Q3业绩符合预期，多业务布局扩大成长空间

国瓷材料（300285） 公司研究/公司点评 Q3业绩符合预期，多业务布局扩大成长空间 2023-10-29 报告日期： 投资评级：买入（首次） 主要观点： 事件描述 收盘价（元）23.73 近12个月最高/最低（元）33.69/22.51 总股本（百万股）1,004 流通股本（百万股）803 流通股比例（%）80.02 总市值（亿元）238 流通市值（亿元）191 公司价格与沪深300走势比较 % % % 10/22 % 1/23 4/237/2310/23 57% 39 21 3 10月26日，国瓷材料发布了2023年三季度报，公司前三季度实现营业收入 27.87亿元,同比增加14.09%；归母净利润4.41亿元，同比减少3.53%。公司第三季度实现营业收入9.37亿元，同比增长31.53%，环比下降12.02%；实现归母净利润1.22亿，同比增长125.13%，环比下降37.63%。 公司业绩符合预期，多元化业务彰显长期成长性 公司第三季度实现营业收入9.37亿元，同比增长31.53%，环比下降12.02%；实现归母净利润1.22亿，同比增长125.13%，环比下降37.63%。公司业绩保持了恢复的状态，但是修复势头偏弱，强大的产品矩阵分散了市场风险，但是总体受到下游需求疲软的影响。蜂窝陶瓷受益于下游政策影响，以及国六标准切换后行业需求恢复，预计将成为今年业绩的重要支撑。MLCC粉体受下游需求影响明显，医疗板块和精密陶瓷板块长坡厚雪，有望贡献中长期业绩增量。 -14 国瓷材料沪深300 国六标准拉动蜂窝陶瓷放量，MLCC陶瓷粉市场回暖 2020年国六标准开始推行，市场提前透支了2022年的需求，蜂窝陶瓷 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 联系人：刘天其 执业证书号：S0010122080046电话：17321190296 邮箱：liutq@hazq.com 相关报告 终端需求经历过波动后，叠加一些购车补贴、促消费政策，今年下游需求呈现回升状态。随着公司的技术突破，产品已经布局商用车、乘用车、非道路机械、船机和VOC等多个细分领域，随着需求端回暖，今年有望成为业绩增量的主要支撑。公司的MLCC陶瓷粉在产能和技术上双向突破，下游拓宽多个领域，另外随着下游电子设备新机型的放量，电子材料板块也成为提振业绩的重要力量。 公司通过收购开拓海外牙科市场，产品面向多元化和高端化 公司立足原料粉体延伸产业链条，加速扩张剑指国际市场。原料纳米级氧化锆粉体端，公司掌握先进的水热法制备技术，产能达3500吨。粉体材料销售稳步增长，国内市场份额稳步提升，同时进入了部分海外市场头部客户供应体系。牙科产品端，公司子公司爱尔创产品覆盖瓷块、设备等多个应用领域，其齿科修复产品通过了多国认证，客户覆盖110个国家和地区。2022年公司投资韩国Spident公司，进一步拓展牙医临床端产品管线；2023年公司投资德国Dekema公司，将先进的高温陶瓷烧结炉设备整合入公司牙科产品矩阵，同时补齐了公司高端品牌空缺。中长期来看，公司依托自身产业链上下游一体化优势及海外扩张产生的规模化效应，业绩仍有较大增长空间。 公司产品性能优势显著，精密陶瓷板块长坡厚雪 陶瓷球二期项目稳步建设，国瓷赛创基板业务推进顺利。近年来新能源车型从400V向800V高压平台过渡，传统钢制轴承球电腐蚀问题日益突出。 陶瓷球以其优异的绝缘、抗腐蚀性能成为替代钢制轴承球的最优方案。公司子公司国瓷金盛多年深耕陶瓷球的研发与生产。从工艺上看，国瓷金盛掌握GPS法和先进的HIP法两大制备技术，氮化硅陶瓷球产品性能优势突出，质量可达ASTMF2094的ClassI水平，且精度可达G5。从市场格局看，高端陶瓷轴承球多年来由国外垄断，公司作为国内为数不多能够生产高端陶瓷球厂家，结合自身固有原料端优势，将有望从国产替代中持续受益。目前，公司陶瓷球一期项目已顺利建成投产，产品实现在新能源车、风电领域供货，二期项目正在建设中。