23年第三季度业绩优于预期，威尼斯人EBITDA率基本已恢复到2019年的水平

金沙中国（1928）更新报告 买入2023年10月24日 23年第三季度业绩优于预期,威尼斯人EBITDA率基本已恢复到 2019年的水平 23年第三季度业绩概况：净收益同比增长309.2%,环比增长9.9%,到 17.8亿美元（恢复到2019年的84%）。贵宾业务环比增长2.5%（此业 务恢复到19年同期的42%），中场业务业务环比增长10.1%（高端中场环比增长2.7%，恢复到19年同期的90%；大众中场环比增长17.2%,恢复到19年同期的89%)。零售业务方面：毛收入和经营利润分别环比增14.8%及 16.8%（分别恢复到2019年的102%/101%）。酒店入住率提升到95.9,平均价格为203美元。经调整EBITDA环比增长16.6%到6.3亿美元（恢复到19年同期的84%）；EBITDA率达35.4%。EBITDA恢复态势良好,受益于收入结构的优化和正面规模效应的影响。季度净利润环比增长23.5%到 2.3亿美元。第三季度业绩优于预期。集团持有现金约10.9亿美元,净负债减少到73.3亿美元。 各娱乐场的表现：澳门威尼斯人、伦敦人、巴黎人、澳门四季酒店及百利 宫娱乐场、澳门金沙的收入分别恢复到2019年同期的85%、106%、64%、 98%、49%;其经调整EBITDA分别为290百万美元、167百万美元、81百万美元、71百万美元、17百万美元（分别恢复到2019年同期的85%、99%、68%、95%、33%）。澳门威尼斯人的EBITDA率更达40.1%（基本已恢复到2019年的40.2%的水平）。 其他要点：管理层对于澳门近期和长期的增长保持信心。随着行业的收入 继续恢复,EBITDA率还是有提升的空间(应能超越2019年36%的水平,威尼 斯人的表现是很好的例子)。期内,集团根据客户的需求,把部分高端中场的赌台调整到大众中场;这两业务每天每张赌台的收入环比都有增长(高端中场:+18.6%/大众中场:+6.8%),显示良好的赌台管理能力。伦敦人第二期:预计于今年11月开始动工,完工时间也提前到2025年的春节。此项目的预算为10亿美元,计划把Sheraton和Conrad酒店及Pacifica娱乐场重新装修和定位;也会增加新的景点,餐饮,零售和娱乐产品。 维持买入评级,目标价35.75港元:金沙中国第三季度的业绩表现优于预 期；集团作为澳门最大规模综合娱乐度假村的经营者,在中场和非博彩领 域拥有领先地位;能优先受益于澳门旅游业的复苏。随着高端客户需求的增加，四季名薈和伦敦人项目(高端新的产品)将能抢占高端中场市场份额。我们对集团的长期发展保持充满信心。我们维持买入评级，目标价为35.75港元,对应2024年15.5倍的EV/EBITDA。 风险因素：我们认为以下是一些比较重要的风险:宏观不确定性、同业新项 目落成带来竞争加剧、复苏的速度低于预期、政策的风险。 王柏俊 85225321915 Patrickwong@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业博彩和娱乐 股价21.25港元 目标价35.75港元 (+68.2%) 股票代码1928 已发行股本80.93亿股 市值1719亿港元 52周高/低31.55/12.50港元 每股净现值-0.086港元 主要股东LVSSandsCorp69.91% 盈利摘要股价表现 截止12月31日财政年度2021实际2022实际2023预测2024预测2026预测35 收入（百万美元）2,8741,6056,5268,0838,89930 变动（％）70.4%-44.2%306.6%23.9%10.1%25 EBITDA（百万美元）341-3232,1752,8603,18820 变动（％）--194.7%-773.4%-- 15 净利润（百万美元）-1,048-1,5827551,4851,834 10 变动（％）---147.7%-- 5 每股收益（美仙）12.95-19.5515.4419.5721.82 0 市盈率（倍）17.5(11.6)14.711.610.4 每股股息（美仙）0.00.02.85.56.8 股息现价比（%）0.00%0.00%0.75%1.48%1.82% 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表 财务分析 〈美元〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 〈美元〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 2021年2022年2023年 2024年 2025年 2021年2022年2023年 2024年2024年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 总收入 2,874.0 1,605.0 6,525.5 8,083.2 8,899.2 盈利能力 净博彩收入 1,987.0 947.0 4,997.8 6,444.7 7,133.9 EBITDA利率(%) 11.9% -20.1% 33.3% 35.4% 35.8% 其他收入 887.0 658.0 1,527.7 1,638.5 1,765.3 净利率(%) -36.5% -98.6% 11.6% 18.4% 20.6% 经营开支 (3,411.0) (2,768.0) (5,297.5) (6,094.0) (6,549.5) EBITDA 341.0 (323.0) 2,175.1 2,860.1 3,187.7 营运表现 营运利润 (537.0) (1,163.0) 1,228.0 1,989.2 2,349.7 实际税率（%） -0.3% 0.4% 4.8% 4.8% 4.8% 净财务开支 (371.0) (425.0) (435.7) (430.1) (424.5) 税前盈利 (1,045.0) (1,588.0) 