铁矿石10月月报：宏观预期向好，盘面估值定价

铁矿石10月月报2023年10月28日 研究员：丁祖超 期货从业证号：F03105917投资咨询证号：Z0018259 :021-65789252 dingzuchao_qh@chinastock.com.cn 宏观预期向好，盘面估值定价 前言概要 供需逻辑：宏观层面中央增发国债超市场预期，稳增长预期较强，市场对经济增速有望增加。基本面方面，对比2020年铁矿和终端钢材需求都呈现供需双强，其对市场和情绪影响显著较强，但今年铁矿自身基本面供需双强，全年基本呈现供需双强下的紧平衡，盘面基本呈现主力合约强基差、远月深贴水结构，对应现实端供需偏紧，但远月预期较差，预期较差主要是来自于下游建材用钢需求的悲观预期。 投资逻辑与交易策略：供应端，前三季度主流矿山发运较好，预计四季度海外铁矿发运平稳增加，但发运增量会放缓，而非主流矿发运同比持续处于高位。需求端，今年国内终端用钢需求韧性较强，但建材市场的需求持续走弱带动市场悲观预期贯穿全年，而产业端相对 于机构更加悲观导致最近3个多月建材市场一直在结构性去库，建材市场表外去库力度预 计达到800万吨。而当前产业端对建材的悲观预期仍未发生转变，经历长时间地产端需求持续低位，当前市场对建材的弱需求预期基本形成一致，因此当前暴露出来的风险主要在库存环节的结构性问题。 整体来看，当前宏观预期向好，中央财政增发国债超预期，市场对经济增长的预期有望增加，预计盘面价格高位市场博弈会有所加大。 风险提示：1、下游地产用钢需求进一步走弱；2、供应端发货量超季节性增加。 第一部分铁矿市场数据回顾 10月份铁矿价格高位宽幅震荡，重心小幅抬升，价格高位市场分歧较大。价格重心抬升主要原因一是铁矿基本面较好，港口持续去库，紧平衡格局延续；二是盘面资金有去交易黑色产业链共振下跌的逻辑，但当前宏观和基本面并不支持这一逻辑；三是宏观预期转好较强，中央发行特别国债投向基建领域，稳增长预期较强，多重因素进一步推升铁矿价格高位。 图1：62%Fe普氏指数图2：PB粉价格 260 230 200 170 140 110 80 50 202320222021202020192018 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 1800 1500 1200 900 600 300 202320222021202020192018 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：银河期货、mysteel 图3：卡粉-PB粉价差图4：PB粉-超特粉价差 500 400 300 200 100 0 202320222021202020192018 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 500 400 300 200 100 0 202320222021202020192018 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：银河期货、mysteel 图5：螺纹盘面利润与高中低品价差图6：进口铁矿港口分品种占比 2000 1700 1400 1100 800 500 200 -100 螺纹盘面利润卡粉-PB粉PB粉-超特粉 500 400 300 200 100 0 25% 20% 15% 10% 5% 0% 块矿占比球团占比铁精粉占比粉矿占比 85% 80% 75% 70% 65% 60% 55% 2020-102021-072022-042023-012023-10 2017-012018-072020-012021-072023-01 数据来源：银河期货、mysteel 2023年10月份最优交割品主要以PB粉、卡粉为主。 今年5/9和9/1跨期正套走势较为流畅，相对比来看，1/5跨期价格往往难以走出趋势性正套，一是01合约对应下半年海外矿山发运高峰，而05合约对应上半年海外矿山发运低谷，1/5跨期正套需要宏观和基本面非常强势的支撑，但当前很难看到。 图7：最优交割品-01合约基差图8：最优交割品-05合约基差 400 BD-2401BD-2301BD-2201 BD-2101BD-2001BD-1901 400 BD-2405BD-2305BD-2205 BD-2105BD-2005BD-1905 300 200 100 0 -1001/172/173/174/175/176/177/178/179/1710/1711/1712/17 300 200 100 0 -100 5/176/177/178/179/1710/1711/1712/171/172/173/174/17 数据来源：银河期货、mysteel 图9：最优交割品-09合约基差图10：跨期1/5价差 BD-2409BD-2309BD-22092401-24052301-23052201-2205 400 300 200 BD-2109BD-2009BD-19092101-21052001-20051901-1905 9/1710/1711/1712/171/172/173/174/175/176/177/178/17 150 100 100 0 -100 -200 50 0 -50 5/176/177/178/179/1710/1711/1712/17 数据来源：银河期货、mysteel 第二部分铁矿供需分析 1.全球铁矿供应增量预计在2500万吨左右 力拓：三季度皮尔巴拉业务铁矿石产量为8348万吨，环比增加2.7%，同比回落1%。三季度皮尔巴拉业务铁矿石发运量为8528万吨，环比增加6%，同比增加1.2%。2023年前 三季度发运量达到24553万吨，同比增加4.8%（1120万吨），前三季度力拓产销超市场预期，全年有望接近完成发运目标区间上沿3.32亿吨。力拓2024财年西澳铁矿石发运量预 计小幅提高，达3.23-3.38亿吨，而其2023财年3.2-3.35亿吨的发运指导量保持不变。