Q3水电发电量大幅增长，净利润显著改善

证券研究报告|2023年10月30日 核心观点公司研究·财报点评 第三季度营业收入同比下降，归母净利润大幅增长。2023年前三季度，公司实现营收144.36亿元（-12.16%），归母净利润17.18亿元（-6.47%），扣 非归母净利润16.86亿元（+1.48%）。其中，第三季度单季营收53.46亿元 （-7.95%），归母净利润8.16亿元（+108.04%），扣非归母净利润8.20亿元（+108.69%）。前三季度公司营业收入下降的原因在于：一是煤炭销售单价降幅较大导致煤炭贸易收入同比下降；二是尽管第三季度公司主要水电站所在区域来水远超去年同期水平，但由于本年年初起调水位较低且上半年来水偏枯，导致前三季度水电发电量同比下降，水电业务营业收入同比下降；三是由于天然气销量减少，导致公司天然气业务营业收入同比下降。同期内，尽管受益于燃料成本同比下降和新能源装机容量增加致煤电板块和新能源发电板块利润同比增加，但因年初起调水位偏低、上半年来水偏枯，导致前三季度总体发电量同比下降，归母净利润同比下降。 清江流域来水情况持续改善，水电业务盈利有望进一步修复。三季度以来，清江流域来水情况改善，公司水布垭水库水位持续走高，当前水库水位及蓄水量处于较高水平，根据全国水雨情信息网数据，截至2023年10月29日， 水布垭水位为397.318米，蓄水量为41.49亿立方米。预计随着清江流域来水情况改善，2023年下半年公司水电业务盈利将持续增长，推动公司整体业绩进一步提升。 新能源项目建设持续推进，发行可转债募资保障新能源项目落地。2023年以来，公司公告投资建设多个风光新能源项目，合计装机容量超2GW。公司可转债发行持续推进，拟发行可转债募资总额不超过60亿元，募集资金主要 投向8个风光新能源项目、湖北罗田平坦原抽水蓄能电站项目以及补充流动资金。随着未来可转债发行完成，公司资本实力进一步增强，公司新能源项目将逐步落地，驱动公司业绩持续增长。 风险提示：来水量不及预期；煤价上涨；电价下滑；行业政策不及预期。 投资建议：维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为21.33/25.26/28.17亿元，同比增速83.5%/18.4%/11.5%；2023-2025年EPS 分别为0.33/0.39/0.43元，当前股价对应PE分别为13.1/11.0/9.9x。给予2023年15-16倍PE，对应公司权益价值320-341亿元，对应4.91-5.23元/股合理价格，较当前股价有15-23%的溢价。维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 22,618 20,578 22,200 23,796 26,278 (+/-%) 32.9% -9.0% 7.9% 7.2% 10.4% 净利润(百万元) 2339 1163 2132.91 2526.17 2817.34 (+/-%) -4.8% -50.3% 83.5% 18.4% 11.5% 每股收益（元） 0.36 0.18 0.33 0.39 0.43 EBITMargin 13.9% 10.5% 18.0% 19.3% 19.8% 净资产收益率（ROE） 7.7% 3.8% 6.9% 8.0% 8.8% 市盈率（PE） 11.9 23.9 13.1 11.0 9.9 EV/EBITDA 11.6 16.3 11.9 11.5 11.1 市净率（PB） 0.91 0.91 0.90 0.89 0.87 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公用事业·电力 证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169 huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cn S0980521060002S0980522090003 证券分析师：李依琳联系人：崔佳诚010-88005029021-60375416 liyilin1@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cn S0980521070002 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值4.91-5.23元 收盘价4.27元 总市值/流通市值27844/27668百万元 52周最高价/最低价4.87/4.10元 近3个月日均成交额61.23百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《湖北能源（000883.SZ）-水电拖累业绩增长，来水改善促进盈利提升》——2023-08-27 《湖北能源（000883.SZ）-来水大幅下降，前三季度净利润同比减少33%》——2022-10-27 《湖北能源（000883.SZ）-火电拖累业绩，水电及新能源表现亮眼》——2022-08-27 《湖北能源（000883.SZ）-稳步推进新能源投资，加快新能源布局》——2022-06-16 《湖北能源（000883.SZ）-水电业务稳定，积极布局新能源和抽水蓄能》——2022-06-05 湖北能源（000883.SZ） Q3水电发电量大幅增长，净利润显著改善 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 第三季度营业收入同比下降，归母净利润大幅增长。2023年前三季度，公司实现营收144.36亿元（-12.16%），归母净利润17.18亿元（-6.47%），扣非归母净 利润16.86亿元（+1.48%）。其中，第三季度单季营收53.46亿元（-7.95%）， 归母净利润8.16亿元（+108.04%），扣非归母净利润8.20亿元（+108.69%）。