系列点评四十：广汽三菱战略重组 埃安产能加速扩张

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年10月29日 广汽三菱战略重组埃安产能加速扩张 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 10.44 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 601238 12.88/9.65 1,094.71 1,094.71 10,485.70 广汽集团 沪深300 16% 9% 2% -5% -11% -18% 2022/102023/012023/042023/07 2023/10 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】广汽集团（601238.SH）9月销量点评：自主再创新高电动化持续向上 2023.10.10 2.【华西汽车】广汽集团（601238.SH）8月销量点评：8月自主同比向上电动化转型持续发力 2023.09.18 3.【华西汽车】广汽集团（601238.SH）2023H1：电动化转型加速自主高端化向上 2023.08.28 评级及分析师信息 广汽集团(601238)系列点评四十 事件概述 2023年10月24日公司发布广汽三菱重组方案：经股东各方协商一致，广汽集团拟对广汽三菱、广三销售公司实施股权调整等重组事项。主要包括三方股东共同向广汽三菱及广三销售公司增加投入用于清偿债务，其中广汽集团投入不超过其他两方股东投入总额；随后广汽集团以1元对价受让广汽三菱、广三销售公司部分股权，广汽集团受让广汽三菱50%股权后，将利用其现有核心资产，用于子公司广汽埃安的产能扩充，解决产能瓶颈。 分析判断: 相对股价% ►广汽三菱战略重组核心资产扩充埃安产能 广汽三菱股权受让，核心资产扩充埃安产能。本次重组交易主要为:股东共同向广汽三菱（含销售公司）增加投入货币资金用于广汽三菱清偿现有部分债务，其中广汽集团投入不超过 15.8亿元。同时广汽集团分别以1元对价受让三菱汽车、三菱商事持有的广汽三菱30%、20%股权，受让完成后广汽三菱将成为公司全资子公司。在这之后，广汽拟将广汽三菱评估值约为4.4亿元的可利用设备等出售给广汽集团控股子公司广汽埃安，将评估值约为17.8亿元的土地、厂房以拟约1.3亿元/年的租金出租给广汽埃安。同时三方股东分别以1元对价从广汽三菱受让广三销售公司50%股权、30%股权、20%股权；同时为保证日常经营资金的需要，三方股东拟在完成受让后向该广三销售公司增资4.5亿元，其中广汽集团增资2.3亿元。 ►广三销量下滑集团战略转型 广汽三菱销量逐年下降，经营成果整体负面影响。产销量方面，广汽三菱销量从2019年开始一路下滑。据中国基金报数据显示，其2019年-2022年的销量分别为13.3万辆、7.5万辆、6.6万辆和3.4万辆，分别同比下滑7.6%、43.6%、11.2%和49.1%。资产价值方面，2023年3月31日，广汽三菱总资产评估值为46.2亿元；负债评估值为52.9亿元；净资产为-14.1亿元，出现了资不抵债的情况，且对集团整体业绩产生一定的负面影响。我们认为，广汽三菱进行资产重组，可以避免亏损的进一步扩大，对集团整体的业绩产生正面影响；同时本次重组后，埃安或有望获得的生产资质，加速公司电动化转型战略。 ►核心资产再利用助力埃安产能达标 设备厂房资产再利用，助力埃安产能达标。根据公告数据显示，广汽埃安9月批发5.2万辆，同比+71.9%，环比增加了14.6%，销量再创新高。1-9月累计批发35.1万辆，同比增加了92.5%。销量上升势头迅猛，据澎湃新闻，目前广汽埃安两工厂正在加紧排产，在既有40万/年产能的基础上， 冲刺全年50万的产销目标。根据2022年年报数据显示，广 汽三菱产能达到20万辆/年。据澎湃新闻，广汽埃安将利用广汽三菱工厂实现增产扩能，产线改造利用后，广汽埃安将形成60万/年的基本产能。 投资建议 公司作为一线日系合资品牌龙头，有望持续受益于换购、增购需求增长；自主竞争力不断提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油车的替代。埃安产品力持续验证，混改激发国企活力，有望借助资本市场迎来腾飞。我们上调公司盈利预测，公司2023-2025年营收由1,234.1/1,469.1/1,781.7亿元上调至1,322.3/1,682.8/2,136.4亿元，2023-2025年归母 净利由66.5/81.1/96.2亿元上调至66.5/84.8/94.6亿元，对应EPS为0.63/0.80/0.89元，对应2023年10月27日A股10.44元/股的收盘价，PE为17/13/12倍，维持公司A股“买入”评级。 风险提示 合资车型销量不及预期；自主品牌盈利不及预期；广汽三菱战略重组事项尚未完成，或存在不确定性。