2023年三季报点评：经营质量持续改善，向好趋势依然稳固（2023-10-27）

中集车辆（301039）2023年三季报点评 / 经营质量持续改善，向好趋势依然稳固 挖掘价值投资成长 / 2023年10月27日 增持（维持） 【投资要点】 海内外市场保持增长，公司盈利有望延续稳定发展态势。公司2023年前三季度实现营收195.68亿元，同比+12.42%；归母净利润22.77亿元，同比+244.64%；扣非净利润14.04亿元，同比+112.59%。其中Q3实现营收60.99亿元，同比略有下滑；归母净利润3.81亿元，同比+29.07%；扣非净利润3.68亿元，同比+18.15%。公司在收入下滑的情况下利润实现正增长，主要原因系：（1）海外市场盈利同比显著增长，公司积极把握北美半挂车市场增长契机，同时在欧洲与新兴市场业务实现强劲增长。(2)国内半挂车业务保持稳定发展态势，并在细分市场获得市场份额的提升。据中汽协数据，2023年1-9月我国牵引车市场销量38.69万辆，同比+63.00%。随着国内外市场需求进一步复苏，公司盈利有望延续增长态势。 持续改善经营质量，盈利能力同比提升。公司Q3毛利率为17.62%，同比/环比+3.25/-2.55pct；净利率6.21%，同比+1.47pct。盈利能力同比提升主要系（1）灯塔先锋业务国内与新兴市场半挂车毛利率同比提升；（2）北美业务延续增长态势，收入与毛利率均同比提升。未来，随着公司继续改善经营质量，将亏损资产与业务扭亏为盈，推进组织优化，公司盈利能力有望保持稳定。 加速推动新能源进程，股权激励促进公司长期向好发展。“第三次创业”以来，公司加速推动新能源半挂车的商用化进程，有望占据新能源专用车市场上发展先机。同时，上半年，公司启动“星链计划”对国内半挂车商业模式进行变革，整合了国内7家半挂车工厂。星链计划的实施也提升了国内半挂车业务的毛利率，随着未来星链LTP产线投资落地，国内半挂车业务有望持续改善。此外，公司拟向6位核心管理层和19位高级管理人员开展员工持股计划，进一步激发核心人员的使命感和责任感，促进公司长期、持续、健康发展。 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 联系人：贾国琛 电话：021-23586035 相对指数表现 89.24% 70.55% 51.85% 33.16% 14.47% -4.22% 10/2712/272/274/276/278/27 中集车辆沪深300 基本数据 总市值（百万元) 21608.50 流通市值（百万元) 7767.28 52周最高/最低（元） 15.19/7.75 52周最高/最低（PE） 29.08/7.88 52周最高/最低（PB） 2.33/1.28 52周涨幅（%） 31.37 52周换手率（%） 647.10 相关研究 《各产品市占率稳步提升，半挂车龙头地位持续巩固》 2023.09.13 《国内海外双轮驱动齐发力，业绩持续超预期》 2023.08.01 《盈利能力不断提升，北美业务高歌猛进》 公司研究 汽车行业 证券研究报告 2023.05.04 《主营市场销量高增，半挂车龙头Q1 业绩飙升》 2023.04.13 【投资建议】 短期，在国内复苏+欧美增长+新兴市场开拓等三重因素叠加影响下，2023年公司业绩有望保持高增；中长期，公司不断深化“跨洋经营，当地制造”的经营模式，持续建设高端制造体系。我们维持预计2023-2025年公司营收分别为324.03/405.78/483.05亿元；归母净利润24.94/25.74/28.84亿元；EPS分别为1.24/1.27/1.42元，对应PE为9/8/8倍，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 23620.61 32403.00 40578.00 48305.00 增长率(%) -14.57% 37.18% 25.23% 19.04% EBITDA（百万元） 1738.25 2321.36 3171.07 3520.04 归母净利润（百万元） 1117.96 2494.12 2561.40 2871.15 增长率(%) 24.11% 123.10% 2.70% 12.09% EPS(元/股) 0.55 1.24 1.27 1.42 市盈率（P/E） 14.49 8.64 8.41 7.50 市净率（P/B） 1.27 1.48 1.26 1.08 EV/EBITDA 7.10 7.18 4.77 3.49 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 全球宏观经济下行风险 零部件供应不足、原材料价格上涨风险 汇率波动风险 环保政策风险 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4850.536012.287564.5910392.42 存货 5514.767342.397426.208766.71 流动资产应收及预付 非流动资产 7543.888337.988547.558772.11 固定资产 4933.215427.315325.685200.09 无形资产 844.161069.831325.351580.87 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 22217.2327785.6130932.3036672.72 短期借款 468.00518.00568.00618.00 其他长期资产流动负债 其他流动负债 3098.584067.004917.845751.33 长期借款 331.21287.59243.97200.36 其他非流动负债 397.38400.81404.24407.66 实收资本 2017.602017.602017.602017.60 留存收益 5809.877698.7110260.1113131.26 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 