前三季度公司营业收入下降的原因在于：一是煤炭销售单价降幅较大导致煤炭贸易收入同比下降；二是尽管第三季度公司主要水电站所在区域来水远超去年同期水平，但由于本年年初起调水位较低且上半年来水偏枯，导致前三季度水电发电量同比下降，水电业务营业收入同比下降；三是由于天然气销量减少，导致公司天然气业务营业收入同比下降。同期内，尽管受益于燃料成本同比下降和新能源装机容量增加致煤电板块和新能源发电板块利润同比增加，但因年初起调水位偏低、上半年来水偏枯，导致前三季度总体发电量同比下降，归母净利润同比下降。 第三季度水电发电量同比大幅增加，火电发电量有所下降。2023年前三季度，公司完成发电量266.87亿千瓦时（-1.99%），其中火电发电量151.86亿千瓦时 （+1.67%），水电发电量78.50亿千瓦时（-16.32%），风电发电量14.81亿千瓦 时（+23.83%），光伏发电量21.70亿千瓦时（+26.53%），新能源发电量合计36.51 亿千瓦时（+25.42%）。第三季度，公司水电发电量37.05亿千瓦时（+148.99%）， 火电发电量55.39亿千瓦时（-18.96%），新能源发电量13.72亿千瓦时（+17.87%）。 图1：湖北能源营业收入及增速（单位：亿元）图2：湖北能源单季营业收入及增速（单位：亿元） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：湖北能源归母净利润及增速（单位：亿元）图4：湖北能源单季归母净利润及增速（单位：亿元） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率上升，费用率水平小幅提升，净利率同比增加。2023年前三季度，公司毛利率为21.23%，同比增加1.65pct，主要系燃料成本下降影响；费用率方面，2023年前三季度，公司财务费用率、管理费用率分别为4.35%、2.45%，分别增加0.31、0.11pct，费用率水平小幅提升。由于毛利率提升，公司净利率水平上行，较2022年同期的11.75%增加1.25pct至13.01%。 图5：湖北能源毛利率、净利率变化情况图6：湖北能源三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 ROE下降，经营性净现金流大幅下降。2023年前三季度，公司ROE为5.44%，同比减少0.49pct，主要系资产周转率下降影响。现金流方面，2023年前三季度，公司经营性净现金流为28.79亿元，同比下降48.56%，主要系煤炭贸易收入下降、水电业务板块发电量减少以及天然气销量减少导致销售商品收到的现金同比减少所致；投资性净现金流流出62.75亿元，同比增加102.01%，主要系固定资产投资额增加所致；融资性净现金流30.07亿元，同比大幅增加，主要系借款和融资租赁款净增加所致。 图7：湖北能源经营性现金流情况（亿元）图8：湖北能源ROE及杜邦分析 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 清江流域来水情况持续改善，水电业务盈利有望进一步修复。三季度以来，清江流域来水情况改善，公司水布垭水库水位持续走高，当前水库水位及蓄水量处于较高水平，根据全国水雨情信息网数据，截至2023年10月29日，水布垭水位为 397.318米，蓄水量为41.49亿立方米。预计随着清江流域来水情况改善，2023年下半年公司水电业务盈利将持续增长，推动公司整体业绩进一步提升。 新能源项目建设持续推进，发行可转债募资保障新能源项目落地。2023年以来， 公司公告投资建设多个风光新能源项目，合计装机容量超2GW。公司可转债发行持续推进，拟发行可转债募资总额不超过60亿元，募集资金主要投向8个风光新能源项目、湖北罗田平坦原抽水蓄能电站项目以及补充流动资金。随着未来可转债发行完成，公司资本实力进一步增强，公司新能源项目将逐步落地，驱动公司业绩持续增长。 投资建议：维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为21.33/25.26/28.17亿元，同比增速83.5%/18.4%/11.5%；2023-2025年EPS分别 为0.33/0.39/0.43元，当前股价对应PE分别为13.1/11.0/9.9x。给予2023年15-16倍PE，对应公司权益价值320-341亿元，对应4.91-5.23元/股合理价格，较当前股价有15-23%的溢价。维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 代码公司简称股价 总市值 EPSPEROE投资 亿元 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E （22A） 评级 600900.SH 长江电力 22.24 5,442 0.87 1.2 1.26 1.34 25.56 18.53 17.65 16.60 11.5% 买入 600795.SH 国电电力 3.69 658 0.16 0.41 0.49 0.57 23.06 9.00 7.53 6.47 6.3% 买入 000539.SZ 粤电力A 5.47 287 -0.57 0.39 0.56 0.77 -9.60 14.03 9.77 7.10 -14.8% 买入 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 2181 2878 2764 3299 4243 营业收入 22618 20578 22200 23796 26278 应收款项 4262 3571 3852 4129 4560 营业成本 18864 17738 17391 18327 20080 存货净额 790 660 640 670 734 营业税金及附加 139 163 176 189 208 其他流动资产 5005 4484 4837 5185 5726 销售费用 35 42 46 49 54 流动资产合计 1231