其 中，Gudai-Darri项目产能再提高700万吨至达到5000万吨/年。 VALE：三季度铁矿石产量为86238万吨，环比增加9.5%，同比回落3.9%。三季度铁矿石发运量为8056万吨，环比增加8.3%，同比增加3.9%。2023年前三季度产量达到23176万吨，同比增长1.9%（480万吨），VALE全年产量目标预计完成区间下沿3.1亿吨或小幅增加。2023年目标产量仍维持3.1-3.2亿吨不变。 BHP：三季度铁矿石产量为6945万吨，环比回落4.5%，同比回落3.7%。三季度铁矿石发运量为7175万吨，环比增加0.8%，同比增加2.1%。2023年前三季度发运量达到20950万吨，同比回落0.32%（70万吨），前三季度产量达到20833万吨，同比回落1%/210万吨。必和必拓2024财年（2023.07-2024.06）铁矿石目标指导量2.82-2.94亿吨不变（100% 基准）。 FMG：三季度FMG铁矿石产量为4800万吨，环比同比基本持平；三季度FMG铁矿石发运量为4590万吨，环比下降6%，同比下降3%。2023年前三季度发运量达到14276万吨，同比回落0.52%/70万吨。2024财年的发运目标和C1成本目标维持不变，发运目标指导量为1.92-1.97亿吨，C1成本目标为18-19美元/湿吨（基于皮尔巴拉赤铁矿）。 总结来看，2023年前三季度四大矿全球发运量8.1亿吨，同比增加1.3%/1000万吨，前三季度产量8.28亿吨，同比增加1.9%/1500万吨。 从产能周期来看，全球四大矿资本开支自2013年高峰之后，全球矿山资本开支进入低 位维持阶段，而产能端资本开支到产量释放的高点2018年周期大概在5年。2018年四大 矿产量达到最高值，四大矿资本开支从2015年至2021年一直处于低位，全球四大矿山资 本支出基本维持不变，产能难有增量，过去4年矿山资本支出的低位预计对未来5年产量释 放形成较大抑制，同时2019年至今巴西矿难、全球疫情、澳洲劳动力影响，全球四大矿铁 矿产量一直大幅低于2018年产量高峰。未来几年再考虑非主流矿由于开发成本增加，产能有进一步退出可能，因此全球铁矿供应预计偏紧。总结来看，全球铁矿石产能增加有限，叠加考虑矿山成本增加因素，长期来看全球铁矿供应难有较大增量。 从钢联高频数据来看，2023年年初至今，全球铁矿周度发运2959万吨，同比去年同期2876万吨增加2.9%/3500万吨，澳巴铁矿全球发运量周度均值2480万吨，同比增长2.7%， 其中澳洲周度发运均值1792万吨（19港口），同比增长1.5%/1110万吨，巴西铁矿周度发运均值688万吨，同比增长6.1%/1650万吨。分四大矿来看，力拓周度发运均值增长3.3%，BHP发运增加0.3%，FMG发运增长0.4%，VALE发运增长0.2%。 图11：全球铁矿发运量图12：澳巴铁矿全球发运量 3400 3200 3000 2800 2600 2400 2200 202320222021202020192018 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2900 2700 2500 2300 2100 1900 1700 202320222021202020192018 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：银河期货、路透、mysteel 图13：澳洲铁矿全球发运量图14：巴西铁矿全球发运量 2000 1900 1800 1700 1600 1500 1400 1300 202320222021202020192018 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 1100 900 700 500 300 202320222021202020192018 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：银河期货、路透、mysteel 图15：VALE全球发运量图16：力拓全球发运量 202320222021202020192018 202320222021202020192018 800 700 600 500 400 300 200 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 750 700 650 600 550 500 450 400 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：银河期货、路透、mysteel 图17：BHP全球发运量图18：FMG全球发运量 202320222021202020192018202320222021202020192018 650 600 550 500 450 400 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 410 380 350 320 290 260 230 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：银河期货、路透、mysteel 2023年年初至今非澳巴矿周度发运均值在480万吨，同比去年同期均值462万吨增长 3.8%/740万吨，6月份以来非主流矿发运持续修复，同比持续处于偏高位置。具体来看，年初至今非四大矿周度发运均值930万吨，同比增加6.8%/2500万吨，澳洲非主流周度发运均值269万吨，同比增长2%/230万吨，巴西非主流发运周度均值187万吨，同比增加27%/1660万吨，巴西非主流矿发运增速大幅增加（大部分增量来自CSN）。 从全球铁矿发运角度考虑非主流矿难有较大增量，且非主流矿发运很难具备独立性。今年对比2019-2021年非主流矿发运高峰大幅回落，