证券研究报告|公司点评报告 2023年10月29日 23Q3归母净利润相较19Q3增长77% 南方航空(600029) 评级: 买入 股票代码: 600029 上次评级: 买入 52周最高价/最低价: 8.42/5.52 目标价格: 总市值(亿) 1103.56 最新收盘价: 6.09 自由流通市值(亿) 1103.56 自由流通股数(百万) 18120.91 事件概述 公司披露2023年三季报:23年1-9月营收1194.91亿元、同比增长70.31%,归母净利润13.20亿元(去年同期亏损)。其中23Q3营收476.61亿元、同比增长62.42%,归母净利润41.95亿元(去年同期亏损)。 分析判断: ►三季度暑运景气度在利润表上得到验证。 从纵向来看,公司23Q3归母净利润41.95亿元,为2003年上市以来业绩第二好的单季度(第一好为17Q3,归母净利润为42.82亿元),相较19Q3增长77%。从23Q3来看,公司三季度累计投入ASK为89158.69百万人公里,恢复至19Q3同期的97.3%,叠加截止23年9月公司飞机相较19年底增加55架,因此我们推算三季度公 司的飞机利用率相较19年同期还有一定距离。三季度公司累计完成RPK为71523.10百万人公里,恢复至2019年同期的93.3%。与此同时,公司三季度营收476.61亿元,恢复至2019年同期的109%。我们认为即使考虑客运收入以外其他收入的影响,公司单位RPK营收相较2019年同期也有两位数以上的增幅。以2019年同期为基数,我们认为“飞机利用率未恢复至19年同期水平、客座率未恢复至19年同期水平,但单位RPK营收相较19年同期两位数以上增长”的组合是公司疫情后收益管理策略变化的体现。 ►两个负向因素在持续降低航空四季度景气度预期。 一方面,7-8月暑假结束后,航空运营高频数据开始边际下降。根据航班管家,9月行业日均ASK为34.39亿人公里,环比8月下降8.4%。以南方航空为例,9月RPK为21814.76百万人公里,环比8月下降12.7%;另一方面,布伦特原油自7月21日突破80美元/桶后,7月21日-9月29日期间累计涨幅达17.6%。我们认为持续上涨的油价,不仅推高了航司的燃油成本(直接降低航司的盈利预期),而且还将在淡季间接抑制航空出行需求 (最新800公里以上航线燃油附加费为130元)。10月初沙特宣布将石油减产时间延续至年底,这将进一步延续油价在较高位置的持续时间。 ►从中期角度,航空具备大周期启动的条件。 我们认为当前市场对消费倾向担心,有短期问题长期化倾向:①短期消费者信心指数在边际修复,中期必将会均值回归;②即使考虑消费倾向对当期航空出行等可选消费贡献是中性,以2019-2025年为例,城镇居民人均可支配收入累计增长37%(假设23-25年每年同比增长5.5%),同期6大干线航司飞机数量累计增长18%,也具备航空大周期启动的条件。 投资建议 我们认为,长期看航空出行还在成长期的上半场,中国航空板块将面临长期净利率中枢抬升的机遇。中短期角度,随着民航需求从恢复式增长到自然增长验证,新一轮航空大周期正在徐徐展开。南方航空作为国内机队 规模最大的航司,在这一轮航空向上的周期中,也将兑现其业绩弹性。考虑到今年机票价格水平比预期好、同时油价上涨速度超预期等因素,因此我们此次调整公司23-25年盈利预测,预计23-25年公司营业收入由1545.29亿元、1873.99亿元、2139.36上调至1655.50亿元、1885.58亿元、2149.95,预计23-25年公司EPS 由0.19元、1.00元、1.50下调至0.06元、0.96元、1.43元,对应2023年10月27日6.09元/股收盘价,PE分别为131.40/7.94/5.32倍,维持“买入”评级。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 风险提示 宏观经济增长不及预期、疫情再次出现反复、油价大幅上涨或汇率大幅度贬值 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 101,644 87,059 165,550 188,558 214,995 YoY(%) 9.8% -14.3% 90.2% 13.9% 14.0% 归母净利润(百万元) -12,103 -32,682 1,047 17,315 25,865 YoY(%) -11.6% -170.0% 103.2% 1554.3% 49.4% 毛利率(%) -2.5% -21.6% 8.3% 15.8% 18.3% 每股收益(元) -0.75 -1.90 0.06 0.96 1.43 ROE -17.9% -79.6% 2.5% 29.1% 30.3% 市盈率 -10.12 -3.99 131.40 7.94 5.32 资料来源:wind,华西证券研究所 分析师:游道柱 邮箱:youdz@hx168.com.cnSACNO:S1120522060002 联系电话: 财务报表和主要财务比率 利润表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 87,059 165,550 188,558 214,995 净利润 -33,698 1,189 19,676 29,392 YoY(%) -14.3% 90.2% 13.9% 14.0% 折旧和摊销 24,709 2,974 3,019 3,064 营业成本 105,862 