季报点评：业绩继续稳健增长，Q4较多新游有望上线

分析师：乔琪 登记编码：S0730520090001 qiaoqi@ccnew.com021-50586985 业绩继续稳健增长，Q4较多新游有望上 线 ——恺英网络(002517)季报点评 证券研究报告-季报点评买入(维持) 市场数据(2023-10-27) 收盘价(元)10.32 一年内最高/最低(元)18.56/5.90 沪深300指数3,562.39 市净率(倍)4.42 流通市值(亿元)196.65 基础数据(2023-09-30) 每股净资产(元)2.33 每股经营现金流(元)0.58 毛利率(%)84.05 净资产收益率_摊薄(%)21.56 资产负债率(%)22.76 总股本/流通股(万股)215,251.76/190,550.4 5 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 恺英网络沪深300 215% 184% 153% 122% 91% 61% 30% -1% 2022.102023.022023.062023.10 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 《恺英网络(002517)中报点评：上半年毛利率大幅提升，下半年重磅新游计划上线》2023-08-30 《恺英网络(002517)公司点评报告：拟收购浙江盛和剩余股权，提升公司整体竞争力及业绩》2023-05-26 《恺英网络(002517)年报点评：连续三年业绩大增，拥抱AI、VR等新技术》2023-04-28 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2023年10月30日 公司发布2023年三季度报告。2023Q3实现营业收入10.53亿元，同比增加 29.10%，环比增加3.09%；归母净利润3.58亿元，同比增加25.05%，环比减少 17.58%；扣非后归母净利润3.62亿元，同比增加45.82%，环比减少7.02%。前三季度实现营业收入30.29亿元，同比增加7.23%，归母净利润10.82亿元，同比增加18.39%，扣非后归母净利润10.38亿元，同比增加22.88%。 投资要点： 长线游戏保持活力，新游戏表现优异。长线游戏方面，2023Q3《原始传奇》、《王者传奇》、《天使之战》、《永恒联盟》等产品保持稳定运营。新游戏方面，由公司研发、贪玩发行的《全民江湖》于8月2日上线，上线后表现优异贡献增量收入；自研产品《仙剑奇侠传：新的开始》9月在小程序上线，排在畅销榜第10名左右。 Q4有较多产品计划上线。由公司研发、腾讯发行的端游经典IP产品《石器时代：觉醒》于10月26日上线，上线首日排在iOS免费榜首位，畅销榜第14位。《仙剑奇侠传：新的开始》APP版本预计将于Q4上线，《纳萨力克之王》定档11月21日公测，公司研发的VR动作竞技类游戏预计也将于Q4上线。另外还有《归隐山居图》、《龙腾传奇》、《妖怪正传2》（已有版号）、《临仙》（已获版号）、 《斗罗大陆·诛邪传说》（已有版号）、《代号：盗墓》、《代号：转生史莱姆》等产品也计划将陆续根据各自进展上线。 毛利率提升显著，买量支出、员工持股计划以及股票期权计划推高费用率。2023Q3公司毛利率83.66%，同比提升4.61pct，环比下滑0.61pct。前三季度毛利率83.91%，同比提升10.01pct，主要是公司对外分成成本下降。2023Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为28.96%/6.02%/11.91%，其中销售费用率环比提升5.89pct，提升幅度相对明显。前三季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为25.56%/6.81%/10.95%，同比分别增加4.73pct/2.77pct/0.80pct。销售费用的增长主要是公司上线了较多新产品，市场推广支出增加所致；管理费用增加主要是员工持股计划以及股票期权计划的费用摊销增加。 持续深度挖掘传奇IP空间。10月公司与世纪华通签署战略合作协议，将就传奇系列IP在移动游戏、PC游戏以及其他创新业务形态上进行研发、运营、推广等合作。除此之外双方还将在传奇系列和传奇世界IP生态、品牌进行深度合作。 董事长1亿元增持股份。公司董事长、第一大股东金锋将在6个月内增持公司股份，总增持规模不低于1亿元。自2020年3月起，董事长金锋累计增持金额达到12.57亿元，显示管理层对于公司未 来发展的信心。 投资建议与盈利预测：公司的“传奇品类+创新品类”双轮驱动的产品策略得到验证，在稳固传奇IP游戏产品的同时创新品类的优异表现也带来较多利润增量。预计2023-2025年公司EPS为0.69元、 0.88元和1.04元，按照10月30日收盘价10.70元，对应PE为 15.46倍、12.13倍和10.32倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：行业监管政策变化；宏观经济波动影响文化消费需求；游戏产品表现不及预期；买量成本增加；行业估值中枢下移 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,375 3,726 4,355 5,415 6,101 增长比率（%） 53.92 56.84 16.89 24.33 12.68 净利润（百万元） 577 1,025 1,489 1,898 2,231 增长比率（%） 224.14 77.76 45.29 27.45 17.52 每股收益(元) 0.27 0.48 0.69 0.88 1.04 市盈率(倍) 39.94 22.47 15.46 12.13 10.32 资料来源：中原证券，聚源 图1：2020Q1-2023Q3单季度营业收入（百万元）图2：2020Q1-2023Q3单季度归母净利润（百万元） 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 