保费结构持续改善，投资收益拖累业绩

证券研究报告|公司点评报告 2023年10月31日 保费结构持续改善，投资收益拖累业绩 新华保险（601336.SH） 评级： 买入 股票代码： 601336.SH 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 49.11/22.80 目标价格： 总市值(亿) 1,040 最新收盘价： 33.35 自由流通市值(亿) 214 自由流通股数(百万) 642 事件概述 新华保险发布2023年三季报业绩：2023年前三季度，公司实现营业收入618.55亿元，同比-18.6% （2023Q3单季度同比-47.6%）；实现归母净利润95.42亿元，同比-15.5%，其中2023Q3单季度归母净利润为- 4.36亿元，同比-120.7%。收入及利润同比下滑主要系前三季度投资收益同比-98.2%，1）受资本市场波动影响投资收益承压，2）报告期2023年投资业务数据基于IFRS9而基期2022年基于IAS39导致基数较高。 分析判断: ►新单高增延续，期限结构边际改善。 2023年前三季度公司长期险新单保费累计同比+11.9%，其中2023Q3单季同比-3.6%；长险期交新单保费累计同比+40.2%，其中2023Q3单季同比+30.5%，环比有所下滑（2023年Q1/Q2单季同比分别为+9.2%/+121.9%）。分渠道来看，公司银保渠道仍为长期险新单保费贡献主力，2023年前三季度累计同比+12.5%，其中2023Q3单季同比-18.6%，环比大幅下滑（2023年Q1/Q2单季同比+1.6%/+56.5%），我们预计主要受“报行合一”严监管影响。银保渠道大力发展期交业务，长期险期交新单保费累计同比+82.9%，期交新单占长期险新单比例达42%，其中2023Q3单季同比+36.7%，期交新单占长期险新单比例达81.4%，同比+33pct。公司个险渠道长期险新单保费延续高增长，2023Q3单季同比+25.2%，环比有所回落（2023Q2单季同比+99.7%），我们预计受3.5%预定利率产品停售导致部分需求提前透支影响。考虑到新单保持高增长、期限结构边际改善，我们预计公司2023年前三季度NBV将延续两位数的高增长。 ►市场波动和会计准则调整导致投资收益率下滑。 截至2023年9月30日，公司年化总投资收益率2.3%，同比-1.4pct，我们预计1）受权益市场延续低位震荡以及国内债券利率中枢进一步下行导致投资收益下滑；2）投资资产（即投资收益率的分母）增加，2023前三季度公司投资资产为13,087.88亿元，同比+13.1%；3）新金融工具准则实施后基期数据相对较高。 投资建议 公司深化供给侧改革，不断优化销售渠道促进价值释放，银保渠道深耕合作渠道持续推进期交化长期化。但考虑到公司投资收益受资本市场波动拖累，我们下调此前盈利预测，预计2023-2025年营收分别为2,284/2,381/2,496亿元（原预测为2,322/2,420/2,509亿元）；2023-2025年归母净利润分别为117/150/214亿元（原预测为151/186/225亿元）；对应EPS分别为3.76/4.81/6.87元。对应2023年10月30日收盘价33.35元的PEV分别为0.38/0.37/0.35，维持“买入”评级。 风险提示 渠道转型不及预期；权益市场波动；利率下行风险 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(亿元) 2,224 2,143 2,284 2,381 2,496 归母净利润(亿元) 149 98 117 150 214 每股收益（元） 4.79 3.15 3.76 4.81 6.87 EVPS（元） 82.96 81.92 87.46 89.64 95.02 PE 6.96 10.59 8.87 6.93 4.86 PEV 0.40 0.41 0.38 0.37 0.35 资料来源：Wind，华西证券研究所注：股价为2023年10月30日收盘价 分析师：罗惠洲 邮箱：luohz@hx168.com.cnSACNO：S1120520070004 联系电话： 财务报表和主要财务比率 资产负债表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 176 207 260 304 营业收入 2,143 2,322 2,420 2,509 定期存款 2,275 2,643 3,160 3,622 投资收益 532 585 614 645 持有至到期投资 2462 3,784 2,969 2,941 公允价值变动损益 -14 28 31 33 贷款 351 436 355 344 营业支出 -2,078 -2,163 -2,225 -2,271 长期股权投资 49 58 71 82 营业利润 65 159 196 238 投资性房地产 96 114 133 153 利润总额 65 159 195 237 固定资产 159 193 223 257 净利润 98 151 186 225 其他资产 17 19 23 27 归属母公司股东净利润 98 151 186 225 资产总计 12,550 15,056 17,690 20,374 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 应付手续费及佣金 16 24 27 33 成长能力 其他应付款 142 103 109 89 营业收入增长率（%） -3.62 8.32 4.26 3.65 其他负债 12 13 15 17 净利润增长率（%） -34.29 53.50 23.08 21.47 负债合计 11,521 13,965 16,553 19,089 归属母公司净资产增长（%） -5.17 9.19 4.35 12.02 股本 31 31 31 31 盈利能力 资本公积 240 246 247 255 总资产收益率ROA（%） 9.55 13.42 15.83 17.17 未分配利润 540 576 611 707 净资产收益率ROE（%） 0.78 1.00 1.05 1.11 归属母公司股东权益 1,029 1,090 1,137 1,284 每股指标（元） 负债和股东权益 12,550 15,056 17,690 20,374 每股收益 3.15 4.83 5.95 7.22 每股净资产 32.98 36.01 37.57 42.09 估值分析PE 13.02 8.48 6.89 5.67 PB 1.24 1.14 1.09 0.97 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 罗惠洲：美国克莱蒙研究大学金融工程硕士，浙江大学工学学士，8年证券研究经验。曾任职太平洋证券研究院、中银国际证券研究所。致力于深耕券商、互联网金融和多元金融领域。2015年水晶球奖、新财富第一名团队成员；证券时报2019年第二届中国证券分析师“金翼奖”第二名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。