单季度业绩创历史新高，柬埔寨产能再扩张

2023年10月30日赛轮轮胎(601058.SH) 单季度业绩创历史新高，柬埔寨产能再扩张 公司快报 证券研究报告轮胎投资评级买入-A维持评级 6个月目标价17.00元股价(2023-10-27)11.88元 事件：10月29日，公司发布三季报，实现营收73.81亿元，同比+18.6%， 环比+17.9%；实现扣非归母净利润9.65亿元，同比+152.7%，环比+25.9%。国内外需求稳中有升，原材料同环比下降促进业绩历史新高 公司23Q3实现收入73.81亿元，同比+18.6%，环比+17.9%。根据国家统计局及海关总署数据，23Q3国内橡胶轮胎外胎产量2.57亿条，同比+15.5%，环比 +0.3%；橡胶轮胎出口量1.63亿条，同比+13.3%，环比+1.1%，整体需求稳中 有升。海外23年以来随海运费及库存负面影响逐渐消除，轮胎需求量不断提 升，根据美国商务部官网数据，23年8月美国进口半钢胎1474万条，同比 +3.5%，环比+3.9%，进口全钢胎414万条，同比-24.2%，环比+8.5%。根据半年报，公司在非公路胎领域持续深耕，并对青岛非公路胎项目进行技改实现产能扩张。国内外需求恢复及产能释放促进公司业绩持续增长、创历史新高。 公司23Q3实现综合毛利率27.78%，同比+10.23pct，环比+0.66pct，毛利率增长主要系天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线等主要原材料成本下降所致，23Q3公司主要原材料价格同比-11%，环比-0.3%。公司23Q3期间费用率为 12.33%，同比+2.55pct，环比+0.57pct,同环比增加主要系财务费用增加所致Q3财务费用增加主要系人民币兑美元汇率波动导致公司汇兑亏损。公司23Q3公允价值变动净收益3200万元，我们认为同样系人民币兑美元汇率波动所致。公司23Q3实现扣非归母净利润9.65亿元创历史新高，同比+152.7%，环比 +25.9%，实现扣非归母净利率13.08%，同样创历史新高。柬埔寨产能再扩张，为海外持续增长奠定产能基础 公司公告投资建设“柬埔寨年产600万条半钢子午线轮胎项目”，根据项目可 行性研究报告，该项目预计新增半钢胎产能600万条，项目定位北美等海外市 场，建设周期12个月，总投资14.74亿元，预计达产后实现年均收入/净利润16.43/3.01亿元，净利率18.3%，项目建设资金来自自有资金及金融机构贷款自此公司在柬埔寨拥有半钢胎产能1500万条，全钢胎165万条。 液体黄金持续推广，陆续斩获国内外主机厂定点 23年以来公司持续加大液体黄金轮胎推广力度，根据半年报，公司2月16日以来国内线下门店推出了新能源EV、豪华驾享、都市驾驭及超高性能四大系列液体黄金乘用车轮胎新品，销量呈不断上升态势。根据公司公众号，液体黄金轮胎报告期内陆续获得吉利睿蓝7、南京依维柯、越南VinFast定点，进一步获得客户认可，中长期竞争力不断提升。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为26.5、31.7、36.2亿元，对应当前市值，PE分别为14.0、11.7、10.2倍，维持“买入-A”评级，给予公司2023年20倍PE，6个月目标价17.00元/股。 交易数据总市值(百万元) 37,066.21 流通市值(百万元) 37,066.21 总股本(百万股) 3,120.05 流通股本(百万股) 3,120.05 12个月价格区间7.9/12.73元 赛轮轮胎沪深300 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2022-102023-022023-062023-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 0.7 16.4 46.2 绝对收益 -3.0 7.7 44.3 徐慧雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn 白如联系人 SAC执业证书编号：S1450123020028 bairu@essence.com.cn 相关报告 风险提示：在建项目落地不及预期；宏观环境不及预期；原油价格波动。 (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 180.0 219.0 265.0 315.5 357.8 净利润 13.1 13.3 26.5 31.7 36.2 每股收益(元) 0.42 0.43 0.85 1.02 1.16 每股净资产(元) 3.44 3.92 4.38 5.04 5.81 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 28.2 27.8 14.0 11.7 10.2 市净率(倍) 3.5 3.0 2.7 2.4 2.0 净利润率 7.3% 6.1% 10.0% 10.0% 10.1% 净资产收益率 12.2% 10.9% 19.4% 20.1% 20.0% 股息收益率 1.2% 1.2% 2.4% 2.9% 3.3% ROIC 18.6% 13.3% 18.3% 22.5% 29.