三季度盈利企稳回升，营收同比基本持平

增持（维持） 股价（2023年10月30日）18.31元 三季度盈利企稳回升，营收同比基本持平 公司研究|季报点评尚品宅配300616.SZ 目标价格19.91元 52周最高价/最低价29.69/17.45元 总股本/流通A股（万股）19,787/12,932 A股市值（百万元）3,623 事件：公司公告2023年三季报，2023年前三季度公司实现营收35.12亿元，同比下降 6.59%，实现归母净利润0.04亿元，同比增长113.69%。单三季度公司实现营收14.42 亿元，同比下降0.93%，实现归母净利润0.67亿元，同比下降5.57%。 公司仍处于战略调整阶段，三季度营收小幅回落。2023年三季度公司营收14.42亿元，同比下降0.93%，公司当前仍处于渠道优化调整阶段，收入同比小幅回落。分 品类来看，定制家具业务受制于相对疲弱的终端需求影响，推测同比仍有个位数下降；同期配套品业务得益于“随心选”模式的持续推进，预计实现双位数增长。展望未来，伴随公司终端门店优化调整完成，随心选、699优惠套餐等产品策略持续推进，整装、拎包模式日益成熟，收入增速有望逐步转正。 降本增效持续推进，三季度盈利逐步企稳回升。2023年三季度公司实现毛利率 35.22%，同比下降1.5pct，推测主要系公司渠道结构、产品结构调整（低毛利加盟渠道、配套品占比提升）导致毛利率同比下行。同期公司实现期间费用率28.41%，同比下降3.7pct，费用率下行推测主要系公司持续推进降本增效与费用管控，拆分来看，三季度销售费用率、管理费用率分别为18.74%、5.60%，同比分别下降3.6pct、0.8pct。2023年三季度公司实现扣非归母净利率4.22%，同比增长0.8pct，盈利能力企稳回升。 产品、渠道持续发力，公司有望重回稳健增长道路。公司在产品及渠道端持续发 盈利预测与投资建议 力，有望重回稳健增长道路。产品端，公司持续深化“随心选”全屋定制新模式，满足新时代家装自由化、个性化需求，同时推出699惠民专供套餐，以高性价比产品抢占流量入口。渠道端，公司坚定执行“1+N+Z“发展策略，充分发挥超级大店的展示、引流作用，同时在物流、交付等维度帮扶经销商开展多渠道拓展；此外，公司顺应家装流量入口分散化和成交场景多元化趋势，积极开拓整装、拎包等新兴渠道，深化全渠道运营能力。 适当调整公司定制家具、配套产品收入增速假设，调整费用率假设，预测公司2023-2025年归母净利润分别为0.94/1.01/1.08亿元（此前预测2023-2024年为1.05/1.06亿元），给予DCF目标价19.91元，维持“增持”评级。 风险提示 地产竣工不及预期；行业竞争加剧；加盟渠道转型、整装业务拓展不达预期的风险 国家/地区中国 行业造纸轻工 核心观点 报告发布日期2023年10月30日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 4.33 -5.81 -13.8 1.44 相对表现% 1.18 -2.94 -3.56 0.24 沪深300% 3.15 -2.87 -10.24 1.2 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 谢雨辰xieyuchen@orientsec.com.cn 三季度营收持续承压，盈利能力有所改善2022-11-01 二季度收入承压，聚焦高质量发展2022-09-09 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,310 5,314 5,537 5,820 6,222 同比增长(%) 12.2% -27.3% 4.2% 5.1% 6.9% 营业利润(百万元) 57 29 110 118 126 同比增长(%) -49.7% -48.4% 275.0% 7.2% 6.5% 归属母公司净利润(百万元) 90 46 94 101 108 同比增长(%) -11.5% -48.4% 104.1% 7.1% 6.5% 每股收益（元） 0.45 0.23 0.48 0.51 0.54 毛利率(%) 33.2% 34.6% 35.3% 35.2% 35.5% 净利率(%) 1.2% 0.9% 1.7% 1.7% 1.7% 净资产收益率(%) 2.5% 1.3% 2.6% 2.7% 2.9% 市盈率 40.4 78.3 38.3 35.8 33.6 市净率 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 结合公司渠道调整情况适当调整公司定制家具、配套产品收入增速假设，同时考虑到公司持续推行降本增效，适当下调销售费用率假设，预测公司2023-2025年归母净利润分别为0.94/1.01/1.08亿元（此前预测2023-2024年为1.05/1.06亿元），对应EPS为0.48/0.51/0.54元。采用DCF估值法，给予公司DCF目标估值19.91元，维持“增持”评级。 图1：给予公司DCF目标估值19.91元 目标价敏感性分析 永续增长率Gn(%) 19.91 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 5.69% 22.12 24.69 29.17 38.96 77.11 6.19% 20.66 22.63 25.84 31.98 48.44 6.69% 19.43 20.98 23.37 27.54 36.64 WAC 7.19% 18.38 19.62 21.46 24.44 30.16 7.69% 17.46 18.48 19.91 22.14 26.03 C(%) 8.19% 16.66 17.50 18.65 20.36 23.14 8.69% 15.95 16.64 17.59 18.93 21.01 9.19% 15.31 15.90 16.67 17.75 19.35 9.69% 14.73 15.23 15.88 16.76 18.01 估值假设所得税税率T 25.00% 永续增长率Gn(%) 3.00% 无风险利率Rf 2.72% 无杠杆影响的β系数 0.7280 考虑杠杆因素的β系数 0.9864 市场收益率Rm 9.94% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 9.84% 债务比率D/(D+E) 32.12% 债务利率rd 4.20% WACC 7.69% 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 地产竣工不及预期。 