14673.35 3454.33 853.73 193.28 247.58 1325.65 8128.16 4561.59 728.59 0.00 8856.75 4800.31 12699.78 19447.63 4691.17 1401.78 249.52 174.06 1417.26 11857.59 7272.60 688.40 0.00 12546.00 4800.31 14588.62 22384.75 5661.27 1732.68 311.04 59.25 1526.23 12493.05 7007.22 648.21 0.00 13141.26 4800.31 17150.02 27900.61 6668.71 2072.78 372.56 -16.60 1635.19 15413.68 9044.35 608.02 0.00 16021.70 4800.31 20021.17 少数股东权益 660.70650.99641.02629.85 负债和股东权益22217.23 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 27785.61 30932.30 36672.72 营业成本 20483.4228223.0134978.2441638.91 销售费用 526.43680.46852.141062.71 研发费用 305.58453.64568.09772.88 资产减值损失 -38.32-30.00-30.00-30.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 -23.91 45.36 56.81 67.63 其他收益 76.96187.94235.35299.49 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 11.95900.00 80.00 22.00 利润总额 1474.782961.163041.033414.49 净利润 1113.612484.412551.432859.98 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润1117.962494.122561.402871.15 少数股东损益 EBITDA 23620.61 90.67 1033.81 -90.93 -7.35 224.18 1472.64 9.81 361.17 -4.35 1738.25 32403.00 119.89 1296.12 -40.72 0.00 226.82 2075.72 14.56 476.75 -9.71 2321.36 40578.00 150.14 1623.12 -68.55 0.00 284.05 2976.03 15.00 489.61 -9.97 3171.07 48305.00 173.90 1980.51 -106.14 0.00 338.14 3402.49 10.00 554.51 -11.18 3520.04 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1153.91 1939.39 1899.11 3183.93 净利润 1113.61 2484.41 2551.43 2859.98 折旧摊销 549.56 478.55 484.44 489.45 营运资金变动 -420.34 -1.48 -887.66 84.29 其它 -88.92 -1022.09 -249.10 -249.79 投资活动现金流 -265.96 -101.63 -274.86 -282.95 资本支出 -167.80 -103.18 -273.37 -292.29 投资变动 -80.05 -35.32 -49.80 -49.80 其他 -18.11 36.87 48.32 59.13 筹资活动现金流 -954.10 -676.01 -71.95 -73.16 银行借款 1418.37 6.38 6.38 6.38 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 100.00 0.00 0.00 0.00 其他 -2472.48 -682.39 -78.33 -79.55 现金净增加额 -11.89 1161.76 1552.31 2827.82 期初现金余额 4694.70 4682.82 5844.57 7396.88 期末现金余额主要财务比率 4682.82 5844.57 7396.88 10224.70 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 -14.57% 37.18% 25.23% 19.04% 营业利润增长 25.48% 40.95% 43.37% 14.33% 归属母公司净利润增长 24.11% 123.10% 2.70% 12.09% 获利能力（%）毛利率 13.28% 12.90% 13.80% 13.80% 净利率 4.71% 7.67% 6.29% 5.92% ROE 8.80% 17.10% 14.94% 14.34% ROIC 6.20% 9.45% 11.91% 11.65% 偿债能力资产负债率（%） 39.86% 45.15% 42.48% 43.69% 净负债比率 - - - - 流动比率 1.81 1.64 1.79 1.81 速动比率 1.06 0.95 1.11 1.15 营运能力总资产周转率 1.06 1.17 1.31 1.32 应收账款周转率 7.57 7.59 7.85 7.98 存货周转率 4.28 4.41 5.46 5.51 每股指标（元）每股收益 0.55 1.24 1.27 1.42 每股经营现金流 0.57 0.96 0.94 1.58 每股净资产 6.29 7.23 8.50 9.92 估值比率P/E 14.49 8.64 8.41 7.50 P/B 1.2