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 75,676 110,006 132,227 168,278 213,640 YoY（%） 19.8% 45.4% 20.2% 27.3% 27.0% 归母净利润(百万元) 7,335 8,068 6,648 8,481 9,460 YoY（%） 22.9% 10.0% -17.6% 27.6% 11.6% 毛利率（%） 8.5% 7.5% 6.2% 7.6% 8.2% 每股收益（元） 0.72 0.78 0.63 0.80 0.89 ROE 8.1% 7.1% 5.5% 6.6% 6.9% 市盈率 14.50 13.38 16.62 13.03 11.68 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 110,006 123,408 146,908 178,171 净利润 7,998 6,719 8,188 9,715 YoY(%) 45.4% 12.2% 19.0% 21.3% 折旧和摊销 6,760 6,190 7,455 8,809 营业成本 101,790 115,653 136,668 163,039 营运资金变动 -9,232 7,153 1,179 1,665 营业税金及附加 2,242 2,588 3,205 3,810 经营活动现金流 -5,349 8,953 5,273 9,138 销售费用 4,228 5,030 5,217 6,350 资本开支 -7,873 -8,200 -9,200 -9,700 管理费用 4,168 5,299 5,992 6,568 投资 -5,388 -3,470 -3,475 -4,475 财务费用 -181 -183 -182 -106 投资活动现金流 -3,834 780 425 -1,705 研发费用 1,707 1,949 2,344 2,650 股权募资 22,324 93 0 0 资产减值损失 -3,023 -843 -1,051 -1,010 债务募资 3,539 1 -3,023 -403 投资收益 14,317 12,400 13,050 12,420 筹资活动现金流 24,277 -458 -3,578 -868 营业利润 7,456 6,777 8,379 9,969 现金净流量 15,139 9,275 2,120 6,565 营业外收支 7 150 150 150 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 7,463 6,927 8,529 10,119 成长能力 所得税 -536 208 341 405 营业收入增长率 45.4% 12.2% 19.0% 21.3% 净利润 7,998 6,719 8,188 9,715 净利润增长率 10.0% -17.6% 21.9% 18.6% 归属于母公司净利润 8,068 6,652 8,106 9,618 盈利能力 YoY(%) 10.0% -17.6% 21.9% 18.6% 毛利率 7.5% 6.3% 7.0% 8.5% 每股收益 0.78 0.63 0.77 0.91 净利润率 7.3% 5.4% 5.6% 5.5% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 4.2% 3.1% 3.6% 3.9% 货币资金 39,524 48,800 50,920 57,485 净资产收益率ROE 7.1% 5.5% 6.3% 7.0% 预付款项 1,310 2,313 2,733 3,261 偿债能力 存货 12,362 13,288 15,706 18,741 流动比率 1.62 1.50 1.50 1.49 其他流动资产 38,596 46,295 51,351 57,747 速动比率 1.30 1.23 1.22 1.20 流动资产合计 91,792 110,696 120,710 137,234 现金比率 0.70 0.66 0.63 0.62 长期股权投资 37,788 40,788 43,788 47,788 资产负债率 35.7% 39.5% 39.7% 40.8% 固定资产 19,284 19,724 20,122 20,425 经营效率 无形资产 16,122 17,575 18,515 18,674 总资产周转率 0.58 0.58 0.65 0.72 非流动资产合计 98,229 102,780 106,864 111,135 每股指标（元） 资产合计 190,021 213,476 227,574 248,369 每股收益 0.78 0.63 0.77 0.91 短期借款 6,309 6,940 4,547 4,774 每股净资产 10.80 11.34 12.11 13.02 应付账款及票据 17,858 25,982 30,703 36,628 每股经营现金流 -0.51 0.85 0.50 0.86 其他流动负债 32,409 40,916 45,119 50,667 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 56,576 73,839 80,369 92,070 估值分析 长期借款 4,854 5,154 5,454 5,754 PE 14.50 13.38 16.62 13.03 其他长期负债 6,343 5,413 4,483 3,553 PB 1.02 0.89 0.83 0.77 非流动负债合计 11,196 10,566 9,936 9,306 负债合计 67,772 84,405 90,305 101,376 股本 10,487 10,581 10,581 10,581 少数股东权益 9,014 9,081 9,163 9,260 股东权益合计 122,248 129,071 137,269 146,993 负债和股东权益合计 190,021 213,476 227,574 248,369 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于