Q3业绩短期承压，光伏一体化稳步推进

合盛硅业（603260） 公司研究/公司点评 Q3业绩短期承压，光伏一体化稳步推进 2023-10-31 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）56.81 近12个月最高/最低（元）107.7/53.9 主要观点： 事件描述 2023年10月27日晚，合盛硅业发布2023年三季报，公司前三季度 实现营收198.86亿元，同比增加8.81%；归母净利润21.85亿元， 总股本（百万股） 1,182 同比减少52.03%。公司第三季度实现营业收入79.49亿元，同比改 流通股本（百万股） 1,074 善50.67%，环比改善28.02%；实现归母净利润4.02亿，同比下降 流通股比例（%） 90.86 60.17%，环比下降48.46%，2023Q3毛利率14.63%，环比变化- 总市值（亿元） 672 7.97pct。 流通市值（亿元） 610 主营产品量增价减，Q3公司收入改善盈利下降 公司价格与沪深300走势比较 9% -12%10/221/234/237/23 -32% -53% 30% 合盛硅业沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 相关报告 1.Q2业绩短期承压，光伏一体化稳步推进2023-09-04 2.合盛硅业年报深度点评：需求偏弱业绩短期承压，光伏+硅基材料未来成长可期2023-04-28 3.合盛硅业深度报告：硅化工一体化 2023年至今，工业硅下游行业需求偏弱，有机硅、铝合金行业的终端消费需求缓慢复苏，工业硅和有机硅价格延续下跌趋势。根据公司经营数据，2023Q3公司工业硅/110生胶/107胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相法白炭黑均价（不含税）分别为1.18/1.17/1.21/1.09/1.20/1.04万 /吨，相比2023Q2分别变化-12.48/-11.16/-8.70/-22.16/-12.74/- 18.60%，工业硅及有机硅均已跌破行业成本线，公司具备电价、一体化成本优势，即使在价格底部区间，业绩仍有一定韧性。产销量方面，因三季度主营产品价格持续低迷，公司工业硅存在部分检修，工业硅、有机硅产量有所下滑，二季度行业库存处于累积状态，一定程度上滞压工业硅价格，因此第三季度公司逐步开始去库存，销量有所提升。2023Q3工业硅/110生胶/107胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相法白炭黑销量分别为36.18/11.81/8.58/3.38/3.44/0.41万吨，相比2023Q2分别变化+50.26/+63.38/+6.12/+119.33/+141.41/+62.06%。随着多晶 硅陆续投产以及国内经济逐步复苏对有机硅需求的改善，我们预计工业硅价格目前已经处于底部区间，未来价格、价差有望逐步修复。 布局下游光伏及碳化硅领域，硅产业龙头地位进一步巩固 公司规划打造光伏一体化产业链，其中多晶硅项目共计规划40万吨， 中部合盛20万吨项目已经处于试车阶段，东部合盛20万吨项目建设中，预计2024年一季度陆续投产。同时20GW光伏组件同步建设，150万吨超薄高透光伏玻璃项目也处于建设中，产线规模大，装置设备先进，产业链集成、运输自动化，具有明显的成本优势；光伏组件发展绿电供自身工厂使用，未来有望形成工业硅-硅料-切片-组件-光伏玻璃-光伏电站为一体的全产业链龙头企业。碳化硅新材料方面，合盛新材2万片宽禁带半导体碳化硅衬底及外延片产业化生产线项目已通过验收，并具备量产能力，6英寸晶体良率达到90%，外延片良率达到95%；6英寸衬底和外延片已得到国内多家下游器件客户的验证。未来随着光伏、碳化硅产业链的投产及发展，公司产业链更加齐全，盈利能力逐步提升。 投资建议 由于2023年工业硅和有机硅价格出现回落，业绩有所承压，我们下 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 调2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为28.94、38.55、45.16亿元，同比增速为-43.8%、33.2%、17.1%，较前值2023-2025年盈利预测分别下调20.01%、17.49%、26.75%。对应PE分别为23、17、15倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 23657 24365 36992 50394 收入同比（%） 10.6% 3.0% 51.8% 36.2% 归属母公司净利润 5148 2894 3855 4516 净利润同比（%） -37.4% -43.8% 33.2% 17.1% 毛利率（%） 34.4% 25.5% 23.1% 20.8% ROE（%） 21.6% 8.8% 10.5% 11.0% 每股收益（元） 4.79 2.45 3.26 3.82 P/E 17.32 23.21 17.42 14.87 P/B 3.74 2.05 1.83 1.63 EV/EBITDA 12.69 11.90 9.70 8.43 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 13539 14493 17101 21043 营业收入 23657 24365 36992 50394 