预计V3、淡雅收入高增，省内各地区收入保持高增

核心观点 预计V3、淡雅收入高增，省内各地区收入保持高增 公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入83.6亿元（yoy+28.3%）；实现归母净利润26.4亿元（yoy+26.6%）。单三季度来看，公司实现营业收入23.9亿元（yoy+28.0%），实现归母净利润5.9亿元（yoy+26.4%），业绩保持高增。 预计V3、淡雅收入高增，各大区营收增速较高。分档次，23年前三季度特A+/特A/A/B类分别实现收入增速+25.2%/+37.6%/+28.0%/0.5%。23Q3，特A+/特A/A/B 类收入增速分别为24.5%/39.9%/27.2%/12.4%，预计特A+类中公司加大V3市场培育促进其快速增长，特A类中淡雅、柔雅受益居民购买力下滑销量高增。分地区，23年前三季度省内实现收入77.1亿元（yoy+27.2%），其中南京/淮安/苏中/苏南/盐城/淮海大区分别实现收入增速+21.3%/+26.4%/+39.7%/+29.7%/+26.5%/ +26.0%；23Q3，南京/淮安/苏中/苏南/盐城/淮海大区实现收入增速18.3%/27.5%/38.7%/27.3%/27.9%/25.1%，各大区均衡发展，苏中增速突出，预计受益于淡雅快速增长。23Q3末，公司在南京/淮安/苏中/苏南/盐城/淮海大区经销商数量分别环比23H1末增加16/37/1/4/21/5家，逐步恢复招商。 毛利率、费用率增长，净利率维稳。23年前三季度，公司毛利率为76.3% （yoy+1.7pct），预计受益于产品结构上移；销售费用率为17.7% （yoy+3.4pct），预计因公司加大V3费投力度；管理费用率为3.1% （yoy+0.1pct）。23Q3，公司毛利率为80.7%（yoy+1.1pct）；销售/管理费用率分别同比+4.5pct/-0.0pct，预计双节公司增加促销费用。综合，23年前三季度，公司实现销售净利率31.5%（yoy-0.4pct），23Q3净利率为24.5%（yoy-0.3pct）。 百亿营收目标在望，核心次高端产品有望受益经济复苏。公司冲刺23年百亿营收目标，目前看Q4收入需同比增长达到或超过19.3%，难度不大。当前宏观经济利好频出，商务宴请场景有望加速复苏，公司核心产品四开、V3均将受益。 盈利预测与投资建议 根据三季报，对23-25年上调收入、下调费用率。我们预测公司23-25年每股收益分别为2.54、3.14、3.82元（原预测为2.55、3.17、3.84元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2023年的24倍市盈率，对应目标价为60.96，维持 公司研究|季报点评今世缘603369.SH 买入 （维持） 股价（2023年10月30日） 58.99元 目标价格 60.96元 52周最高价/最低价 65.83/36.2元 总股本/流通A股（万股） 125,450/125,450 A股市值（百万元） 74,003 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2023年10月31日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 10.97 0.55 -3.07 58.63 相对表现% 7.82 3.42 7.17 57.43 沪深300% 3.15 -2.87 -10.24 1.2 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 省内外同步高增，百亿目标更进一步2023-08-29 产品结构持续优化，省内外齐发力共增长2023-05-05 买入评级。 风险提示：渠道下沉不及预期、省外市场拓张不及预期、省内竞争加剧风险。 产品结构继续升级，合同负债亮眼看好后 续增长 2022-10-30 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,406 7,885 10,125 12,367 14,796 同比增长(%) 25.1% 23.1% 28.4% 22.1% 19.6% 营业利润(百万元) 2,712 3,341 4,245 5,252 6,394 同比增长(%) 29.6% 23.2% 27.1% 23.7% 21.7% 归属母公司净利润(百万元) 2,029 2,503 3,182 3,940 4,798 同比增长(%) 29.5% 23.3% 27.1% 23.8% 21.8% 每股收益（元） 1.62 2.00 2.54 3.14 3.82 毛利率(%) 74.6% 76.6% 77.4% 78.4% 79.1% 净利率(%) 31.7% 31.7% 31.4% 31.9% 32.4% 净资产收益率(%) 23.1% 24.6% 24.7% 23.7% 22.8% 市盈率 36.5 29.6 23.3 18.8 15.4 市净率 8.0 6.7 5.0 4.0 3.2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表 投资建议 根据三季报，对23-25年上调收入、下调费用率。我们预测公司23-25年每股收益分别为2.54、3.14、3.82元（原预测为2.55、3.17、3.84元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2023年的24倍市盈率，对应目标价为60.96，维持买入评级。 