未来随着新能源车及风电行业中陶瓷球渗透率进一步提升，公司产品有望持续放量。 投资建议 预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.11、8.21、10.77亿元，同比增速为22.9%、34.4%、31.2%。对应PE分别为39、29、22倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 (1)技术开发风险； (2)原材料价格波动风险； (3)兼并重组和商誉风险； (4)汇率波动风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3167 3412 4350 5544 收入同比（%） 0.2% 7.7% 27.5% 27.4% 归属母公司净利润 497 611 821 1077 净利润同比（%） -37.5% 22.9% 34.4% 31.2% 毛利率（%） 34.9% 36.5% 37.6% 38.2% ROE（%） 8.4% 9.6% 11.4% 13.0% 每股收益（元） 0.50 0.61 0.82 1.07 P/E 55.14 39.00 29.02 22.11 P/B 4.70 3.72 3.30 2.87 EV/EBITDA 35.96 23.80 18.30 14.44 资料来源：iFinD，华安证券研究所 正文目录 1立足先进陶瓷，产品矩阵持续扩大5 2电子材料板块：高端化和国产化进程加速6 3催化材料板块：下游需求回暖，国产替代加速7 4精密陶瓷板块：新材料优势突出，精密陶瓷乘风而起10 5医疗板块：牙科板块长坡厚雪，海外市场加速拓展12 风险提示：13 财务报表与盈利预测14 图表目录 图表1公司各业务板块稳步增长5 图表2公司盈利能力稳定6 图表3MLCC配方粉市场集中在日本6 图表4中国MLCC配方粉“质”“量”齐升6 图表5配方粉是原料成本的主要部分7 图表6MLCC整体市场规模稳步提升7 图表7蜂窝陶瓷载体位于内燃机后处理产业链上游8 图表8蜂窝陶瓷的国产替代开始加速进行8 图表9汽车销量呈现波动上升趋势9 图表10重卡市场逐渐适应国六标准9 图表11公司全线布局汽车尾气处理产业10 图表12氮化硅与传统钢材性能对比11 图表13国瓷金盛陶瓷球产品系列参数11 图表14全球牙科植入物市场规模及预测（亿美元）12 图表15全球牙科植入物生产格局12 图表16公司生物医疗板块营业收入（亿元）13 图表17公司生物医疗板块毛利率13 1立足先进陶瓷，产品矩阵持续扩大 公司以陶瓷材料为出发点开拓多个板块，2021年设立新能源事业部和精密陶瓷事业部。公司成立于2005年4月，是一家专业从事功能陶瓷材料研发和生产的高新技术企业。自成立以来，公司深耕新材料行业，是首家实现水热法批量化制备钛酸钡的生产企业，突破了日本厂商的技术封锁，于2012年1月在深交所创业板上市。公司业务板块营收持续扩大，2021年公司成立精密陶瓷事业部和新能源事业部，整合相关业务结构，开拓新的业务板块。同时，公司优化内部管理，积极开拓大客户，进一步打开国外市场，与韩国三星、宁德时代、比亚迪、风华高科等国内外知名厂商建立了长期的合作关系，四个板块进一步发力，推动公司业绩高速增长。 图表1公司各业务板块稳步增长 35 30 25 20 15 10 5 0 2018 2019 2020 2021 2022 电子材料板块营收（亿元）催化材料板块营收（亿元）生物医疗材料板块营收（亿元）新能源材料板块营收（亿元）精密陶瓷材料板块营收（亿元）其他材料板块营收（亿元） 资料来源：iFind，华安证券研究所 公司盈利能力稳而强，业绩逐渐修复。公司营收呈现了较平稳的增长，2020年起尽管疫情一定程度上影响了下游需求，但是公司依然保持增长。2022年，下游开工率较低，电子材料板块和催化板块需求疲软，单位成本提高，使业绩承受压力。