百日融合目标圆满完成，重点品种实现高增长

业绩简评 2023年10月27日，公司发布23年三季度报告。公司2023年前 三季度公司实现收入56.11亿元，同比-9.40%；归母净利润3.86 亿元，同比+3.58%；扣非归母净利润3.11亿元，同比+19.60%。单季度看，公司2023Q3实现收入18.40亿元，同比-6.36%；归母净利润1.63亿元，同比+4.20%；扣非归母净利润1.33亿元，同比+15.61%。 经营分析 与华润三九百日融合目标圆满完成，进入新阶段。公司与华润三 九的融合正在按照百日融合、一年融合、三年融合的机制稳步推进。百日融合阶段，公司与华润三九扎实推进战略、组织及文化层面的融合，圆满完成百日融合目标，并顺利进入一年融合阶段。按照价值重塑、业务重塑、组织重塑、精神重塑的“四个重塑” 人民币(元)成交金额(百万元) 要求，各项工作正有条不紊地稳步推进。 强渠道助力产品增长。公司产品终端覆盖率稳步提升、品牌影响力有所扩大，体现出坚实而稳健的发展潜力。2023前三季度，公司CHC板块已完成针对国内20个省区一级渠道商的整合工作，客 均销量大幅提升、CHC业务提质增速明显，为业务的持续融合奠定坚实基础。昆中药重点品种参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒、板蓝清热颗粒、清肺化痰丸等在单三季度均实现30%以上的增长。 积极推动研发创新。公司自主研发产品双氢青蒿素磷酸哌喹片 公司基本情况（人民币） 40mg/320mg通过WHO-PQ认证现场检查，并最终获得WHO的PQ认证，列入世界卫生组织国际组织及公立机构抗疟药采购范围，为公司向国际市场拓展提供重要支撑和保障。创新药物临床试验进展方面，公司自主研发的适用于缺血性脑卒中的1类药KYAZ01-2011-020临床II期已启动了二十余家研究中心，试验正有序推进；适用于异檬酸脱氢酶-1（IDH1）基因突变1类创新药KYAH01-2016-079临床I期继续入组中。 盈利预测、估值与评级 预计2023-2025年公司分别实现归母净利润6.12、7.44、8.81亿 元，同比增长60%、22%、18%。公司2023-2025年EPS分别为0.81、 28.00 25.00 22.00 19.00 16.00 13.00 221028 成交金额昆药集团沪深300 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,254 8,282 9,362 10,768 11,585 营业收入增长率 6.95% 0.35% 13.04% 15.01% 7.59% 归母净利润(百万元) 508 383 612 744 881 归母净利润增长率 11.12% -24.52% 59.78% 21.50% 18.46% 摊薄每股收益(元) 0.670 0.505 0.808 0.981 1.163 每股经营性现金流净额 0.33 0.33 0.63 0.85 1.25 ROE(归属母公司)(摊薄) 10.61% 7.69% 11.42% 12.81% 13.91% P/E 16.50 27.94 24.52 20.18 17.04 P/B 1.75 2.15 2.80 2.59 2.37 0.98、1.16元，对应PE分别为25、20、17倍。维持“增持”评级。 风险提示 政策风险；产品集采风险、产品推广不及预期、医保药品限价风险、品牌价值变动风险、原材料价格波动风险、股东减持风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 7,717 8,254 8,282 9,362 10,768 11,585 货币资金 1,473 1,574 1,658 1,473 1,589 1,802 增长率 7.0% 0.3% 13.0% 15.0% 7.6% 应收款项 1,707 2,148 2,772 2,982 3,407 3,656 主营业务成本 -4,334 -4,845 -4,844 -5,310 -6,035 -6,463 存货 1,718 1,884 1,681 1,872 2,128 2,279 %销售收入 56.2% 58.7% 58.5% 56.7% 56.1% 55.8% 其他流动资产 666 574 655 593 626 645 毛利 3,383 3,409 3,438 4,052 4,732 5,122 流动资产 5,564 6,180 6,766 6,921 7,750 8,382 %销售收入 43.8% 41.3% 41.5% 43.3% 43.9% 44.2% %总资产 68.5% 69.5% 71.7% 70.0% 71.5% 72.2% 营业税金及附加 -65 -65 -72 -75 -86 -93 长期投资 244 280 346 464 464 464 %销售收入 0.8% 0.8% 0.9% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 1,328 1,281 1,233 1,295 1,358 1,440 销售费用 -2,351 -2,373 -2,433 -2,752 -3,176 -3,360 %总资产 16.4% 14.4% 13.1% 13.1% 12.5% 12.4% %销售收入 30.5% 28.8% 29.4% 29.4% 29.5% 29.0% 无形资产 715 775 647 728 780 826 管理费用 -367 -406 -379 -421 -495 -521 非流动资产 2,558 2,713 2,666 2,962 3,093 3,235 %销售收入 4.8% 4.9% 4.6% 4.5% 4.6% 4.5% %总资产 31.5% 30.5% 28.3% 30.0% 28.5% 27.8% 研发费用 -128 -101 -70 -94 -108 -116 资产总计 