弱需求下业绩承压，关注底部价值

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年10月27日 弱需求下业绩承压，关注底部价值 中国巨石(600176) 评级： 买入 股票代码： 600176 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 16.5/11.5 目标价格： 总市值(亿) 465.56 最新收盘价： 11.63 自由流通市值(亿) 465.56 自由流通股数(百万) 4,003.14 事件概述 公司发布三季报，2023年前三季度实现营业收入114.25亿元，同比-29.04%；归母净利润26.74亿元，同比 -51.54%；扣非归母净利润16.24亿元，同比-54.84%。其中，2023Q3实现营业收入35.96亿元，同比-14.23%； 归母净利润6.11亿元，同比-53.41%；扣非归母净利润3.54亿元，同比-53.83%。2023年前三季度公司经营 现金流净额4.85亿元，同比-88.24%。我们认为公司业绩下滑主要系玻纤行业下游需求恢复有限，市场竞争加剧，玻纤产品价格持续走低所致。 ►粗纱：需求下滑导致景气迅速下行 2023年前三季度，受下游需求全面走弱影响，粗纱价格持续走低。根据卓创数据，2023年华东市场无碱玻璃纤 维纱（缠绕直接纱2400tex）今年以来市场价从1月份4050元/吨降至目前3450元/吨，三季度同比均价测算下降幅度超过20%。9月国内市场需求有一定恢复，尤其是风电和热塑类产品。但由于Q3行业库存环比增加较多（相比Q2末从84.97万吨增加到90.13万吨），由于竞争抢单各类产品价格仍在下降。我们判断目前市场价已经击穿行业多数生产商的成本价格，行业在现有状态下有望促进落后产能淘汰和集中度的提升。 ►电子纱电子布：价格回升，新产线贡献业绩 电子纱电子布产品价格自2022年初到2023年上半年在底部区间进行了较长时间调整。7月份之后，部分生产商冷修减产，下游汽车和电器产销量增加，覆铜板市场开工率提升，电子纱电子布价格回升。根据卓创数据，国内电子纱主流企业出厂价Q3环比提高，价格区间从7500-8000元/吨提高到8300-9100元/吨。根据公司8月 投关活动记录表，随着新产线投产，中国巨石目前电子纱产能已达近10亿吨规模，稳居全行业第一，公司继续巩固和保持“热固粗纱、热塑增强、电子基布”三个全球第一。 ►公司核心竞争力：韧性十足，强抗周期能力穿越周期 在今年行业总体需求恢复有限，产品价格承压的环境下，中国巨石前三季度仍能维持28.67%/24.27%的销售毛利率/销售净利率（Q3销售毛利率/销售净利率为27.14%/17.71%），表现出极强的韧性。其中，公司Q3净利润率下滑较多主要系相较Q1、Q2，Q3财务费用增加和资产处置收益、投资净收益减少所致（Q3财务费用占营 收比2.82%，相较Q1/Q2分别+0.63%/+5.16pct；Q3资产处置收益占营收比5.14%，相较Q1/Q2分别-6.92/-0.33pct；Q3投资净收益占营收比为0.48%，相较Q1/Q2分别+0.97/-3.36pct）。我们判断随着下游需求恢复和供给增速降低，行业景气度有望逆转。公司作为生产规模、产品质量、成本控制、技术创新等方面全面领跑市场的龙头，随着新产线的落地和智能制造、数字化工厂深化推进，有望进一步提高 中高端产品市场的占有率。 投资建议 考虑到行业下游需求恢复、供给侧出清需要较长时间，我们调整了公司2023-2025年的盈利预测：下调 营业收入预测至155.47/168.61/193.50亿元（原：216.42/240.66/254.37亿元）；下调归母净利润预测 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 至34.01/43.65/58.10亿元（原：57.2/66.84/74.5亿元）；EPS预测为0.85/1.09/1.45元/股，对应10 月26日11.63元/股收盘价13.69/10.67/8.01xPE。建议关注底部价值，维持“买入”评级。 风险提示 需求恢复不及预期，供给侧改善不及预期，系统性风险。 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 19,707 20,192 15,547 16,861 19,350 YoY（%） 68.9% 2.5% -23.0% 8.4% 14.8% 归母净利润(百万元) 6,028 6,610 3,401 4,365 5,810 YoY（%） 149.5% 9.6% -48.6% 28.4% 33.1% 毛利率（%） 45.3% 35.6% 27.1% 30.9% 34.7% 每股收益（元） 1.51 1.65 0.85 1.09 1.45 ROE 26.7% 24.0% 11.7% 13.9% 16.4% 市盈率 7.78 7.09 13.69 10.67 8.01 盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：戚舒扬 邮箱：qisy1@hx168.com.cnSACNO：S1120523020003 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 20,192 15,547 16,861 19,350 净利润 6,820 3,473 4,471 5,953 YoY(%) 2.5% -23.0% 8.4% 14.8% 折旧和摊销 1,734 1,424 1,343 1,268 营业成本 13,004 11,340 11,655 12,631 营运资金变动 -2,322 -1,195 1,320 443 营业税金及附加 170 187 169 155 经营活动现金流 4,124 2,672 5,766 6,017 销售费用 158 194 202 232 资本开支 -2,301 -2,991 -2,663 -1,412 管理费用 685 737 780 863 投资 1,132 -200 -100 -100 财务费用 266 98 141 75 投资活动现金流 -1,247 -3,266 -2,561 -1,279 研发费用 577 443 480 551 股权募资 10 0 0 0 资产减值损失 -35 -43 -34 -37 债务募资 -1,462 1,621 1,196 -500 投资收益 -32 187 202 232 筹资活动现金流 -2,467 -278 -998 -2,694 营业利润 8,124 4,115 5,321 7,070 现金净流量 403 -868 2,207 2,043 营业外收支 -85 -5 -32 -32 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 8,039 4,110 5,289 7,038 成长能力 所得税 1,219 637 818 1,085 营业收入增长率 2.5% -23.0% 8.4% 14.8% 净利润 6,820 3,473 4,471 5,953 净利润增长率 9.6% -48.6% 28.4% 33.1% 归属于母公司净利润 6,610 3,401 4,365 5,810 盈利能力 YoY(%) 9.6% -48.6% 28.4% 33.1% 毛利率 35.6% 27.1% 30.9% 34.7% 每股收益 1.65 0.85 1.09 1.45 净利润率 32.7% 21.9% 25.9% 30.0% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 13.6% 6.7% 7.9% 9.8% 货币资金 2,636 1,767 3,975 6,018 净资产收益率ROE 24.0% 11.7% 13.9% 16.4% 预付款项 61 57 58 63 偿债能力 存货 4,129 4,410 3,561 3,158 流动比率 0.93 0.92 0.90 1.05 其他流动资产 5,091 5,055 4,865 5,230 速动比率 0.59 0.53 0.62 0.80 流动资产合计 11,917 11,289 12,459 14,469 现金比率 0.21 0.14 0.29 0.44 长期股权投资 1,419 1,619 1,719 1,819 资产负债率 40.8% 40.6% 40.3% 37.5% 固定资产 28,903 33,507 36,194 37,956 经营效率 无形资产 945 982 1,014 1,048 总资产周转率 0.44 0.31 0.32 0.34 非流动资产合计 36,717 39,831 42,650 44,545 每股指标（元） 资产合计 48,634 51,120 55,109 59,014 每股收益 1.65 0.85 1.09 1.45 短期借款 4,360 5,860 5,860 5,860 每股净资产 6.89 7.27 7.87 8.83 应付账款及票据 3,676 2,520 2,693 2,908 每股经营现金流 1.03 0.67 1.44 1.50 其他流动负债 4,731 3,947 5,252 4,948 每股股利 0.52 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 12,767 12,326 13,805 13,715 估值分析 长期借款 4,309 6,009 6,009 6,009 PE 7.09 13.69 10.67 8.01 其他长期负债 2,760 2,403 2,403 2,403 PB 1.99 1.60 1.48 1.32 非流动负债合计 7,069 8,412 8,412 8,412 负债合计 19,836 20,738 22,217 22,127 股本 4,003 4,003 4,003 4,003 少数股东权益 1,200 1,273 1,379 1,521 股东权益合计 28,797 30,381 32,892 36,887 负债和股东权益合计 48,634 51,120 55,109 59,014 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 戚舒扬：建筑建材+新材料团队首席分析师，FRM，香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于华泰证券、国泰君安证券等机构任建材行业分析师，7年卖方从业经验。曾作为核心成员获得2016、2017年新财富非金属建材第二、第一名，2020年个人获得21世纪金牌分析师金属、非金属类建材和新材料第五名、wind金牌分析师第二名、东方财富2020年最佳分析师第二名等奖项。 金兵：建筑建材+新材料行业研究助理，土木工程学士，金融学硕士；5年工程建设和融资经验，曾任职于百强房企资金管理部、咨询公司项目管理部；全程深度参与上海迪士尼乐园、合肥离子医学中心等重大工程建设开发，建筑建材从业经历和产业积累丰富。 朱昊冉：建筑建材+新材料行业研究助理，香港理工大学理学硕士，北京交通大学工科学士，曾任职于百强房企战略部、上市公司投资部总监；主导多个基金管理和收并购项目，拥有5年建筑建材行业研究与4年投资经验。 析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在