3Q23扣非盈利同比增长44%，看好双拐点重塑价值

证券研究报告公司研究 公司点评报告 顺丰控股(002352)投资评级买入上次评级买入 左前明能源行业首席分析师执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712邮箱：zuoqianming@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 3Q23扣非盈利同比增长44%，看好双拐点重塑 价值 2023年10月30日 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度归母净利润62.64亿元，同比增长40.1%；扣非归母净利润55.46亿元，同比增长43.6%。其中单三季度归母净利润20.88亿元，同比增长6.6%；扣非归母净利润18.41亿元，同比增长7.3%。 点评： 健康经营成效稳步彰显，推动扣非业绩增长。一方面收入端，公司追求高质量的业务和收入增长，经济业务回归直营体系，于2023年6月剥 离加盟制丰网，单三季度速运物流业务不含丰网的收入及业务量分别同比增长7.4%和13.4%。另一方面成本费用端，公司通过持续推动多网融通、运营模式变革、精准资源规划等手段，延续降本增效，单三季度扣非归母净利率2.8%，同比提升0.4pts。 公司新业务经营拐点有望延续。1）经济业务回归聚焦直营。产品结构多次调优，21H2起陆续清理特惠专配及23年6月剥离亏损丰网后，主打“电商标快”直营体系产品；2）快运或加速利润释放。22年起受益 网络融通实现净利润0.28亿元，格局好转及履约修复双轮驱动，我们 预计23年进入业务稳健增长与盈利加速释放的新阶段；3）同城首次实现扭亏。公司层面，多元化订单提升韧性，科技赋能降本增效，顺丰同城经营持续优化，23H1同比扭亏，我们预计23全年有望盈利。 公司自由现金流拐点有望延续。剔除与经营无关的税费返还因素之后，公司自由现金流自2021年-40亿元转正至2022年128.70亿元，23H1自由现金流同比增长49.8%至78.75亿元，23Q3自由现金流同比增长 14.8%至38.06亿元。展望未来，我们分析一方面公司业务规模增长有望带来经营性现金流持续增长，另一方面鄂州项目投产后公司资本开支或已达高峰、未来或逐步收窄，整体自由现金流有望延续增长。 鄂州项目有望带来超额催化。公司鄂州机场转运中心于2023年三季度投产，短期带来一定的折旧摊销及运营成本压力，但我们预计影响有限， 未来航空产能利用率提升仍有望驱动单位成本下行；此外收入端，轴辐式网络搭建完毕且运营稳定后，航空特快件渗透率有望进一步提升、同时也有望为时效业务进一步产品分层夯实基础。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别 85.23亿元、117.56亿元、151.02亿元，对应PE分别24倍、17倍、13倍。公司作为综合快递物流龙头，经营拐点及现金流拐点双重凸显，我们认为当前估值安全边际较为充足，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。 风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预 期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A207,187 2022A267,490 2023E258,430 2024E296,183 2025E324,502 增长率YoY% 34.5% 29.1% -3.4% 14.6% 9.6% 归属母公司净利润(百万元) 4,269 6,174 8,523 11,756 15,102 增长率YoY% -41.7% 44.6% 38.1% 37.9% 28.5% 毛利率% 12.4% 12.5% 14.3% 15.7% 16.9% 净资产收益率ROE% 5.1% 7.2% 9.1% 11.3% 12.8% EPS(摊薄)(元) 0.87 1.26 1.74 2.40 3.09 市盈率P/E(倍) 47.01 32.51 23.55 17.07 13.29 市净率P/B(倍) 2.42 2.33 2.14 1.92 1.70 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年10月30日收盘价 资产负债 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A2022A 2023E 2024E2025E 会计年度 2021A2022A 2023E 2024E2025E 流动资产 94,11290,673 104,971 132,453160,217 营业总收入 207,18267,49 258,430 296,183324,502 货币资金 35,31541,063 54,587 75,694100,196 营业成本 181,54234,07 221,599 249,725269,503 应收票据 317236 228 262 287 营业税金及附加 479477 461 528 578 应收账款 30,44225,560 24,695 28,302 31,008 销售费用 2,8382,784 2,690 3,083 3,378 预付账款 2,9363,465 3,280 3,697 3,989 管理费用 15,03017,574 16,979 19,460 21,320 存货 1,5471,948 1,845 2,079 2,243 研发费用 2,1552,223 2,148 2,461 