Q3业绩略超预期，看好新项目爬坡

事件 2023年10月25日公司披露三季报，Q1-3实现营收16.18亿元/+ 316.77%，归母净利润7.87亿元/+938.93%，扣非归母净利润7.76亿元/+2803.91%。3Q23实现营收8.77亿元/+217.32%，归母净利润4.84亿元/+361.79%，扣非归母净利润4.80亿元/+283.16%。 点评 Q3受益暑期旺季、业绩释放较充分。2Q23公司营收恢复至19年 同期111.2%、随着各园区陆续开园较2Q23的85.4%修复进一步加快；分园区看，根据我们对宋城演艺官方小程序数据统计，Q3成熟项目杭州/三亚/丽江/九寨千古情日均演出场次分别约6.0/2.6/4.7/2.6场，环比Q2均有提升，其中丽江明显超过19年同期水平；爬坡期项目桂林/张家界/西安/上海日均演出场次分别约4.3/2.2/4.3/2.7场，其中桂林、西安表现突出。毛利率方面， 人民币(元)成交金额(百万元) 公司3Q23毛利率77.8%/+9.0pct，较3Q19-2.1pct、仍有提升空 间。费用方面，3Q23销售/管理费用率分别为4.8%/4.2%，同比 +2.2/-23.3pct，销售费用率上升主因各景区广告投放增加，管理费用率延续Q2趋势继续控制在低于19年同期的水平（较3Q19-1.4pct）。盈利能力方面，3Q23扣非归母净利率54.8%、较3Q19- 5.8pct；若剔除花房投资收益亏损的影响（约-2791万元），调整后的扣非归母净利约为5.1亿元、对应调整后扣非归母净利率58.0%、与19年同期基本持平。 国庆表现较好，期待新项目持续爬坡。23年中秋国庆假期期间公 公司基本情况（人民币） 司累计演出338场，为22年国庆黄金周的384.1%、19年国庆黄金周的125.2%；日均演出约42场、日均水平为19年国庆的约 110%；分园区看，杭州宋城单日场次最高为12场（受杭州亚运会限牌影响、与五一比有所下降），其他园区中疫情后爬坡的新园区桂林、西安单日最高均达8场，成熟园区丽江单日最高6场，暑 期重新开园的上海单日最高5场。中长期看，公司新项目爬坡、老 项目扩容，佛山项目预计24年开业，轻资产项目复制、集团层面培育海外输出项目，成长亮点可期。 盈利预测、估值与评级 公司演艺业务壁垒深厚,收益旅游需求恢复业绩确定性强，中长期 新项目爬坡释放带来增量。预计公司23E-25E收入 18.0016.0014.0012.00 10.00 221025 成交金额宋城演艺沪深300 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,185 458 2,129 2,693 3,154 营业收入增长率 31.27% -61.36% 365.00% 26.48% 17.14% 归母净利润(百万元) 315 10 961 1,293 1,579 归母净利润增长率 NA -96.94% 9854% 34.5% 22.09% 摊薄每股收益(元) 0.121 0.004 0.368 0.495 0.604 每股经营性现金流净额 0.29 0.13 0.59 0.72 0.77 ROE(归属母公司)(摊 4.12% 0.13% 11.47% 14.13% 15.47% 薄)P/E 118.82 3,952.65 29.26 21.76 17.82 P/B 4.90 5.06 3.36 3.07 2.76 21.3/26.9/31.5亿元，归母净利9.6/12.9/15.8亿元，对应23- 25EPE为29.3/21.8/17.8X，维持“买入”评级。 风险提示 项目爬坡速度低于预期，旅游消费意愿恢复低于预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 903 1,185 458 2,129 2,693 3,154 货币资金 1,338 1,859 2,327 3,391 3,673 4,089 增长率 31.3% -61.4% 365.0% 26.5% 17.1% 应收款项 56 12 13 187 199 233 主营业务成本 -353 -580 -228 -673 -808 -904 存货 13 13 11 18 22 25 %销售收入 39.1% 48.9% 49.9% 31.6% 30.0% 28.7% 其他流动资产 506 124 261 842 965 1,098 毛利 550 605 230 1,456 1,884 2,250 流动资产 1,913 2,008 2,613 4,438 4,859 5,445 %销售收入 60.9% 51.1% 50.1% 68.4% 70.0% 71.3% %总资产 20.8% 20.4% 27.7% 42.5% 43.4% 44.4% 营业税金及附加 -12 -22 -28 -29 -36 -43 长期投资 1,759 1,764 1,834 1,914 1,902 1,892 %销售收入 1.3% 1.9% 6.0% 1.4% 1.4% 1.4% 固定资产 3,281 3,102 2,844 2,578 2,852 3,295 销售费用 -64 -66 -22 -92 -108 -120 %总资产 35.7% 31.6% 30.2% 24.7% 25.5% 26.9% %销售收入 7.1% 5.6% 4.9% 4.3% 4.0% 3.8% 无形资产 2,215 2,409 1,634 992 1,038 1,084 管理费用 -288 -256 -392 -151 -175 -189 非流动资产 7,282 7,819 6,808 6,002 6,333 6,815 %销售收入 31.9% 21.6% 85.6% 7.1% 6.5% 6.0% %总资产 79.2% 79.6% 72.3% 57.5% 56.6% 55.6% 研发费用 -37 -41 -19 -23 -32 -35 资产总计 9,195 9,827 9,420 10,440 11,192 12,260 %销售收入 4.2% 3.5% 4.1% 1.1% 1.2% 1.1% 短期借款 12 37 297 40 40 40 息税前利润（EBIT） 149 219 -231 1,161 1,533 1,863 应付款项 438 555 376 571 655 595 %销售收入 16.5% 18.5% n.a 54.5% 56.9% 59.1% 其他流动负债 244 156 178 348 465 545 财务费用 13 1 27 37 54 63 流动负债 694 748 851 960 1,160 1,181 %销售收入 -1.4% -0.1% -5.9% -1.7% -2.0% -2.0% 长期贷款 282 270 0 0 0 0 资产减值损失 -1,910 -27 -1 -20 -12 -10 其他长期负债 484 853 737 794 545 502 公允价值变动收益 0 -12 -2 -3 0 0 负债 1,460 1,871 1,588 1,754 1,705 1,683 投资收益 14 182 187 -38 0 0 普通股股东权益 7,412 7,645 7,549 8,380 9,150 10,206 %税前利润 -0.8% 52.9% -1354% n.a 0.0% 0.0% 其中：股本 2,615 2,615 2,615 2,615 2,615 2,615 营业利润 -1,699 372 -8 1,149 1,587 1,929 未分配利润 3,132 3,398 3,232 4,063 4,833 5,889 营业利润率 n.a 31.4% n.a 54.0% 58.9% 61.1% 少数股东权益 323 310 283 307 337 372 营业外收支 -38 -29 -6 -30 -30 -30 负债股东权益合计 9,195 9,827 9,420 10,440 11,192 12,260 税前利润 -1,737 344 -14 1,119 1,557 1,899 利润率 n.a 29.0% n.a 52.6% 57.8% 60.2% 比率分析 所得税 -30 -41 -3 -134 -233 -285 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 n.a 12.0% n.a 12.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 -1,767 303 -17 985 1,323 1,614 每股收益 -0.670 0.121 0.004 0.368 0.495 0.604 少数股东损益 -15 -13 -27 23 30 35 每股净资产 2.835 2.924 2.887 3.205 3.499 3.903 归属于母公司的净利润 -1,752 315 10 961 1,293 1,579 每股经营现金净流 0.151 0.287 0.127 0.587 0.724 0.766 净利率 n.a 26.6% 2.1% 45.2% 48.0% 50.1% 每股股利 0.200 0.050 0.050 0.050 0.200 0.200 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 -23.64% 4.12% 0.13% 11.47% 14.13% 15.47% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 -19.06% 3.21% 0.10% 9.21% 11.55% 12.88% 净利润 -1,767 303 -17 985 1,323 1,614 投入资本收益率 1.86% 2.31% -3.55% 11.70% 13.68% 14.91% 少数股东损益 -15 -13 -27 23 30 35 增长率 非现金支出 2,204 413 394 303 366 398 主营业务收入增长率 -65.44% 31.27% -61.36% 365.00% 26.48% 17.14% 非经营收益 29 -129 -164 93 44 41 EBIT增长率 -89.71% 47.46% -205.20% 603.07% 32.06% 21.55% 营运资金变动 -71 163 120 154 160 -49 净利润增长率 -231% -118.0% -96.94% 9854% 34.5% 22.09% 经营活动现金净流 394 750 332 1,535 1,893 2,004 总资产增长率 -16.72% 6.86% -4.13% 10.83% 7.20% 9.54% 资本开支 -1,016 -685 -244 620 -685 -878 资产管理能力 投资 75 648 539 -653 -100 -100 应收账款周转天数 2.3 1.2 1.3 2.0 2.0 2.0 其他 0 0 14 -38 0 0 存货周转天数 10.1 8.2 18.8 10.0 10.0 10.0 投资活动现金净流 -941 -37 309 -71 -785 -978 应付账款周转天数 348.3 269.0 647.0 259.0 250.0 200.0 股权募资 120 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 1,014.5 830.8 1,958.9 367.0 300.2 272.9 债权募资 294 -12 -12 -146 -200 0 偿债能力 其他 -301 -184 -184 -149 -539 -536 净负债/股东权益 -17.82% -19.54% -28.