自主品牌盈利改善，合资品牌盈利短期承压

买入（维持） 股价（2023年10月27日）10.44元 自主品牌盈利改善，合资品牌盈利短期承压 公司研究|季报点评广汽集团601238.SH 目标价格11.22元 52周最高价/最低价12.6/9.65元 总股本/流通A股（万股）1,048,570/1,042,934 A股市值（百万元）109,471 业绩符合预期。公司前3季度营业收入976.56亿元，同比增长22.1%；归母净利润 45.11亿元，同比下降44.0%；扣非归母净利润40.23亿元，同比下降47.9%。3季 度营业收入360.69亿元，同比增长14.4%，环比增长2.5%；归母净利润15.45亿元，同比下降33.2%，环比增长8.1%；扣非归母净利润13.21亿元，同比下降36.7%，环比增长4.1%，净利润下滑主要系合资板块销量下滑、盈利承压等所致。 3季度毛利率改善，现金流大幅好转。前3季度毛利率6.9%，同比提升0.8个百分点；3季度毛利率10.0%，同比提升3.9个百分点，环比提升4.0个百分点，毛利率提升预计主要系传祺产品结构优化、MPV车型销量占比提升所致。3季度期间费用 率8.7%，同比提升0.2个百分点，环比提升0.5个百分点，其中销售费用率同比提 升0.6个百分点，环比提升0.4个百分点。前3季度经营活动现金流净额40.22亿元，同比增长300.6%，主要系销量增加导致销售商品收到的现金增加等综合所致。 合资品牌销量下滑叠加促销力度加大导致投资收益同环比下滑。前3季度投资收益 72.81亿元，同比下降40.7%，3季度投资收益18.33亿元，同比下降51.4%，环比 下降26.5%。前3季度广本销量43.58万辆，同比下降23.9%，广丰销量68.58万辆，同比下降10.3%；3季度广本销量14.59万辆，同比下降32.3%，环比增长3.9%，广丰销量23.30万辆，同比下降11.9%，环比增长0.1%。今年以来国内整车市场竞争持续加剧，新能源车型对合资品牌形成冲击，销量同比承压，加之合资品牌为维持市场份额加大促销力度，导致合资板块业绩表现下滑。 自主品牌产品结构持续升级，埃安实现盈利。前3季度扣非自主净利润-32.57亿元，较2022年同期减亏12.83亿元；3季度扣非自主净利润-5.12亿元，较2022年同期减亏11.71亿元，环比2023年2季度减亏7.14亿元，3季度自主板块盈利 能力同环比改善，预计主要系传祺车型结构升级、埃安规模效应提升、碳酸锂价格下降等综合所致，据公司公众号，埃安已在6-9月实现盈利。前3季度广汽传祺销 量29.60万辆，同比增长10.7%，3季度销量10.79万辆，同比增长13.8%，前3季度传祺MPV销量近12万辆，同比增长60.9%，豪华型MPV（M8+E9）9月销量达11182辆。前3季度广汽埃安销量35.10万辆，同比增长92.5%，3季度销量 盈利预测与投资建议 14.17万辆，同比增长72.6%，环比增长8.1%。埃安高端品牌昊铂旗下GT、SSR已上市，第三款车型昊铂HT开启预售，预计高附加值的昊铂车型将有望提振埃安毛利率、助力埃安盈利能力继续提升。公司于10月24日完成对广汽三菱的重组，广汽埃安将利用广汽三菱工厂实现产能扩张，预计2024年6月实现量产，建成后埃安将具备60万辆年产能，将为埃安实现2025年产销百万辆目标夯实基础。 调整收入、毛利率、投资收益等，预测2023-2025年EPS分别为0.66、0.72、 0.80元（原0.73、0.85、1.00元），按23年PE估值，参考可比公司估值，给予 2023年17倍PE，对应目标价11.22元，维持买入评级。 风险提示 乘用车行业销量低于预期、广丰、广本、广汽自主销量低于预期。 国家/地区中国 行业汽车与零部件 核心观点 报告发布日期2023年10月28日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 5.03 5.03 -4.77 -12.72 相对表现% 3.55 8.76 3.94 -10.83 沪深300% 1.48 -3.73 -8.71 -1.89 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 袁俊轩yuanjunxuan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523070005 投资收益短期承压，自主稳步改善 2023-09-03 合资销量略有压力，埃安销量维持高位 2023-08-13 自主销量向好，埃安再创新高 2023-07-10 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 同比增长(%)19.8%45.6%29.2%18.8%17.5% 营业收入(百万元)75,110109,335141,218167,772197,183 营业利润(百万元)7,1457,4566,7787,4728,460 同比增长(%)26.7%4.3%-9.1%10.2%13.2% 同比增长(%)22.9%10.0%-14.8%10.2%14.3% 归属母公司净利润(百万元)7,3358,0686,8777,5758,659 每股收益（元）0.700.770.660.720.83 净资产收益率(%)8.4%7.9%5.9%6.1%6.7% 毛利率(%)7.9%7.0%7.7%8.3%8.9% 净利率(%)9.8%7.4%4.9%4.5%4.4% 市净率1.21.00.90.90.8 市盈率14.913.615.914.512.