有色金属研发报告：宏微观共振 铜价续写下跌行情

宏微观共振铜价续写下跌行情第一部分市场篇 一、行情回顾 研究员：王颖颖 2023年二季度伦铜价格宽幅震荡，7月份伦铜上涨至8846美元/吨，而后拐头下 期货从业证号：F3039600 跌至8068美元/吨。宏观上讲，美联储加息预期是主导铜价的因素，7月12日美国公 投资咨询从业证号：Z0014913 布6月份CPI同比上涨3%，降至2021年3月以来的最低水平，市场开始定价美国下半 :021-65789219 年只加息一次共25BP，美元指数下跌至99.541，伦铜顺势上涨。但是从8月份开始， :wangyingying_qh1@chinastock.c 美元指数触底回升，美国CPI反弹至3.7%，加上美国经济超预期具有韧性，美联储在9 om.cn 月份利率会议上发表鹰派言论，今年底还会加息一次，并把明年降息预期从4次调整 有色金属研发报告 2023年8月27日 为两次，美元指数上涨至106.83。 基本面上，铜基本面由强转弱，9月份以后全球铜库存垒库。供应端来看，二季度以后海外25万吨精铜产能集中投产，加上洛钼的出口问题解决，20万吨的湿法铜要运往全球，供应开始变宽松；但是需求端9月份表现不佳，光伏和新能源汽车消费增速下滑，空调消费回落。9月份LME铜库存交仓6.5万吨，国内社库和保税仅去库1万吨，旺季去库力度不及预期。 二、行情展望 9月20日美联储会议维持利率不变，倾向于2023年将还有一次25个基点的加息，并把明年的降息预期从100BP下降至50BP。美国把利率维持在高位，对经济的负面作用会继续体现出来，在降息前，我们看到的会是美国经济增长及美国信贷下降，美国经济的整体趋势是放缓，分歧只是软着陆还是硬着陆的问题。9月19日，经合组织（OECD）发布了最新经济预测，将2023年全球经济增长预期从2.7%上调为 3%，而明年全球GDP增长将放缓至2.7%，低于6月份预测的2.9%。全球经济增长的分界线是3%，2.7%表明经济疲软，铜的价格和消费都会走弱。 基本面来看，铜的基本面开始走弱，预计今年精铜垒库14万吨，明年垒库量扩大至40万吨。今明两年国内外冶炼厂都集中投产，预计供应增速分别为4.07%及3.52%。需求端，今年消费最大的两点是光伏和新能源汽车的超预期增长，但是未来光伏和新能源汽车增速都会下降。中国即将在明年完成1200GW的风光装机目标，未来中国风光装机可能会呈现低增速甚至零增速，加上铝对铜的替代，可再生能源对铜消费的拉动作用将明显放缓。2020年以后拉动全球新能源汽车增长的动力在中国，今年8月中国新能源汽车渗透率已经高达32%，预计未来新能源汽车销售增速会放缓，到 2026年下降至18%。我们预计今明两年铜消费增速分别为3%及2.5%。 从技术上看，铜价下破盘整区间，从而打开了向2022年低点7000美元下行的空间。今年国内铜价表现偏强，这与人民币大幅贬值有关，但在国家开始对汇率进行管理的情况下，未来这种想象将会弱化，铜价也会有10%以上的跌幅。 综上所述，影响铜价走势的最大因素仍然在宏观方面，美国继续把利率维持高位，今年四季度到明年上半年其经济动能趋于下行的可能性较大。基本面方面，市场正在兑现垒库预期，且明年垒库幅度会扩大。铜价下破盘整区间以后，打开了下跌行情，预计伦铜向70000美元/吨方向运行。 图1：LME铜走势图2：美元指数走势 数据来源：银河期货、文华财经 图3：国内社会库存（国内+保税）（万吨）图4：全球铜显性库存（吨） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2020年 2021年 2022年 2023年 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 2020年 2021年 2022年 2023年 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 数据来源：银河期货、wind、SMM 图5：LME铜库存（吨）图6：COMEX铜库存（短吨） 300000 225000 150000 75000 0 2020年 2021年 2022年 2023年 100000 80000 60000 40000 20000 0 2020年 2021年 2022年 2023年 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 数据来源：银河期货、wind 第二部分供应面分析 一、2023-2024年铜精矿供应宽松 2023年铜矿新扩建项目非常多，不过今年上半年干扰集中，铜矿供应情况不及预期，根据ICSG数据，今年1-7月份铜矿供应增速为1.9%。下半年开始由于干扰减少，以及智利和刚果金铜矿集中投产，铜矿供应情况将转好，预计8-12月份供应增速为3.81%，2023年全年供应增量为60万吨/2.71%，2024年铜矿供应将增长78万吨 /3.43%，呈现高增速。 现货市场上铜精矿供应非常宽松，现货TC在93美元/吨高位，中国冶炼厂CSPT 小组四季度FloorPrice定在95美元/吨，仍然维持在2017年以来的最高位。铜精矿宽 松一方面来自于矿山产量的增长，另外一方面冶炼厂粗炼的问题也很多，9月份铜陵等冶炼厂检修，白银有色粗炼推迟投产、大冶有色检修延长，加上美国Kennecott冶炼厂仍然在停产、市场传闻日本某冶炼厂生产出现故障向中国抛售铜精矿，导致铜精矿处于供过于求的状态。 2023-2025年都在矿山的新增产能集中投放期，主要有紫金矿业卡莫阿铜矿、英美资源在秘鲁的Quellaveco铜矿、泰克资源在智利的QB2铜矿、力拓在蒙古的OyuTolgoi铜矿，以及洛钼在刚果金的KFM和TFM混合矿扩张项目等。