792.4 1,559.1 1,925.1 财务状况 所得税 (3.0) 6.0 (37.6) (74.1) (91.4) 净资产负债率 1036.7% -1608.9% -6511.4% 1231.4% 493.0% 净利润 (1,048.0) (1,582.0) 754.7 1,485.0 1,833.7 财务杠杆系数 0.51 0.73 1.55 1.28 1.22 增长 ROA -10.4% -15.0% 6.9% 12.4% 13.9% 博彩净收入(%) 70.0% -52.3% 427.8% 28.9% 10.7% ROE -118.0% 226.0% -439.6% 171.1% 85.2% EBITDA(%) - - - 31.5% 11.5% 股息收益率（%） 0.00% 0.00% 0.75% 1.48% 1.82% 净利润（%） - - - 96.8% 23.5% 资产负债表 现金流量表 〈美元〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 〈美元〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 2021年2022年2023年 2024年 2025年 2021年2022年2023年 2024年2025年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金 678.0 790.0 1,456.6 2,660.3 4,133.8 税前盈利 (1,045.0) (1,588.0) 792.4 1,559.1 1,925.1 存货 15.0 19.0 19.0 19.0 19.0 折旧和摊销 733.0 750.0 720.5 745.5 770.5 其他流动资产 199.0 1,057.0 1,057.0 1,057.0 1,057.0 营运资金变化 (167.0) (76.0) 0.0 0.0 0.0 总流动资产 892.0 1,867.0 2,533.6 3,737.3 5,210.8 其他 567.0 441.0 398.0 356.0 333.1 固定资产 8,477.0 7,904.0 7,683.5 7,438.0 7,167.5 营运活动现金流 88.0 (473.0) 1,910.9 2,660.6 3,028.7 无形资产 38.0 31.0 31.0 31.0 31.0 资本开支 (640.0) (241.0) (500.0) (500.0) (500.0) 投资物业 637.0 598.0 598.0 598.0 598.0 其他投资活动 6.0 (84.0) 20.0 20.9 22.0 其他 50.0 37.0 37.0 37.0 37.0 投资活动现金流 (634.0) (325.0) (480.1) (479.1) (478.0) 总资产 10,094.0 10,562.0 11,008.1 11,966.3 13,169.3 负债变化 902.0 1,200.0 (82.2) (81.4) (80.5) 应付帐款 1,071.0 908.0 908.0 908.0 908.0 派息 0.0 0.0 (226.4) (445.5) (550.1) 短期负债 18.0 1,963.0 1,963.0 1,963.0 1,963.0 其他 (536.0) 621.0 (1,367.6) (451.0) (446.5) 其他 5.0 0.0 0.0 0.0 0.0 融资活动现金流 366.0 1,821.0 (1,676.2) (977.9) (1,077.2) 总短期负债 1,094.0 2,871.0 2,871.0 2,871.0 2,871.0 长期借款 7,946.0 8,218.0 8,135.8 8,054.5 7,973.9 现金变化 (180.0) 1,023.0 (245.4) 1,203.7 1,473.5 其他负债 166.0 173.0 173.0 173.0 173.0 期初持有现金 861.0 678.0 1,702.0 1,456.6 2,660.3 总负债 9,206.0 11,262.0 11,179.8 10,686.5 10,605.9 汇兑损益 (3.0) 1.0 0.0 0.0 0.0 股东权益 888.0 (700.0) (171.7) 867.8 2,151.4 期末持有现金 678.0 1,702.0 1,456.6 2,660.3 4,133.8 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本報告由第一上海證券有限公司(“第一上海”)編制，僅供機構投資者一般審閱。未經第一上海事先明確書面許可，就本報告之任何材料、內容或印本，不得以任何方式複制、摘錄、引用、更改、轉移、傳輸或分發給任何其他人。本報告所載的資料、工具及材料只提供給閣下作參考之用，並非作為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據，或就其作出要約或要約邀請，也不構成投資建議。閣下不可依賴本報告中的任何內容作出任何投資決策。本報告及任何資料、材料及內容並未有考慮到個別的投資者的特定投資目標、財務情況、風險承受能力或任何特別需要。閣下應綜合考慮到本身的投資目標、風險評估、財務及稅務狀況等因素，自行作出本身獨立的投資決策。 本報告所載資料及意見來自第一上海認為可靠的來源取得或衍生，但對於本報告所載預測、意見和預期的公平性、準確性、完整性或正確性，並不作任何明示或暗示的陳述或保證。第一上海或其各自的董事、主管人員、職員、僱員或代理均不對因使用本報告或其內容或與此相關的任何損失而承擔任何責任。對於本報告所載信息的準確性、公平性、完整性或正確性，不可作出依賴。第一上海或其一家或多家關聯公司可能或已經，就本報告所載信息、評論或投資策略，發布不一致或得出不同結論的其他報告或觀點。信息、意見和估計均按“現況”提供，不提供任何形式的保證，並可隨時更