金价维持高位，黄金龙头业绩持续高增

证券研究报告|公司点评山东黄金(600547.SH) 2023年10月28日 买入（维持） 投资要点 山东黄金（600547.SH）：金价维持高位，黄金龙头业绩持续高增 所属行业：有色金属/贵金属当前价格(元)：24.70 证券分析师 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn张崇欣 资格编号：S0120522100003 研究助理 邮箱：zhangcx＠tebon.com.cn 康宇豪 市场表现 邮箱：kangyh＠tebon.com.cn 山东黄金沪深300 事件：公司披露2023年三季报预告，业绩高速增长。公司2023年Q3营业收入138.98亿元，同比+38.95%，环比-2.99%；归母净利润4.65亿元，同比+239.59%，环比+5.54%；扣非归母净利润3.98亿元，同比+172.89%。公司2023年Q1-Q3 营业收入413.23亿元，同比+94.12%；归母净利润13.45亿元，同比+94.12%； 扣非归母净利润12.80亿元，同比+69.21%。公司三季度业绩同比持续高速增长。 公司23年矿产金和外购金产量波动不大，黄金价格维持高位、小金条产量上升拉动公司业绩成长。公司2023年Q1-Q3产量中自产金29710.73千克，同比-1.97%；外购金41402.65千克，同比-1.27%；小金条22245.39千克，同比+23.85%。2023 年Q1-Q3单季度国内黄金现货均价分别为420.45、447.71、459.69元/克，且从 10月来看金价仍维持高位，对比22年均价392.21元/克有较大幅度上涨。 69% 57% 46% 34% 23% 11% 0% -11% 2022-102023-022023-06 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-2.68-4.08-3.93 相对涨幅(%)1.05-0.124.78 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《山东黄金（600547.SH）：黄金龙头产量持续领先，金价高增推动业绩成长》，2023.9.1 2.《山东黄金（600549.SH）：降本价增双驱动，黄金龙头持续攀登》，2023.7.15 3.《山东黄金（600547.SH）：黄金龙头新周期，越过千山始见金》，2023.5.29 公司矿山众多，成本大幅优化，开展多个矿山副井、建设工程，未来产量有望增长。2022年蓬莱矿业复产，2023年1月东风矿区复产，玲珑矿区预计也可于2023年复工复产，三山岛金矿、焦家金矿、新城金矿等诸多矿山产量回升，2022年黄 金总产量38.67吨，同比增加56.06%。矿产金成本回落至222.2元/克，同比下降16.05%。22年三山岛副井工程开工建设、焦家明混合井、朱郭李家主副井工程开工建设，卡蒂诺资源旗下矿山建设稳步推进，公司未来矿产金产量有望增长。 盈利预测与估值。预测公司2023-2025年营收分别为560.47/617.24/682.61亿元，归母净利润分别为23.25/32.47/43.82亿元，对应PE47.52/34.03/25.22，公司作为全国产量领先企业，叠加集团公司“十四五”产量目标，将充分受益高金 价周期带来的盈利，2022-2025年公司归母净利润年复合增速52.07%，维持“买入”评级 风险提示：公司矿产金产量增长不及预期；公司克金成本增长超预期；黄金价格下跌超预期 股票数据总股本(百万股)： 4,473.43 流通A股(百万股)： 3,614.44 52周内股价区间(元)： 17.25-27.22 总市值(百万元)： 110,493.71 总资产(百万元)： 130,632.26 每股净资产(元)： 7.58 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 33,935 50,306 56,047 61,724 68,261 (+/-)YOY(%) -46.7% 48.2% 11.4% 10.1% 10.6% 净利润(百万元) -194 1,246 2,325 3,247 4,382 (+/-)YOY(%) -109.6% 743.2% 86.6% 39.6% 35.0% 全面摊薄EPS(元) -0.04 0.28 0.52 0.73 0.98 毛利率(%) 10.6% 14.1% 18.3% 19.8% 21.4% 净资产收益率(%) -0.7% 3.8% 6.7% 8.5% 10.3% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 50,306 56,047 61,724 68,261 每股收益 0.20 0.52 0.73 0.98 营业成本 43,212 45,794 49,503 53,680 每股净资产 7.35 7.80 8.52 9.50 毛利率% 14.1% 18.3% 19.8% 21.4% 每股经营现金流 0.66 1.62 2.51 2.20 营业税金及附加 822 914 1,007 1,113 每股股利 0.07 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 1.6% 1.6% 1.6% 1.6% 价值评估(倍) 营业费用 176 224 247 273 P/E 95.80 47.52 34.03 25.22 营业费用率% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% P/B 2.61 3.17 2.90 2.60 管理费用 2,316 3,363 3,703 4,096 P/S 2.20 1.97 1.79 1.62 管理费用率% 4.6% 6.0% 6.0% 6.0% EV/EBITDA 14.86 12.88 10.28 8.23 研发费用 400 448 492 545 股息率% 