英美资源的Quellaveco铜矿2022年下半年投产，今年上半年生产了13.78万吨，预计今年产量31-35万吨，英美资源预计Quelaveco项目在前10年的年产量30万吨。洛阳钼业KFM项目和TFM混合矿扩张项目分部于今年二季度及下半年投产，明年洛阳钼业铜产量将达到60万吨； KFM铜矿于今年二季度顺利投产，上半年生产2.98万吨，预计今年产量为7-9万吨，明年产能将达到15万吨；另外TFM混合矿扩张项目今年下半年投产，预计今年产量增加3.6-7.6万吨，未来达产后,TFM混合矿项目预计新增铜年均产量约20万吨。力拓OyuTolgoi铜矿地下项目今年一季度开始生产，上半年OT矿共生产8.5万吨，比去年增加2.5万吨，预计全年增加5万吨以上。预计从2028年到2036年，OyuTolgoil露天 和地下矿每年可产铜约50万吨。紫金矿业卡莫阿-卡库拉项目技改工程超计划推进，上 半年共生产铜精矿19.7万吨，2023年卡莫阿-卡库拉铜矿生产精矿含铜的指导目标为 39-43万吨，比2022年增加10万吨。 不过也有部分矿山投产较为缓慢，Teck资源的QB2铜矿今年投产推迟，Teck资源下调QB2今年产量至8-10万吨，比原计划减少6万吨，2024-2026年产量预期为28.5-30.5万吨。另外，LosPelambres铜矿海水淡化和扩建项目进度缓慢，今年产量预期下调了3万吨。Udokan铜矿投产进度也推迟，原本预计今年一季度投产，实际上铜精矿部分9月份开始投入运营，预计2024年湿法厂投入运营，在第一阶段预计铜产量近15万吨/年，包含铜精矿和湿法铜，其中铜精矿产量占一半左右，铜品位在40%以上，2028年，Udokan在第二阶段预计铜产量提高至45万吨。 智利等国家铜矿产量下滑非常明显，今年1-8月智利铜矿产量同比下滑2.19%，智利铜矿品位下滑、缺水的问题依然存在，另外6月份智利暴雨，Codelco下面的EL Teniente和Andina铜矿一度暂停生产，共减产7000吨，Codelco预计2023年的总产量 将在131-135万吨，比去年下滑11万吨。除此以外，赞比亚财政部和国家规划部报告 中表示，今年铜产量预计为682,431吨，比去年下降10%，这将是2009年以来的最低水平。 表1：2023-2024年新投产铜矿增量（万吨） 矿山 地区 矿企 2023年增量 2024年增量 Kamoa 刚果金 紫金&艾芬豪 10 2 Quellaveco 秘鲁 英美资源 23 2 QuebradaBlanca2 智利 Teck 9 18.5 LosPelambres 智利 Antofagasta 5 4 OyuTolgoi 蒙古 力拓 5 11 Salobo 巴西 第一量子 2 2 巨龙铜矿 中国 紫金矿业 3.5 0 Grasberg 印尼 Freeport 0 1.7 Timok 塞尔维亚 紫金 3.2 0 Mirador 厄瓜多尔 铜陵 1 0 MinaJusta 秘鲁 Minsur 2 0 Panama 巴拿马 Firstquantum 0 3.5 Aktogay 哈萨克斯坦 KAZMinerals 0 0 Pilares 墨西哥 南方铜业 2.5 0 Salvador 智利 Codelco 4.8 MusonoiSulphide 刚果金 金川国际 2 1.8 ElTeniente 智利 Codelco 7 BoaEsperanza 巴西 2.7 Carrapateena 澳大利亚 OzMinerals 1 1 Toromocho 秘鲁 中铝 3 Chuquicamata 智利 Codelco 5 KansanshiS3 赞比亚 第一量子 0 0 Escondida 智利 BHPB 7 7 Cuajone 秘鲁 南铜 3 0 Motheo 博茨瓦纳 SandfireResources 1 3 Kalongwe（湿法） 刚果金 盛屯 1.5 1.5 Udokan（铜精矿+湿法） 俄罗斯 3 9 Mutanda(湿法） 刚果金 嘉能可 1 0 TFM（湿法） 刚果金 洛阳钼业 5.6 14.4 KFM（湿法） 刚果金 洛阳钼业 8 7 莱比塘（湿法） 缅甸 万宝矿业 1 3 Lonshi（湿法） 刚果金 金诚信 1 3.5 Dikulushi 0.38 0.2 总计增量 101.68 118.6 考虑干扰后 60 78 数据来源：矿山财报、银河期货 表2：各大矿企产量 矿企 季度 当季产量 同比（%） 2022年产量 2023年产量目标 变化 2022Q3-Q4 2023Q3-Q4E 变化 Codelco 2023Q2 33.23 -16.30% 144.00 131-135 -11.00 70.90 69.80 -1.10 Freeport 2023Q2 48.40 -0.82% 191.00 191.00 0.00 96.40 98.80 2.40 BHPB 2023Q2 47.62 3.12% 166.65 176.23 9.58 83.44 88.02 4.58 英美资源 2023Q2 20.91 56.04% 66.45 84-93 22.05 39.13 49.78 10.65 Riotino 2023Q2 11.64 -7.66% 52.10 55-60 5.40 26.93 27.77 0.84 Antofagasta 2023Q2 14.96 15.25% 64.62 64-67 0.88 37.76 35.95 -1.81 淡水河谷 2023Q2 7.88 40.97% 25.31 33.5-37 9.94 14.06 20.67 6.61 第一量子 2023Q2 18.72 -2.85% 77.59 77-84