生猪减亏，肉鸡盈利

买入（维持） 股价（2023年10月30日）19.02元 生猪减亏，肉鸡盈利 温氏股份2023年三季报点评 公司研究|季报点评温氏股份300498.SZ 目标价格21.56元 52周最高价/最低价22.34/15.89元 总股本/流通A股（万股）664,579/543,554 A股市值（百万元）126,403 公司发布2023年三季报。2023年前三季度，公司营业总收入646.9亿元，同比 +15.8%，归母净利润-45.3亿元，同比-760.8%。单Q3，公司营业总收入235.0亿元，同比-3.4%，归母净利润1.6亿元，同比-96.2%。 成本下降，亏损收窄。2023Q3公司共销售肉猪（含毛猪和鲜品）654万头，同比增加48%，均价15.76元/公斤，出栏均重116.63公斤，公司肉猪养殖综合成本降至 8.1元/斤，季度环比下降0.4元/斤。预计Q3猪业务亏损约3-4亿。9月公司成本进一步下降，9月份降至7.9元/斤，达到本年度的最低单月成本。截止目前，公司能繁母猪约156万头，后备母猪约60万头，预计年底能繁母猪增加至160万头左右。 传统旺季，禽业盈利。Q3公司共销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食）3.1亿只，同比增加约5%，鲜销比例达13%，均价14.69元/公斤，出栏均重2.06公斤。Q3公司毛鸡出栏成本降至6.6元/斤，季度环比下降0.4元/斤，9月份降至6.6元/斤以下，超额完成公司目标。三季度肉鸡消费处于传统旺季，黄羽肉鸡价格上涨，预计三季度禽业（含鸡鸭）净利润8-9亿。 盈利预测与投资建议 稳健经营，资金充裕。Q3末，公司资产负债率降至约60%，相比Q2降低约1pct。公司债务结构较为合理，其中流动负债率约55%，短债和长债基本相当。流动比率约1.1，短期偿债能力较为优异。目前公司资金储备较为充裕，9月末公司各类可用资金超80亿，其中非受限资金近60亿元。根据资金压力测试，公司目前处于安全平稳状态，有充足的底气和信心顺利度过各类低迷行情。 肉猪方面，我们下调23-24年猪价，进而23-24年猪肉毛利率降至-0.8%、19.2%。黄鸡方面，我们下调23年、上调24年肉鸡价格，进而23-24年肉鸡毛利率调整为12.7%、20.6%。预计23-25年归母净利润为-28.67、130.34、87.60亿元（原预测2.28、132.21、100.90亿元），同比-154.2%、554.6%、-32.8%。根据可比公司给 国家/地区中国 行业农业 核心观点 报告发布日期2023年10月31日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 9.18 9.44 2.69 7.74 相对表现% 6.03 12.31 12.93 6.54 沪深300% 3.15 -2.87 -10.24 1.2 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 肖嘉颖xiaojiaying@orientsec.com.cn 予24年11xPE，目标价21.56元，维持“买入”评级。 风险提示：疫病风险、生猪价格波动风险、原材料价格波动风险、食品安全风险等、猪价、鸡价相关的假设风险。 行情低迷拖累，降本成效明显：温氏股份 2023年中报点评 2023-09-02 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 64,954 83,708 91,048 119,817 123,585 同比增长(%) -13.3% 28.9% 8.8% 31.6% 3.1% 营业利润(百万元) (12,964) 6,118 (2,735) 14,203 9,719 同比增长(%) -254.6% 147.2% -144.7% 619.3% -31.6% 归属母公司净利润(百万元) (13,404) 5,289 (2,867) 13,034 8,760 同比增长(%) -280.5% 139.5% -154.2% 554.6% -32.8% 每股收益（元） (2.02) 0.80 (0.43) 1.96 1.32 毛利率(%) -8.3% 15.5% 5.7% 19.6% 15.2% 净利率(%) -20.6% 6.3% -3.1% 10.9% 7.1% 净资产收益率(%) -34.3% 14.7% -7.4% 29.5% 16.3% 市盈率 (9.2) 23.3 (43.0) 9.5 14.1 市净率 3.8 3.1 3.3 2.4 2.2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 肉猪方面，我们下调23-24年猪价，进而23-24年猪肉毛利率降至-0.8%、19.2%。黄鸡方面，我 们下调23年、上调24年肉鸡价格，进而23-24年肉鸡毛利率调整为12.7%、20.6%。预计23-25年归母净利润为-28.67、130.34、87.60亿元（原预测2.28、132.21、100.90亿元），同比- 154.2%、554.6%、-32.8%。根据可比公司给予24年11xPE，目标价21.56元，维持“买入”评级。 表1：盈利预测核心假设调整前后对比表 收入分类预测表 调整后 调整后 2023E 2024E 2025E 2023E2024E 2025E 肉猪类销售收入（百万元） 50,821 74,755 77,020 49,44572,735 77,020 变动幅度 -2.7%-2.7% 0.0% 毛利率 4.4% 22.5% 16.8% -0.8%19.2% 15.3% 变动幅度 -5.2%-3.3% -1.5% 肉鸡类销售收入（百万元） 36,984 37,237 39,099 36,56440,380 39,572 变动幅度 -1.1%8.4% 1.2% 毛利率 14.4% 14.3% 14.3% 12.7%20.6% 14.6% 变动幅度 -1.7%6.3% 0.3% 其他养殖类销售收入（百万元） 2,333 3,733 3,733 2,3333,733 3,733 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 