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 24,036 39,524 70,609 83,886 98,592 营业收入 75,110 109,335 141,218 167,772 197,183 应收票据、账款及款项融资 9,703 9,138 13,416 15,938 18,732 营业成本 69,164 101,689 130,291 153,865 179,546 预付账款 760 1,310 2,824 3,355 3,944 营业税金及附加 1,824 2,242 2,824 3,355 3,944 存货 8,111 12,362 14,332 16,925 19,750 营业费用 4,340 4,228 5,790 7,046 8,282 其他 18,582 29,458 18,279 20,984 22,980 管理费用及研发费用 4,923 5,875 6,637 7,885 9,268 流动资产合计 61,192 91,792 119,460 141,089 163,997 财务费用 172 (181) (390) (398) (397) 长期股权投资 36,905 37,788 37,788 37,788 37,788 资产、信用减值损失 832 3,658 1,377 851 771 固定资产 17,507 19,284 19,479 19,131 18,610 公允价值变动收益 (22) (319) 250 250 300 在建工程 1,730 1,234 1,367 1,433 1,377 投资净收益 11,814 14,317 10,729 10,645 10,880 无形资产 15,383 16,122 13,435 10,748 8,061 其他 1,498 1,633 1,110 1,410 1,510 其他 21,480 23,801 9,268 9,257 8,999 营业利润 7,145 7,456 6,778 7,472 8,460 非流动资产合计 93,005 98,229 81,337 78,358 74,835 营业外收入 116 84 110 110 200 资产总计 154,197 190,021 200,796 219,447 238,833 营业外支出 25 77 50 50 50 短期借款 2,296 6,309 5,142 9,894 16,517 利润总额 7,237 7,463 6,838 7,532 8,610 应付票据及应付账款 15,946 17,858 29,967 35,389 41,296 所得税 (154) (536) (137) (151) (172) 其他 30,564 32,409 24,830 27,117 27,213 净利润 7,391 7,998 6,974 7,683 8,782 流动负债合计 48,806 56,576 59,939 72,400 85,026 少数股东损益 56 (70) 98 108 123 长期借款 2,702 4,854 4,854 4,854 4,854 归属于母公司净利润 7,335 8,068 6,877 7,575 8,659 应付债券 2,995 0 0 0 0 每股收益（元） 0.70 0.77 0.66 0.72 0.83 其他 7,098 6,343 6,007 6,477 6,727 非流动负债合计 12,796 11,196 10,861 11,331 11,581 主要财务比率 负债合计 61,602 67,772 70,800 83,730 96,607 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 2,335 9,014 9,111 9,219 9,342 成长能力 实收资本（或股本） 10,371 10,487 10,486 10,486 10,486 营业收入 19.8% 45.6% 29.2% 18.8% 17.5% 资本公积 23,493 40,947 41,263 41,263 41,263 营业利润 26.7% 4.3% -9.1% 10.2% 13.2% 留存收益 55,671 61,210 68,086 73,598 79,985 归属于母公司净利润 22.9% 10.0% -14.8% 10.2% 14.3% 其他 725 591 1,050 1,150 1,150 获利能力 股东权益合计 92,595 122,248 129,997 135,716 142,226 毛利率 7.9% 7.0% 7.7% 8.3% 8.9% 负债和股东权益总计 154,197 190,021 200,796 219,447 238,833 净利率 9.8% 7.4% 4.9% 4.5% 4.4% ROE 8.4% 7.9% 5.9% 6.1% 6.7% 现金流量表 ROIC 7.1% 6.2% 4.5% 4.7% 5.0% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 7,391 7,998 6,974 7,683 8,782 资产负债率 40.0% 35.7% 35.3% 38.2% 40.4% 折旧摊销 4,752 5,933 4,539 4,649 4,759 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 172 (181) (390) (398) (397) 流动比率 1.25 1.62 1.99 1.95 1.93 投资损失 (11,814) (14,317) (10,729) (10,645) (10,880) 速动比率 1.08 1.40 1.73 1.69 1.67 营运资金变动 (3,317) (9,565) 1,805 (1,180) (2,145) 营运能力 其它 (2,773) 4,78