行业竞争加剧。 加盟渠道转型、整装业务拓展不达预期的风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,393 1,569 1,635 1,718 1,837 营业收入 7,310 5,314 5,537 5,820 6,222 应收票据、账款及款项融资 187 204 212 223 239 营业成本 4,885 3,475 3,584 3,774 4,016 预付账款 37 33 34 36 39 营业税金及附加 61 55 57 60 64 存货 887 883 911 959 1,021 营业费用 1,764 1,257 1,253 1,312 1,418 其他 1,241 960 949 952 956 管理费用及研发费用 556 478 490 501 529 流动资产合计 3,745 3,649 3,741 3,889 4,091 财务费用 30 67 96 109 123 长期股权投资 6 7 7 7 7 资产、信用减值损失 20 30 21 21 21 固定资产 2,027 2,022 2,427 2,783 3,345 公允价值变动收益 1 0 0 0 0 在建工程 321 264 264 265 0 投资净收益 14 29 29 29 29 无形资产 531 1,487 1,447 1,406 1,366 其他 48 48 47 47 47 其他 1,360 753 713 685 685 营业利润 57 29 110 118 126 非流动资产合计 4,245 4,533 4,858 5,147 5,403 营业外收入 4 7 7 7 7 资产总计 7,990 8,181 8,600 9,035 9,494 营业外支出 10 6 6 6 6 短期借款 854 1,077 1,607 1,502 1,402 利润总额 51 30 111 119 127 应付票据及应付账款 996 960 990 1,043 1,110 所得税 (38) (16) 17 18 19 其他 1,679 1,638 1,015 1,015 1,015 净利润 89 46 94 101 108 流动负债合计 3,529 3,674 3,613 3,561 3,527 少数股东损益 (0) (0) 0 0 0 长期借款 407 486 904 1,322 1,740 归属于母公司净利润 90 46 94 101 108 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.45 0.23 0.48 0.51 0.54 其他 476 440 438 438 438 非流动负债合计 883 926 1,342 1,760 2,178 主要财务比率 负债合计 4,412 4,600 4,954 5,320 5,704 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 (0) (1) (1) (1) (1) 成长能力 实收资本（或股本） 199 199 198 198 198 营业收入 12.2% -27.3% 4.2% 5.1% 6.9% 资本公积 1,464 1,450 1,451 1,451 1,451 营业利润 -49.7% -48.4% 275.0% 7.2% 6.5% 留存收益 1,916 1,932 1,997 2,067 2,141 归属于母公司净利润 -11.5% -48.4% 104.1% 7.1% 6.5% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 3,578 3,581 3,645 3,715 3,789 毛利率 33.2% 34.6% 35.3% 35.2% 35.5% 负债和股东权益总计 7,990 8,181 8,600 9,035 9,494 净利率 1.2% 0.9% 1.7% 1.7% 1.7% ROE 2.5% 1.3% 2.6% 2.7% 2.9% 现金流量表 ROIC 3.5% 2.9% 3.1% 3.0% 3.1% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 89 46 94 101 108 资产负债率 55.2% 56.2% 57.6% 58.9% 60.1% 折旧摊销 243 277 273 312 345 净负债率 0.6% 2.9% 27.1% 32.8% 37.4% 财务费用 30 67 96 109 123 流动比率 1.06 0.99 1.04 1.09 1.16 投资损失 (14) (29) (29) (29) (29) 速动比率 0.81 0.75 0.78 0.82 0.87 营运资金变动 83 (162) (619) (11) (16) 营运能力 其它 107 (153) (3) 0 0 应收账款周转率 55.1 29.3 27.6 27.7 27.9 经营活动现金流 539 47 (186) 483