图3：2020Q1-2023Q3单季度扣非后归母净利润（百万元）图4：2020Q1-2023Q3单季度经营性现金流（百万元） 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 图5：2020Q1-2023Q3单季度利润率（%）图6：2020Q1-2023Q3单季度主要费用率（%） 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2,737 3,948 4,672 6,570 8,576 营业收入 2,375 3,726 4,355 5,415 6,101 现金 1,178 2,551 2,850 4,303 6,028 营业成本 694 931 726 944 1,056 应收票据及应收账款 761 858 1,302 1,591 1,761 营业税金及附加 12 18 20 24 27 其他应收款 89 39 48 60 68 营业费用 361 803 1,176 1,408 1,525 预付账款 322 229 254 330 370 管理费用 165 164 294 341 366 存货 16 10 14 18 21 研发费用 339 511 470 596 671 其他流动资产 371 260 203 267 329 财务费用 -10 -34 -65 -54 -61 非流动资产 1,662 1,829 2,044 2,068 2,087 资产减值损失 -20 -36 -39 -49 -55 长期投资 352 398 548 563 573 其他收益 12 34 35 43 49 固定资产 16 21 18 15 11 公允价值变动收益 -27 -2 30 38 43 无形资产 16 28 35 42 49 投资净收益 105 -12 -22 27 49 其他非流动资产 1,278 1,382 1,443 1,449 1,454 资产处置收益 0 0 0 1 1 资产总计 4,400 5,776 6,716 8,638 10,663 营业利润 906 1,341 1,711 2,181 2,563 流动负债 583 1,201 1,271 1,631 1,826 营业外收入 38 530 7 8 9 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 8 487 4 5 6 应付票据及应付账款 267 312 363 472 528 利润总额 936 1,384 1,713 2,183 2,566 其他流动负债 317 889 908 1,159 1,298 所得税 92 23 94 120 141 非流动负债 67 33 22 22 22 净利润 844 1,361 1,619 2,063 2,425 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 268 336 130 165 194 其他非流动负债 67 33 22 22 22 归属母公司净利润 577 1,025 1,489 1,898 2,231 负债合计 651 1,234 1,293 1,653 1,848 EBITDA 879 1,433 1,677 2,141 2,516 少数股东权益 343 70 200 365 559 EPS（元） 0.27 0.48 0.69 0.88 1.04 股本 1,515 1,515 1,515 1,515 1,515 资本公积 758 746 473 473 473 主要财务比率 留存收益 1,361 2,386 3,457 4,854 6,489 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益3,406 4,472 5,223 6,620 8,256成长能力 负债和股东权益 4,400 5,776 6,716 8,638 10,663 营业收入（%） 53.92 56.84 16.89 24.33 12.68 营业利润（%） 296.08 47.93 27.63 27.45 17.53 归属母公司净利润（%） 224.14 77.76 45.29 27.45 17.52 获利能力毛利率（%） 70.78 75.02 83.33 82.57 82.69 现金流量表（百万元） 净利率（%） 24.28 27.52 34.20 35.06 36.56 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 16.93 22.92 28.52 28.67 27.02 经营活动现金流 501 1,483 1,358 2,008 2,353 ROIC（%） 20.02 29.13 28.62 28.73 26.79 净利润 844 1,361 1,619 2,063 2,425 偿债能力 折旧摊销 42 76 29 11 12 资产负债率（%） 14.79 21.37 19.26 19.14 17.33 财务费用 1 2 1 0 0 净负债比率（%） 17.35 27.17 23.85 23.67 20.97 投资损失 -105 12 22 -27 -49 流动比率 4.69 3.29 3.68 4.03 4.70 营运资金变动 -334 32 -346 -83 -83 速动比率 4.03 3.03 3.40 3.76 4.43 其他经营现金流 53 0 33 43 48 营运能力 投资活动现金流 182 447 -259 -5 22 总资产周转率 0.60 0.73 0.70 0.71 0.63 资本支出 -153 -131 -12 -12 -11 应收账款周转率 4.10 4.60 4.03 3.74 3.64 长期投资 288 -56 -175 -21 -16 应付账款周转率 2.66 3.22 2.15 2.26 2.11 其他投资现金流47 635 -72 27 49每股指标（元） 筹资活动现金流 -180 -580 -807