公司 代码 最新价格（元） 每股收益（元） 市盈率 2023/10/30 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 洋河股份 002304 122.70 6.23 7.25 8.54 9.99 19.71 16.91 14.36 12.28 泸州老窖 000568 211.16 7.04 8.96 11.02 13.38 29.99 23.58 19.15 15.78 古井贡酒 000596 275.98 5.95 8.33 10.64 13.27 46.41 33.14 25.94 20.79 口子窖 603589 49.99 2.58 3.01 3.55 4.14 19.35 16.59 14.08 12.08 水井坊 600779 59.50 2.49 2.63 3.20 3.82 23.90 22.64 18.60 15.58 老白干酒 600559 23.89 0.77 0.71 0.94 1.24 30.89 33.43 25.38 19.26 调整后平均 24 19 16 数据来源：Wind、东方证券研究所 风险提示 渠道下沉不及预期风险。公司在省内仍存在较大空白市场，逐渐从市级下沉至县级。如果渠道下沉未达预期，将对收入增速带来不利影响。 省内竞争加剧风险。江苏省内次高端价格带白酒竞争较为激烈，随着竞品加码布局和推广，若市场竞争加剧，费用投放增加，则会对企业盈利带来负面影响。 省外市场拓张不及预期风险。公司在省外市场的拓张为业绩重要增长点，若省外市场拓张不及预期，可能会对企业收入、盈利带来不利影响。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,958 5,381 8,570 12,569 17,551 营业收入 6,406 7,885 10,125 12,367 14,796 应收票据、账款及款项融资 62 47 60 73 88 营业成本 1,626 1,845 2,287 2,677 3,091 预付账款 5 5 7 8 10 营业税金及附加 1,105 1,277 1,417 1,855 2,219 存货 3,194 3,910 4,845 5,671 6,548 营业费用 968 1,390 1,896 2,279 2,726 其他 2,714 2,320 2,328 2,336 2,345 管理费用及研发费用 288 361 465 568 680 流动资产合计 9,933 11,662 15,809 20,657 26,542 财务费用 (65) (100) (79) (141) (199) 长期股权投资 24 29 0 0 0 资产、信用减值损失 1 2 0 0 0 固定资产 1,294 1,219 1,108 997 887 公允价值变动收益 98 84 10 10 10 在建工程 726 1,761 1,057 634 382 投资净收益 121 122 80 95 85 无形资产 170 343 1,015 1,381 1,563 其他 11 26 17 18 20 其他 2,286 3,170 3,218 3,441 3,525 营业利润 2,712 3,341 4,245 5,252 6,394 非流动资产合计 4,500 6,521 6,398 6,454 6,356 营业外收入 5 2 5 4 4 资产总计 14,434 18,184 22,207 27,111 32,898 营业外支出 17 16 20 18 18 短期借款 0 600 0 0 0 利润总额 2,699 3,328 4,230 5,238 6,380 应付票据及应付账款 570 1,081 1,340 1,568 1,811 所得税 670 825 1,049 1,298 1,582 其他 4,409 5,259 5,839 6,419 7,048 净利润 2,029 2,503 3,182 3,940 4,798 流动负债合计 4,980 6,941 7,179 7,987 8,859 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 200 350 470 归属于母公司净利润 2,029 2,503 3,182 3,940 4,798 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.62 2.00 2.54 3.14 3.82 其他 157 178 167 173 170 非流动负债合计 157 178 367 523 640 主要财务比率 负债合计 5,137 7,119 7,546 8,510 9,499 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 股本 1,255 1,255 1,255 1,255 1,255 营业收入 25.1% 23.1% 28.4% 22.1% 19.6% 资本公积 283 285 719 719 719 营业利润 29.6% 23.2% 27.1% 23.7% 21.7% 留存收益 7,739 9,506 12,688 16,627 21,426 归属于母公司净利润 29.5% 23.3% 27.1% 23.8% 21.8% 其他 20 19 0 0 0 获利能力 股东权益合计 9,297 11,065 14,661 18,601 23,399 毛利率 74.6% 76.6% 77.4% 78.4% 79.1% 负债和股东权益总计 14,434 18,184 22,207 27,111 32,898 净利率 31.7% 31.7% 31.4% 31.9% 32.4% ROE 23.1% 24.6% 24.7% 23.7% 22.8% 现金流量表 ROIC 22.2% 23.3% 23.6% 22.7% 21.8% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净