0.4% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 盈利能力指标(%) EBIT 3,279 5,331 6,803 8,588 毛利率 14.1% 18.3% 19.8% 21.4% 财务费用 1,047 1,503 1,451 1,363 净利润率 2.8% 4.8% 6.0% 7.4% 财务费用率% 2.1% 2.7% 2.4% 2.0% 净资产收益率 3.8% 6.7% 8.5% 10.3% 资产减值损失 -1 0 0 0 资产回报率 1.4% 2.5% 3.3% 4.2% 投资收益 78 90 99 109 投资回报率 4.0% 6.3% 7.5% 8.8% 营业利润 2,102 3,918 5,451 7,335 盈利增长(%) 营业外收支 -96 -100 -120 -140 营业收入增长率 48.2% 11.4% 10.1% 10.6% 利润总额 2,006 3,818 5,331 7,195 EBIT增长率 595.4% 62.6% 27.6% 26.2% EBITDA 6,531 9,166 10,702 12,555 净利润增长率 743.2% 86.6% 39.6% 35.0% 所得税 583 1,145 1,599 2,158 偿债能力指标 有效所得税率% 29.1% 30.0% 30.0% 30.0% 资产负债率 59.6% 58.0% 56.6% 54.3% 少数股东损益 178 347 485 655 流动比率 0.6 0.8 0.9 1.1 归属母公司所有者净利润 1,246 2,325 3,247 4,382 速动比率 0.4 0.6 0.7 0.9 现金比率 0.3 0.4 0.6 0.7 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 9,634 12,794 20,960 27,388 应收帐款周转天数 0.9 1.0 1.0 1.0 应收账款及应收票据 195 175 233 218 存货周转天数 29.5 33.1 33.0 33.0 存货 4,092 4,326 4,750 5,091 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.7 其它流动资产 7,553 8,641 7,923 9,728 固定资产周转率 1.6 2.0 2.5 3.2 流动资产合计 21,475 25,935 33,867 42,425 长期股权投资 1,989 1,989 1,989 1,989 固定资产 30,712 27,690 24,680 21,668 在建工程 6,121 6,869 7,542 8,148 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 19,373 19,373 19,373 19,373 净利润 1,246 2,325 3,247 4,382 非流动资产合计 69,246 66,973 64,635 62,229 少数股东损益 178 347 485 655 资产总计 90,722 92,908 98,502 104,654 非现金支出 3,378 3,835 3,899 3,967 短期借款 6,614 5,988 6,091 5,829 非经营收益 419 1,610 1,600 1,603 应付票据及应付账款 7,193 7,309 8,515 9,309 营运资金变动 -2,249 -848 1,995 -754 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 2,972 7,269 11,225 9,853 其它流动负债 20,853 21,190 21,743 22,327 资产 -4,005 -1,661 -1,681 -1,701 流动负债合计 34,661 34,488 36,349 37,466 投资 -134 0 0 0 长期借款 13,548 13,548 13,548 13,548 其他 -1,112 90 99 109 其它长期负债 5,816 5,816 5,816 5,816 投资活动现金流 -5,251 -1,571 -1,582 -1,592 非流动负债合计 19,365 19,365 19,365 19,365 债权募资 8,040 -626 102 -262 负债总计 54,025 53,852 55,714 56,830 股权募资 6,235 0 0 0 实收资本 4,473 4,473 4,473 4,473 其他 -8,813 -1,913 -1,579 -1,572 普通股股东权益 32,877 34,889 38,136 42,517 融资活动现金流 5,462 -2,538 -1,476 -1,834 少数股东权益 3,819 4,167 4,652 5,307 现金净流量 3,228 3,159 8,167 6,427 负债和所有者权益合计 90,722 92,908 98,502 104,654 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为2023年10月27日资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 翟堃，所长助理，能源开采&有色金属行业首席分析师，中国人民大学金融硕士，天津大学工学学士，8年证券研究经验，2022年上海证券报能源行业第二名，2021年新财富能源开采行业入围，2020年机构投资者（II）钢铁、煤炭和铁行业第二名，2019年机构投资者 （II）金属与采矿行业第三名。研究基础扎实，产业、政府资源丰富，擅长从库存周期角度把握周期节奏，深挖优质弹性标的。张崇欣，德邦证券有色行业首席分析师，中国矿业大学矿业工程硕士，采矿工程学士。有丰富的矿业工程技术工作经验。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客