化学发光后起之秀持续验证高成长性

事件：公司发布2023年三季报，收入端增长亮眼： 2023年前三季度，公司实现营业收入15.45亿元/-50.63%；归母净利润2.85亿元/-67.36%；扣非净利润1.75亿元/-78.76%，非经常性损益主要为1.08亿非流动性资产处置损益，我们预计主要系原合并报表内的子公司卓润生物出表带来的账面投资收益。 分业务来看，2023年前三季度，公司自产非新冠业务实现营业收入9.18亿元/+47.91%，自产化学发光业务营业收入8.03亿元/+48.44%。 单三季度，公司自产非新冠业务、自产化学发光业务的营业收入分别同比增长了42.01%、40.94%，在去年同期存在较高基数且今年三季度国内政策变化的情况下，依然保持了较高的收入增速。 毛利率进一步改善，保持高强度研发投入： 2023年前三季度，公司整体销售毛利率为53.37%，同比下降2.99pct，主要系一季度新冠业务毛利率大幅下降所致。单从2023Q3来看，公司销售毛利率为62.60%，同比提升5.73pct，环比同样新冠业务较少的2023Q2上升了5.30pct，其原因我们预计一方面是公司三季度装机放缓，毛利率较高的试剂销售占比提高，另一方面是公司规模效应进一步显现。 费用率方面，2023年单三季度，公司销售/管理/研发费用率分别为23.01%、8.60%、16.34%，分别相较新冠业务较少的2021年同期上升了5.51pct、1.25pct、5.28pct。公司加大了在微流控、测序、生化以及抗原抗体原材料方面的研发投入，2023Q3研发费用达到7687万元，同比增长了57.65%。 600速机装机比例大幅提高，单产提升逻辑有望持续验证： 2023年前三季度，公司化学发光仪新增装机超过450台，其中600速的iFlash3000G新增装机125台，占比达到了约28%，较2023年上半年提升了约8.5pct。受疫情影响，公司仪器整体单产水平相对较低，但公司终端用户中三级医院占比高+常规项目不断补齐+超高速机逐渐铺开，理论上拥有较高的单产提升空间。随着疫后诊疗活动恢复和公司大量新装机仪器逐渐进入成熟期，公司单产重新回到了上升通道。今年以来，公司自产非新冠业务营收尤其是常规项目试剂的销售收入不断高增长也持续印证了这一逻辑（2023年上半年公司常规项目试剂销售收入同比增长69.42%）。 股权激励目标高远，彰显管理层信心与决心： 公司推出了2023年限制性股票激励计划，共向60名核心骨干授予198.30万股第二类限制性股票。业绩考核目标为：以2022年为基数，23、24年非新冠自产产品营业收入增长率分别不低于35%、82.25%，相当于每年同比增长35%；23、24年自产化学发光业务营业收入增长率分别不低于40%、89%，相当于每年分别同比增长40%、35%。此次股权激励对核心业务提出了较高的增长要求，既彰显了公司对未来业绩保持高增长的信心，也有利于充分调动公司骨干员工的工作积极性。 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价22.99元。我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为-50.8%、4.5%、20.4%，净利润的增速分别为-63.1%、24.8%、29.8%；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价22.99元，相当于2023年35倍的动态市盈率。 风险提示：国内装机不及预期的风险、行业政策变动的风险、海外市场开拓不及预期的风险。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表