三季度发电量同比增长141.75%，回购与增持彰显发展信心

三季度来水明显修复，投资收益下降致前三季度净利润同比减少。2023年第三季度，公司实现营业收入27.02亿元（-11.01%）；实现归母净利润3.06亿元（+83.52%）；扣非归母净利润2.74亿元（+209.50%），主要系来水明显改善，发电量同比增加141.75%，同时外购电成本同比下降所致。公司前三季度营业收入为83.91亿元（+1.71%），归母净利润3.37亿元（-24.70%），扣非归母净利润2.56亿元（-45.69%），主要系联营企业重庆天泰能源集团有限公司等公司的投资收益同比下降及电解锰业务利润下降所致，前三季度公司投资收益0.17亿元，同比降低91.05% 来水明显改善，四季度发电量有望进一步修复。上半年公司下属水电站受来水严重偏枯影响，发电量明显降低。三季度重庆降水改善，7/8/9月平均降水量481/80/191毫米，同比提高234%/371%/57%。根据重庆市气象局10月天气预报，预计10月全市平均降水量110毫米，较常年同期偏多一成。来水持续改善下，公司四季度发电量有望进一步修复。 独立储能电站建成投产，综合能源业务持续发展。2023年8月初，公司投资建设的重庆市永川区松溉200MW/400MWh磷酸铁锂独立储能电站项目和两江新区龙盛100MW/200MWh磷酸铁锂独立储能电站项目建成并全容量并网投产。公司作为牵头方中标鞍钢集团下属控股子公司本钢板材高压作业区2×135MW余气资源综合利用发电项目BOT总包工程。 回购及增持并施，彰显未来发展信心。2023年9月28日，公司发布回购公告，拟以自有资金回购公司股份，回购总额1-2亿元，回购价格不超过10.00元/股。10月11日，公司通过集中竞价方式首次回购股份203万股，支付总金额为0.16亿元。此外，公司控股股东长江电力计划从2023年9月28日起的未来12个月内增持公司股份，增持金额0.5-1亿元，未设定价格区间。 风险提示：电价大幅下降、来水不及预期、购电成本大幅增加、综合能源业务进度不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑上半年来水偏枯、投资收益减少、综合能源业务落地情况等因素的综合影响，下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润5.87/8.95/11.52亿元（ 原为7.21/10.65/12.97亿元 ，下调幅度19/16/11%） ， 同比增速23.3/52.4/28.7%；每股收益0.31/0.47/0.60元，对应公司当前股价为25/16/13倍PE，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 三季度来水明显修复，投资收益下降致前三季度净利润同比减少。2023年第三季度，公司实现营业收入27.02亿元，同比减少11.01%；实现归母净利润3.06亿元，同比增长83.52%；扣非归母净利润2.74亿元，同比增长209.50%，主要系来水明显改善，发电量同比增加141.75%，同时外购电成本同比下降所致。公司前三季度营业收入为83.91亿元，同比增加1.71%，归母净利润3.37亿元，同比减少24.70%，扣非归母净利润2.56亿元，同比减少45.69%，主要系联营企业重庆天泰能源集团有限公司等公司的投资收益同比下降及电解锰业务利润下降所致，前三季度公司投资收益0.17亿元，同比降低91.05%。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元） 图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元） 图3：公司单季度营业收入情况（单位：亿元） 图4：公司单季度归母净利润情况（单位：亿元） 水电发电量同比大幅增长，售电量及售电单价小幅提高。公司水电总装机74.62万千瓦，2023第三季度来水明显修复，完成发电量10.61亿千瓦时，同比增长141.75%；完成上网电量10.50亿千瓦时，同比增长141.66%。受上半年来水偏枯拖累，公司前三季度累计发电量19.16亿千瓦时，同比下降2.23%，累计上网电量18.95亿千瓦时，同比下降2.32%。公司下属及控股公司的24座电站中，除鱼背山电厂、双河电厂、赶场电厂、长滩电厂、瀼渡电厂、双泉水电站、大河口水电站等7座电站为公司自有电厂未核定上网电价，其他电站发电上网均价为0.3256元/千瓦时（不含税），上网电量合计13.55亿千瓦时。2023前三季度公司售电量103.98亿千瓦时，同比增长3.88%，主要系新增大客户及存量客户用电量增加所致；售电均价0.4905元/千瓦时（不含税），较上年同期的0.4876元/千瓦时提高了0.59%。 图5：公司各季度发电量 毛利率和净利率同比下降，费用率小幅提高。受上半年来水偏枯、购电成本增加和电解锰毛利率下降等因素影响，公司2023年前三季度毛利率为10.81%，同比下降0.92pct；净利率为3.87%，同比下降1.56pct。公司销售、管理、财务费用率分别为0.27%/3.43%/2.08%，三项费用率合计同比提高0.26pct。 ROE同比下降，经营和投资性现金流大幅增加。2023年前三季度，公司ROE为3.03%，同比下降1.02pct，主要系净利率同比明显下降所致。公司经营性净现金流入5.18亿元（+113.17%），主要由于支付税金同比减少及收到增值税留抵退税同比增加所致；公司减少理财产品投资支出，投资性现金流净流出8.90亿元（+28.43%），主要系收回投资收到现金减少及购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金增加所致；本期公司借款增加，融资性净现金流入9.47亿元（+473.94%）。 图6：公司毛利率、净利率情况 图7：公司三项费用率情况 图8：公司ROE及杜邦分析 图9：公司现金流情况（单位：亿元） 来水明显改善，四季度发电量有望进一步修复。上半年公司下属水电站受来水严重偏枯影响，发电量明显降低。三季度重庆降水改善，7/8/9月平均降水量481/80/191毫米，同比提高234%/371%/57%。根据重庆市气象局10月天气预报，预计10月全市平均降水量110毫米，较常年同期偏多一成。来水持续改善下，公司四季度发电量有望进一步修复。 图10：重庆当月累计降水量情况 独立储能电站建成投产，综合能源业务持续发展。2023年8月初，公司投资建设的重庆市永川区松溉独立储能电站项目（装机规模200MW/400MWh，储能电池为磷酸铁锂）和两江新区龙盛独立储能电站项目（装机规模100MW/200MWh，储能电池为磷酸铁锂）建成并全容量并网投产。此外，公司作为牵头方中标鞍钢集团下属控股子公司本钢板材股份有限公司高压作业区2×135MW余气资源综合利用发电项目BOT总包工程。 回购及增持并施，彰显未来发展信心。2023年9月28日，公司发布回购公告，拟以自有资金回购公司股份，回购总额1-2亿元，回购价格不超过10.00元/股。 10月11日，公司通过集中竞价方式首次回购股份203万股，支付总金额为0.16亿元。此外，公司控股股东长江电力计划从2023年9月28日起的未来12个月内增持公司股份，增持金额0.5-1亿元，未设定价格区间。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑上半年来水偏枯、投资收益减少、综合能源业务落地情况等因素的综合影响，下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润5.87/8.95/11.52亿元（原为7.21/10.65/12.97亿元，下调幅度19/16/11%），同比增速23.3/52.4/28.7%；每股收益0.31/0.47/0.60元，对应公司当前股价为25/16/13倍PE，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明