2,697 其他 23,55518,401 20,337 22,420 22,494 财务费用 1,5631,712 1,813 1,943 1,900 非流动资产 115,788126,169 128,082 125,366 121,661 减值损失合计 -60-132 0 0 0 长期股权投资 7,2607,858 8,358 8,858 9,358 投资净收益 2,4071,025 900 700 600 固定资产 36,92643,657 44,092 44,367 43,774 其他 1,3291,492 1,500 1,200 1,100 无形资产 18,32419,177 19,677 19,277 18,877 营业利润 7,24811,034 15,140 20,883 26,826 其他 53,27855,477 55,955 52,865 49,652 营业外收支 -115-67 0 0 0 资产总计 209,900216,843 233,054 257,818 281,877 利润总额 7,13410,967 15,140 20,883 26,826 流动负债 76,02277,677 79,884 89,464 96,200 所得税 3,2143,963 5,471 7,547 9,694 短期借款 18,39712,838 14,838 16,338 17,338 净利润 3,9197,004 9,669 13,336 17,132 应付票据 033 31 35 38 少数股东损益 -350830 1,146 1,580 2,030 应付账款 23,46824,715 23,398 26,368 28,456 归属母公司净利润 4,2696,174 8,523 11,756 15,102 非流动负债 35,963 40,880 46,130 49,230 51,080 款3,511 7,472 12,472 14,472 15,972 其他34,15740,09141,61746,72350,368EBITDA18,89828,13630,01637,53543,537 EPS(当 年)(元) 0.93 1.27 1.74 2.40 3.09 其他 32,452 33,408 33,657 34,757 35,107 现金流量表 单位:百万元 负债合计 111,985 118,557 126,014 138,694 147,280 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 14,972 12,022 13,168 14,748 16,778 经营活动现金流 15,358 32,703 23,600 32,370 36,207 归属母公司股东权 82,943 86,264 93,872 104,377 117,820 净利润 3,919 7,004 9,669 13,336 17,132 益负债和股 209,900 216,843 233,054 257,818 281,877 折旧摊销 12,572 16,348 13,063 14,709 14,810 财务费用 1,591 1,929 2,223 2,489 2,657 重要财务单位:百指标万元 投资损失-2,407-1,025-900-700-600营运资金 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 变动 -1,419 7,399 -469 2,536 2,208 营业总收入 207,187 267,490 258,430 296,183 324,502 其它 1,102 1,048 14 0 0 长期借 东权益 同比（%）34.5%29.1%-3.4%14.6%9.6%投资活动-17,131-12,09-15,361-12,159-10,292 归属母公司 净利润 4,269 6,174 8,52311,75615,102 资本支出-19,048 -14,00 7 -11,407-9,800-9,400 毛利率（%）12.4%12.5%14.3%15.7%16.9% 其他8,0403,334-1,047134195 同比（%）-41.7%44.6%38.1%37.9%28.5%长期投资-6,123-1,418-2,908-2,493-1,087 ROE%5.1%7.2%9.1%11.3%12.8%筹资活动21,220-16,014,871482-1,894 EPS(摊 薄)(元) 0.87 1.26 1.74 2.40 3.09 吸收投资23,795163-76200 P/E47.0132.5123.5517.0713.29借款007,0003,5002,500 P/B2.422.332.141.921.70 支付利息 或股息 -2,380 -3,688-3,431-4,154-4,796 EV/EBITDA19.0310.697.115.254.03 现金流净 增加额19,3475,46613,23720,69324,022 研究团队简介 左前明，中国矿业大学博士，注册咨询（投资）工程师，信达证券研发中心副总经理，中国地质矿产经济学会委员，中国国际工程咨询公司专家库成员，中国价格协会煤炭价格专委会委员，曾任中国煤炭工业协会行业咨询处副处长（主持工作），从事煤炭以及能源相关领域研究咨询十余年，曾主持“十三五”全国煤炭勘查开发规划研究、煤炭工业技术政策修订及企业相关咨询课题上百项，2016年6月加盟信达证券研发中心，负责煤炭行业研究。2019年至今，负责大能源板块研究工作。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简