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 180.0 219.0 265.0 315.5 357.8 成长性 减:营业成本 146.0 178.7 200.1 238.2 270.1 营业收入增长率 16.8% 21.7% 21.0% 19.1% 13.4% 营业税费 0.5 0.6 0.8 0.9 1.1 营业利润增长率 -23.1% 18.5% 83.2% 20.4% 14.1% 销售费用 6.7 8.3 11.7 13.9 15.7 净利润增长率 -12.0% 1.4% 98.9% 19.7% 14.1% 管理费用 5.7 6.1 9.0 10.7 12.2 EBITDA增长率 -12.8% 19.5% 46.7% 15.8% 11.4% 研发费用 4.8 6.2 8.7 10.4 11.8 EBIT增长率 -23.9% 16.9% 79.6% 20.2% 14.1% 财务费用 2.7 2.8 3.4 4.1 4.7 NOPLAT增长率 -14.6% 8.6% 72.9% 19.6% 14.1% 加:资产/信用减值损失 -0.9 -0.9 -1.0 -1.0 -1.0 投资资本增长率 51.5% 25.9% -2.7% -14.0% -16.7% 公允价值变动收益 - 0.2 -0.5 -0.5 -0.5 净资产增长率 26.4% 14.6% 11.3% 14.7% 14.7% 投资和汇兑收益 0.3 -0.2 -0.5 -0.5 -0.5 营业利润 13.5 16.0 29.3 35.2 40.2 利润率 加:营业外净收支 0.3 -0.3 - - - 毛利率 18.9% 18.4% 24.5% 24.5% 24.5% 利润总额 13.8 15.6 29.3 35.2 40.2 营业利润率 7.5% 7.3% 11.0% 11.2% 11.2% 减:所得税 0.4 1.4 2.8 3.5 4.0 净利润率 7.3% 6.1% 10.0% 10.0% 10.1% 净利润 13.1 13.3 26.5 31.7 36.2 EBITDA/营业收入 13.3% 13.0% 15.8% 15.4% 15.1% EBIT/营业收入 8.7% 8.3% 12.3% 12.5% 12.5% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 165 170 151 117 94 货币资金 48.4 49.0 21.2 31.6 81.0 流动营业资本周转天数 1 18 20 12 -3 交易性金融资产 1.0 1.0 2.1 1.4 1.5 流动资产周转天数 228 208 171 149 169 应收帐款 23.8 27.6 35.7 37.9 39.6 应收帐款周转天数 43 42 43 42 39 应收票据 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 存货周转天数 70 69 65 64 61 预付帐款 2.5 2.6 3.0 3.7 4.4 总资产周转天数 472 459 392 323 312 存货 43.1 41.2 54.4 58.1 63.5 投资资本周转天数 214 239 217 167 125 其他流动资产 5.8 6.7 6.2 6.2 6.4 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 12.2% 10.9% 19.4% 20.1% 20.0% 长期股权投资 6.2 6.4 6.4 6.4 6.4 ROA 5.1% 4.8% 9.5% 11.1% 10.8% 投资性房地产 2.5 2.8 2.8 2.8 2.8 ROIC 18.6% 13.3% 18.3% 22.5% 29.8% 固定资产 91.4 115.8 107.0 98.2 89.4 费用率 在建工程 14.4 18.8 18.8 18.8 18.8 销售费用率 3.7% 3.8% 4.4% 4.4% 4.4% 无形资产 7.4 8.6 8.2 7.8 7.5 管理费用率 3.2% 2.8% 3.4% 3.4% 3.4% 其他非流动资产 15.2 15.6 14.1 13.1 12.7 研发费用率 2.7% 2.8% 3.3% 3.3% 3.3% 资产总额 261.7 296.3 280.3 286.3 334.2 财务费用率 1.5% 1.3% 1.3% 1.3% 1.3% 短期债务 41.3 38.6 34.7 - - 四费/营业收入 11.1% 10.7% 12.4% 12.4% 12.4% 应付帐款 40.2 33.8 55.8 47.7 76.5 偿债能力 应付票据 22.3 27.6 22.4 50.4 42.6 资产负债率 57.4% 56.9% 49.3% 43.1% 44.1% 其他流动负债 14.6 13.0 17.0 14.8 14.9 负债权益比 135.0% 132.2% 97.4% 75.9% 79.0% 长期借款 29.7 34.4 - - - 流动比率 1.05 1.13 0.95 1.23 1.47 其他非流动负债 2.2 21.3 8.4 10.6 13.4 速动比率 0.69 0.77 0.53 0.72 0.99 负债总额 150.4 168.7 138.3 123.5 147.5 利息保障倍数 5.68 6.58 9.50 9.59 9.65 少数股东权益 4.1 5.4 5.4 5.4 5.4 分红指标 股本 30.6 30.6 31.2 31.2 31.2 DPS(元) 0.15 0.15 0.28 0.35 0.39 留存收益 78.5 87.7 105.3 126.2 150.1 分红比率 35.0% 34.3% 33.4% 34.2% 34.0% 股东权益 111.4 127.6 142.0 162.8 186.7 股息收益率 1.2% 1.2% 2.4% 2.9% 3.3% 现金流量表 业绩和估值指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 13.4 14.3 26.5 31.7 36.2 EPS(元) 0.42 0.43 0.85 1.02 1.16 加:折旧和摊销 9.6 11.5 9.2 9.2 9.2 BVPS(元) 3.44 3.92 4.38 5.04 5.81 资产减值准备 1.1 0.9 - - - PE(X) 28.2 27.8 14.0 11.7 10.2 公允价值变动