8,122 8,893 9,432 9,883 10,843 11,617 %销售收入 1.7% 1.2% 0.8% 1.0% 1.0% 1.0% 短期借款 628 678 1,035 1,040 1,123 1,088 息税前利润（EBIT） 472 464 485 710 867 1,032 应付款项 2,143 2,426 2,275 2,476 2,808 2,999 %销售收入 6.1% 5.6% 5.9% 7.6% 8.0% 8.9% 其他流动负债 356 382 579 427 502 568 财务费用 -36 -40 -38 -45 -50 -49 流动负债 3,127 3,485 3,889 3,943 4,433 4,656 %销售收入 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.4% 长期贷款 100 100 60 60 60 60 资产减值损失 -33 -54 -111 -32 -16 -13 其他长期负债 293 368 341 355 373 391 公允价值变动收益 -1 -1 11 0 5 5 负债 3,519 3,953 4,289 4,357 4,866 5,107 投资收益 %税前利润 162.9% 15123.9% 61.3% 202.6% 101.1% 100.9% 普通股股东权益其中：股本 4,451758 4,783758 4,983758 5,361758 5,807758 6,336758 营业利润营业利润率营业外收支 5417.0%0 6347.7%-3 497 6.0% -20 7638.2%-1 9268.6%-1 1,0959.5%-1 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 2,2691528,122 2,5631578,893 2,7151599,432 3,0831649,883 3,52916910,843 4,05817411,617 税前利润利润率 540 7.0% 631 7.6% 477 5.8% 762 8.1% 925 8.6% 1,094 9.4% 比率分析 所得税 -78 -118 -92 -145 -176 -208 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 14.5% 18.7% 19.2% 19.0% 19.0% 19.0% 每股指标 净利润 462 513 385 617 749 886 每股收益 0.603 0.670 0.505 0.808 0.981 1.163 少数股东损益 5 6 2 5 5 5 每股净资产 5.870 6.308 6.572 7.073 7.662 8.359 归属于母公司的净利润 457 508 383 612 744 881 每股经营现金净流 0.541 0.332 0.335 0.627 0.851 1.249 净利率 5.9% 6.2% 4.6% 6.5% 6.9% 7.6% 每股股利 0.200 0.230 0.270 0.323 0.392 0.465 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 10.26% 10.61% 7.69% 11.42% 12.81% 13.91% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 5.62% 5.71% 4.06% 6.20% 6.86% 7.59% 净利润 462 513 385 617 749 886 投入资本收益率 7.55% 6.58% 6.27% 8.65% 9.77% 10.87% 少数股东损益 5 6 2 5 5 5 增长率 非现金支出 205 252 355 167 166 181 主营业务收入增长率 -4.96% 6.95% 0.35% 13.04% 15.01% 7.59% 非经营收益 -66 -118 -11 49 53 55 EBIT增长率 -0.44% -1.74% 4.46% 46.44% 22.07% 19.07% 营运资金变动 -192 -395 -476 -358 -322 -175 净利润增长率 0.56% 11.12% -24.52% 59.78% 21.50% 18.46% 经营活动现金净流 410 252 254 475 645 947 总资产增长率 9.24% 9.49% 6.06% 4.78% 9.72% 7.14% 资本开支 -47 -226 -66 -281 -251 -281 资产管理能力 投资 -76 219 -178 -118 5 5 应收账款周转天数 65.9 72.0 94.8 100.0 100.0 100.0 其他 30 27 9 20 10 10 存货周转天数 132.6 135.7 134.3 130.0 130.0 130.0 投资活动现金净流 -92 19 -235 -379 -236 -266 应付账款周转天数 51.6 48.2 49.8 43.0 42.0 42.0 股权募资 11 10 2 13 0 0 固定资产周转天数 59.3 54.7 51.5 46.0 40.4 38.6 债权募资 120 13 331 35 92 -24 偿债能力 其他 -232 -242 -265 -315 -369 -427 净负债/股东权益 -23.47% -19.38% -17.17% -12.53% -12.14% -14.94% 筹资活动现金净流 -101 -219 68 -267 -277 -451 EBIT利息保障倍数 13.1 11.7 12.7 15.7 17.4 21.1 现金净流量 213 49 90 -170 132 230 资产负债率 43.33% 44.45% 45.48% 44.09% 44.88% 43.96% 来源：公司年报