现金 2382 1748 2141 2592 营业成本 15522 18159 28464 39935 应收账款 339 612 729 1129 营业税金及附加 426 452 676 927 其他应收款 235 132 284 331 销售费用 34 37 55 76 预付账款 691 995 1413 2085 管理费用 419 384 619 819 存货 7610 8071 9488 11093 财务费用 334 1423 1813 2243 其他流动资产 2281 2936 3046 3813 资产减值损失 -9 61 47 54 非流动资产 40194 50830 63391 73913 公允价值变动收益 17 0 0 0 长期投资 34 49 71 90 投资净收益 13 73 122 166 固定资产 18790 22921 27492 31674 营业利润 6411 3501 4697 5483 无形资产 1420 1765 2188 2572 营业外收入 28 0 0 0 其他非流动资产 19951 26095 33640 39577 营业外支出 122 0 0 0 资产总计 53733 65323 80492 94956 利润总额 6318 3501 4697 5483 流动负债 18293 19790 30082 39015 所得税 1176 606 843 967 短期借款 5795 6795 9795 11795 净利润 5141 2895 3853 4516 应付账款 6746 7320 11922 16412 少数股东损益 -7 2 -1 1 其他流动负债 5753 5676 8366 10808 归属母公司净利润 5148 2894 3855 4516 非流动负债 11463 12613 13616 14611 EBITDA 8255 7176 9177 10860 长期借款 10842 11842 12842 13842 EPS（元） 4.79 2.45 3.26 3.82 其他非流动负债 620 770 773 768 负债合计 29756 32403 43698 53626 主要财务比率 少数股东权益 145 147 146 146 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 1074 1182 1182 1182 成长能力 4521 11451 11451 11451 营业收入 10.6% 3.0% 51.8% 36.2% 18237 20140 24015 28550 营业利润 -34.9% -45.4% 34.2% 16.7% 23832327733664841184归属于母公司净利润-37.4%-43.8%33.2% 17.1% 资本公积留存收益 归属母公司股东权益 负债和股东权益53733653238049294956获利能力 毛利率（%） 34.4% 25.5% 23.1% 20.8% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 21.8% 11.9% 10.4% 9.0% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 21.6% 8.8% 10.5% 11.0% 经营活动现金流 -626 5757 13208 13083 ROIC（%） 12.8% 7.7% 8.8% 9.3% 净利润 5141 2895 3853 4516 偿债能力 折旧摊销 1637 2253 2667 3134 资产负债率（%） 55.4% 49.6% 54.3% 56.5% 财务费用 340 1518 1883 2328 净负债比率（%） 124.1% 98.4% 118.8% 129.7% 投资损失 -24 -73 -122 -166 流动比率 0.74 0.73 0.57 0.54 营运资金变动 -7925 -960 5087 3452 速动比率 0.23 0.22 0.17 0.17 其他经营现金流 13270 3979 -1393 882 营运能力 投资活动现金流 -12147 -12923 -14955 -13318 总资产周转率 0.56 0.41 0.51 0.57 资本支出 -11473 -11929 -14995 -13406 应收账款周转率 42.77 51.26 55.17 54.22 长期投资 -350 -75 -82 -78 应付账款周转率 2.96 2.58 2.96 2.82 其他投资现金流 -324 -919 122 166 每股指标（元） 筹资活动现金流 13702 6529 2120 667 每股收益 4.79 2.45 3.26 3.82 短期借款 4686 1000 3000 2000 每股经营现金流（摊 -0.53 4.87 11.17 11.07 薄） 长期借款 9776 1000 1000 1000 每股净资产 22.19 27.72 31.00 34.84 普通股增加 0 108 0 0 估值比率 资本公积增加 124 6930 0 0 P/E 17.32 23.21 17.42 14.87 其他筹资现金流 -884 -2509 -1880 -2333 P/B 3.74 2.05 1.83 1.63 现金净增加额 977 -635 393 452 EV/EBITDA 12.69 11.90 9.70 8.43 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证