国债增发点评：央地财政关系的重要事件

央地财政关系的重要事件——国债增发点评 研究结论 事件：10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，该决议明确今年四 季度增发国债1万亿元。 增发国债将直接作用于投资，包括地方防灾救灾和灾后恢复重建，有望在地产投资疲弱的背景下提升固定资产投资增速。1万亿国债中今年和明年拟各安排使用5000 亿，考虑到今年仅剩两个月，国债增发到拨付、投放到项目，再到形成实物工作量需要一定时间，对年内基建投资的带动效应可能相对有限，但有望支撑明年基建增速继续维持较高水平，同时避免经济增长在明年基数优势消退的背景下出现较快退坡。广义基建投资自2018年开始减速，增速从2017年底15%下滑至2019年底3.3%， 2020年疫情之后“宽财政”再度推升基建，今年截至三季度的基建增速达到了 管与发展双周观察20231016如何看待超预期的经济数据？——9月经 2023-10-18 济数据点评社融改善是否可持续——9月社融数据点 2023-10-18 评 8.6%，此次增发国债标志着财政宽松、提振政府投资作为一种稳增长逻辑依然没有 宏观经济|动态跟踪 报告发布日期2023年10月25日 陈至奕021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 孙金霞021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 陈玮chenwei3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080003 孙国翔sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 被打破。行业上，资金侧重八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀 受灾地区等高标准农田建设等，集中于城市管廊、水利等行业以及东北京津冀地区。 稳增长信号之外，在当前背景之下，年中增发国债也是重塑央地之间财政关系的一个重要事件。相比其他国家，我国政府的杠杆率并不高，2022年末美国、欧元区、日本、新兴市场和我国政府部门的杠杆率分别为111.9%、91.9%、228.4%、65.3%和 77.7%，尤其是中央政府的杠杆率相对较低，“加杠杆”空间充足。增发国债后财政赤字率预计将从3%提高至3.8%，突破了传统意义上3%的“财政赤字红线”，打开了中央财政的空间。2010年以来，我国赤字率在大多数年份都定在3%及以下，只有 在新冠疫情爆发的2020年和2021年突破了3%，分别为3.6%和3.2%，与这两年相比，今年并没有明显的外生冲击，增发更多是为支持地方：10月25日，国新办举行国务院政策例行吹风会，财政部副部长朱忠明表示，“增发的1万亿国债全部通过转移支付方式安排给地方使用，全部列为中央财政赤字，还本付息由中央承担，不增加地方偿还负担”，这意味着由中央负担债务、地方履行事权，蕴含着重要的央地关系安排。 今年下半年以来财政端的增量政策颇多，包括发行特殊再融资债券、增发国债等，前者利用以往未使用的限额缓解了地方政府债务压力，后者增加了可用财力。展望后续，在土地财政退坡、还本付息压力偏大的背景下，中央和地方的财政关系或将继续调整，2020年十三届全国人大常委会专题讲座“我国的中央和地方财政关系”中，时任财政部长刘昆提及进一步理顺我国中央和地方财政关系的基本考虑时指出，要“完善共同财政事权体系，强化中央财政事权和支出责任”，本次增发国债可以说是一个具体体现。 增发国债将增加四季度债券供给，短期内加大资金压力，货币政策如何配合值得关注，11-12月央行可能通过降准的方式缓解资金面的压力。10月25日，财政部在国 务院例行吹风会上表示，考虑到本次增发的国债是纳入到中央财政赤字管理，所以将采取公开发行方式发行，和已经确定的年度国债发行进行统筹安排。目前公布的特殊再融资债券加上此次增发的国债已有2万亿左右，四季度债券供给量大幅提升，导致近期资金面较为紧张，央行已连续进行大额公开市场操作，后续增发国债可能导致资金面进一步维持紧张，我们预计通过降准维持流动性合理充裕可能会成为政策选项。 风险提示： 中央财政扩张力度可能不足以完全缓解地方债务压力的风险； 海外加息超预期的风险。 “技术调查官”有哪些职责：数字经济监 2023-10-24 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济|动态跟踪——央地财政关系的重要事件——国债增发点评 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话：021-63325888 传真：021-63326786 网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。