从毛利率看，公司产品盈利能力强，并且长期稳定在35%以上。从费率来看，公司业务扩张的同时控制稳定的费用率，今年的业绩呈现缓慢恢复的状态。长期而言，公司的营收和归母净利润保持稳步增长，随着电子材料和催化材料下游需求的复苏，公司业绩将迎来修复期。 图表2公司盈利能力稳定 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2017201820192020202120222023Q3 销售毛利率（%）销售净利率（%）销售期间费用率（%） 资料来源：iFind，华安证券研究所 2电子材料板块：高端化和国产化进程加速 MLCC配方粉产能集中在日本，国产化进程加速进行。全球MLCC配方粉市场主要集中在日本，占到65%以上，其中最大的是日本堺化学，全球市占率为28%，国瓷材料全球占比为10%。另外，根据公司在投资者互动平台回复，公司的国内市占率为80%。从国内来看，中国MLCC配方粉市场逐渐打开，2022年产量为1.21万吨，预计2023年将达到1.42万吨，2018年-2022年的复合增长率为11.6%。国产MLCC配方粉的销售均价呈现上升趋势，也表明了MLCC产业的高端化进程正在加速进行。 图表3MLCC配方粉市场集中在日本图表4中国MLCC配方粉“质”“量”齐升 5% 6% 8%28% 9% 日本堺化学 美国Ferro公司日本化学 国瓷材料 日本富士钛Fujiti日本共立 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 10.6 10.41 1.42 10.34 10.21 1.21 1.08 0.91 0.78 0.79 9.64 10.4 10.2 10 9.8 9.6 10% 14% 20% 日本东邦其他 0.2 0.0 201820192020202120222023E 9.4 9.2 中国MLCC配方粉产量（万吨）均价（万元/吨） 资料来源：中商情报网，华安证券研究所资料来源：中商情报网，智研咨询，华安证券研究所 配方粉在MLCC的成本中占比高，MLCC市场规模持续扩大。在MLCC成本中，陶瓷粉体占据较高的比重，在低容MLCC中陶瓷粉体占20%-25%，在高容MLCC中陶瓷粉体占35%-45%。MLCC所需电子陶瓷粉料的微细度、均匀度和可靠性直接决定了下游MLCC产品的尺寸、电容量和性能的稳定。因此，MLCC厂商一般会在 电子陶瓷粉料的制造过程中，优化材料的纯度和制备工艺，以保证所生产的MLCC产品具有更高的品质和稳定性。从MLCC市场来看，2022年全球MLCC市场规模为1204亿元，国内市场规模为537亿元，虽然受到疫情影响，但是MLCC市场依然呈现增长态势。 图表5配方粉是原料成本的主要部分图表6MLCC整体市场规模稳步提升 成本结构 成本比重 1,400 1204 1,2001147 1017 1,000915 800600537 438460484 400200 0 2019202020212022 全球MLCC市场规模（亿元）中国MLCC市场规模（亿元） 低容MLCC 高容MLCC 陶瓷材料 20%-25% 35%-45% 内电极 5.0% 5%-10% 外电极 5.0% 5%-10% 包装材料 20%-30% 1%-5% 人工成本 10%-20% 10%-20% 设备折旧等 20%-35% 20%-30% 资料来源：艾邦陶瓷展，华安证券研究所资料来源：中商情报网，华安证券研究所 3催化材料板块：下游需求回暖，国产替代加速 蜂窝陶瓷载体厂商位于内燃机后处理产业链上游，国瓷材料等国内领先厂商完成技术突破，蜂窝陶瓷国产替代进程开始加速。蜂窝陶瓷载体厂商为内燃机后处理产业链上游，SCR、TWC、DOC等载体完成后，首先送至催化剂厂商完成涂覆，部分DPF、GPF载体可直接进入内燃机尾气处理系统封装厂商，然后进入内燃机主机厂商，进入整车厂商。蜂窝陶瓷载体以及其他核心零部件需要受到监管部门的型式检验才能进入产业链，从开发设计到批量生产