较上年全年水平+6.06pcts；销售净利率8.30%，相较上年全年水平+4.58pcts，利润率增长主要系公司境内外业务盈利能力均有提升。费用方面，公司2023年前三季度销售费用率9.28%（相较上年全年水平-0.05pcts），管理费用率3.87%（相较上年全年水平+0.28pcts），财务费用率0.63%（相较上年全年水平（+0.17pcts）。三项费用率合计13.78%，较上年全年水平+0.40pcts，费用支出水平维持平稳。 图5：中宠股份毛利率、净利率变化情况图6：中宠股份三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 经营性现金流保持平稳，销售回款节奏小幅放缓。2023年前三季度经营性现金流净额2.89亿元，经营性现金流净额占营业收入比例为10.66%（较上年全年水平 +2.53pcts），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为94.29%（较上年全年水平+6.98pcts）。在主要流动资产周转方面，2023年前三季度公司存货天数达80天（较上年全年水平基本持平），应收账款周转天数达44天（较上年全年水平+12.31%）。 图7：中宠股份经营性现金流情况图8：中宠股份主要流动资产周转情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：考考虑到公司前三季度各类产品盈利能力同比提升较明显，我们调整公司2023-2025年归母净利润预测分别至2.0/2.1/2.3元（原为1.5/1.8/2.5亿元），同比增速分别为+90%/7%/8%，EPS分别为0.68/0.73/0.79元，维持“买入”评级。 总市值 EPS PE 代码 公司简称 11月1日 投资评级 表1：可比公司估值表 收盘价 亿元 22A 23E 24E 22A 23E 24E 301498 乖宝宠物 45.50 182.02 0.74 0.97 1.29 61 47 35 买入 300673 佩蒂股份 13.46 34.11 0.50 0.57 0.74 27 24 18 无评级 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理及预测 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 351 578 512 650 731 营业收入 2882 3248 3830 4288 4798 应收款项 350 395 469 522 585 营业成本 2304 2605 2933 3287 3670 存货净额 517 610 761 781 893 营业税金及附加 8 12 12 14 16 其他流动资产 120 162 271 232 280 销售费用 243 303 364 425 485 流动资产合计 1337 1745 2013 2185 2488 管理费用 105 117 140 156 181 固定资产 926 1234 1295 1339 1320 研发费用 41 43 54 64 77 无形资产及其他 98 95 92 89 87 财务费用 24 15 28 27 24 投资性房地产 521 579 579 579 579 投资收益 11 25 12 16 18 长期股权投资 133 187 187 187 187 资产减值及公允价值变动 13 16 (17) (19) (23) 资产总计 3015 3840 4166 4381 4662 其他收入 (60) (83) (54) (64) (77) 短期借款及交易性金融负债 394 355 375 365 370 营业利润 161 155 294 312 339 应付款项 349 356 441 477 527 营业外净收支 (2) 1 (0) (0) 0 其他流动负债 126 138 173 184 208 利润总额 159 156 294 312 339 流动负债合计 868 849 988 1026 1104 所得税费用 33 35 65 67 74 长期借款及应付债券 114 697 697 697 697 少数股东损益 11 15 28 30 33 其他长期负债 87 74 100 107 123 归属于母公司净利润 116 106 201 214 232 长期负债合计 201 771 797 803 820 现金流量表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 负债合计 1069 1620 1785 1829 1924 净利润 116 106 201 214 232 少数股东权益 127 154 174 195 218 资产减值准备 3 10 6 1 (0) 股东权益 1819 2066 2207 2357 2520 折旧摊销 70 89 120 139 151 负债和股东权益总计 3015 3840 4166 4381 4662 公允价值变动损失 (13) (16) 17 19 23 财务费用 24 15 28 27 24 关键财务与估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营运资本变动 (9) (223) (182) 20 (132) 每股收益 0.39 0.36 0.68 0.73 0.79 其它 5 1 14 20 23 每股红利 0.11 0.