151,842 158,700 175,551 营运资金变动 3,574 9,724 -1,323 7,685 营业税金及附加 240 331 377 430 经营活动现金流 3,465 18,189 25,535 44,060 销售费用 4,555 6,622 6,600 6,880 资本开支 -6,897 -2,491 -2,473 -2,430 管理费用 3,560 4,967 5,091 5,375 投资 907 0 0 0 财务费用 9,240 6,406 4,109 3,742 投资活动现金流 -5,407 -2,491 -2,473 -2,430 研发费用 389 497 566 645 股权募资 6,162 0 0 0 资产减值损失 -582 0 0 0 债务募资 1,410 -2,100 -10,000 -10,000 投资收益 555 0 0 0 筹资活动现金流 299 -6,911 -14,690 -14,490 营业利润 -32,199 680 19,149 28,822 现金净流量 -1,567 8,787 8,372 27,140 营业外收支 673 509 527 570 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 -31,526 1,189 19,676 29,392 成长能力 所得税 2,172 0 0 0 营业收入增长率 -14.3% 90.2% 13.9% 14.0% 净利润 -33,698 1,189 19,676 29,392 净利润增长率 -170.0% 103.2% 1554.3% 49.4% 归属于母公司净利润 -32,682 1,047 17,315 25,865 盈利能力 YoY(%) -170.0% 103.2% 1554.3% 49.4% 毛利率 -21.6% 8.3% 15.8% 18.3% 每股收益 -1.90 0.06 0.96 1.43 净利润率 -37.5% 0.6% 9.2% 12.0% 资产负债表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA -10.5% 0.3% 5.3% 7.1% 货币资金 20,240 29,027 37,399 64,539 净资产收益率ROE -79.6% 2.5% 29.1% 30.3% 预付款项 619 456 476 527 偿债能力 存货 1,387 1,987 1,539 2,362 流动比率 0.23 0.30 0.33 0.51 其他流动资产 10,525 15,123 10,347 15,838 速动比率 0.18 0.24 0.28 0.45 流动资产合计 32,771 46,593 49,762 83,266 现金比率 0.14 0.19 0.25 0.39 长期股权投资 6,205 6,205 6,205 6,205 资产负债率 82.3% 82.7% 76.9% 70.9% 固定资产 90,810 90,836 90,818 90,754 经营效率 无形资产 6,547 6,547 6,547 6,547 总资产周转率 0.27 0.52 0.58 0.62 非流动资产合计 279,230 279,256 279,238 279,174 每股指标(元) 资产合计 312,001 325,849 329,000 362,440 每股收益 -1.90 0.06 0.96 1.43 短期借款 53,674 53,674 53,674 53,674 每股净资产 2.27 2.32 3.28 4.71 应付账款及票据 14,351 23,609 16,066 27,822 每股经营现金流 0.19 1.00 1.41 2.43 其他流动负债 73,433 78,933 79,951 82,243 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 141,458 156,217 149,691 163,739 估值分析 长期借款 15,316 15,216 10,216 5,216 PE -3.99 131.40 7.94 5.32 其他长期负债 100,113 98,113 93,113 88,113 PB 3.35 3.27 2.31 1.61 非流动负债合计 115,429 113,329 103,329 93,329 负债合计 256,887 269,546 253,020 257,068 股本 18,121 18,121 18,121 18,121 少数股东权益 14,057 14,200 16,561 20,088 股东权益合计 55,114 56,303 75,980 105,372 负债和股东权益合计 312,001 325,849 329,000 362,440 资料来源:公司公告,华西证券研究所 分析师与研究助理简介 游道柱:华西证券研究所交运行业首席分析师。12年实业、卖方和买方的复合经历(6年实业、4年卖方、2年买方),曾就职于申万宏源证券研究所,所在团队曾获新财富、水晶球等奖项。具备消费互联网、食品饮料、家电、免税等多个行业的研究体会,擅长从底层商业逻辑出发、以及跨行业比较的视角去推演行业和公司未来的发展趋势。目前重点覆盖快递、航空、机场、免税、化工物流、供应链等。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期