毛利率 16.7% 16.7% 16.7% 16.7%16.7% 16.7% 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 设备销售收入（百万元） 251 276 304 251276 304 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 毛利率 20.0% 20.0% 20.0% 20.0%20.0% 20.0% 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 肉制品加工产品销售收入（百万元） 493 543 597 493543 597 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 毛利率 8.6% 6.9% 5.2% 8.6%6.9% 5.2% 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 原奶及乳制品销售收入（百万元） 1,117 1,229 1,352 1,1171,229 1,352 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 毛利率 11.4% 11.4% 11.4% 11.4%11.4% 11.4% 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 兽药销售收入（百万元） 773 851 936 773851 936 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 毛利率 36.9% 36.9% 36.9% 36.9%36.9% 36.9% 变动幅度 0.0%0.0% 0.0% 其他业务销售收入（百万元） 70 70 70 7070 70 变动幅度 0.0% 0.0% 0.0% 毛利率 81.5% 81.5% 81.5% 81.5% 81.5% 81.5% 变动幅度 0.0% 0.0% 0.0% 合计 92,843 118,694 123,111 91,048 119,817 123,585 变动幅度 -1.9% 0.9% 0.4% 综合毛利率 9.1% 19.7% 16.1% 5.7% 19.6% 15.2% 变动幅度 -3.4% -0.1% -0.9% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表2：主要财务数据调整前后对比表 主要财务信息 2023E 调整前 2024E 2025E 2023E 调整后 2024E 2025E 营业收入(百万元) 92,843 118,694 123,111 91,048 119,817 123,585 变动幅度 -1.9% 0.9% 0.4% 营业利润(百万元) 544 14,403 11,149 -2,735 14,203 9,719 变动幅度 /-1.4% -12.8% 归属母公司净利润(百万元) 228 13,221 10,090 -2,867 13,034 8,760 变动幅度 /-1.4% -13.2% 每股收益（元） 0.03 1.99 1.52 -0.43 1.96 1.32 变动幅度 /-1.4% -13.3% 毛利率(%) 9.1% 19.7% 16.1% 5.7% 19.6% 15.2% 变动幅度 -3.4% -0.1% -0.9% 净利率(%) 0.2% 11.1% 8.2% -3.1% 10.9% 7.1% 变动幅度 -3.3% -0.2% -1.1% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表3：可比公司估值表 股价 EPS PE 公司 代码 2023/10/30 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 牧原股份 002714 37.81 2.43 1.11 4.28 5.18 15.58 33.96 8.83 7.30 圣农发展 002299 18.13 0.33 0.96 1.85 1.88 54.87 18.94 9.80 9.64 立华股份 300761 17.02 1.08 0.37 1.74 1.64 15.81 45.44 9.78 10.38 华统股份 002840 17.38 0.14 0.09 1.67 2.04 121.37 197.72 10.44 8.51 湘佳股份 002982 21.75 0.74 0.99 2.38 1.61 29.30 21.97 9.14 13.49 新五丰 600975 10.30 -0.06 0.01 0.75 1.18 -170.81 1373.33 13.78 8.71 巨星农牧 603477 33.70 0.31 0.06 2.27 3.27 107.87 559.80 14.85 10.31 调整后平均 44.00 166.00 11.00 9.00 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 疫病风险 动物疫病是畜牧行业发展中面临的主要风险，生猪因发生疫病或导致病亡，直接导致公司生猪出栏量的降低，收入和业绩受损；此外，疫病的大规模发生与流行，易影响消费者心理，导致短期 内市场需求萎缩、产品价格下降，对公司生猪销售产生不利影响。若公司周边地区或自身场区疫病发生频繁，或者公司疫病防控执行不力，公司将可能面临生猪发生疫病所引致的产量下降、盈利下降、甚至亏损等风险。 生猪价格波动风险 我国生猪养殖行业集中度较低的特点以及生猪固有生长周期共同决定了生猪市场价格的周期性波动。生猪价格周期性波动会对包括公司在内的生猪养殖企业的经营业绩产生重大影响。如果生猪价格未来持续低迷或继续下滑，将会对公司的盈利水平造成重大不利影响，从而引致公司未来盈利大幅下降、甚至亏损等风险。 原材料价格波动风险 公司原材料成本占公司主营业务成本的比例在50%以上，公司的原材料主要包括小麦、玉米、豆粕等，因此，小麦、玉米和豆粕等价格波动会对公司主营业务成本、净利润产生较大影响。 食品安全风险 如果公司一旦出现质量控制不到位而产生重大食