盈利能力持续提升，新获订单结构优化

投资要点 事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营收413.10亿元，同比+15.57%； 实现归母净利润7.79亿元，同比+494.54%，实现扣非归母净利润6.71亿元，同比+165.02%。其中，23Q3实现营业收入142.96亿元，同环比分别+11.48%/3.65%；实现归母净利润3.03亿元，同环比分别+28.22%/10.18%，实现扣非归母净利润2.75亿元，同环比分别+60.38%/4.56%。 各项业务继续保持稳健增长，盈利能力持续修复。根据Marklines数据，2023前三季度，中国、美国、德国汽车销量分别同比增长8.2%/ 13.7%/ 15.0%。受全球主要汽车市场产销量回暖、客户订单持续放量，公司前三季度营收同比增长15.57%。其中，汽车电子业务实现营收约126亿元，同比增长约17%；汽车安全业务实现营业收入约287亿元，同比增长约15%。基于收入规模的稳步增长及各项降本增效措施的有效实施，公司盈利水平持续提升。毛利率方面，前三季度公司整体毛利率13.94%，同比提升1.93pp。其中，三季度单季实现毛利率14.93%，同比提升1.00pp，环比提升1.08pp。净利率方面，前三季度公司整体净利率2.11%，同比提升2.13pp。其中，三季度单季实现净利率2.61%，同比提升0.62pp，环比提升0.37pp。分业务板块看，汽车安全业务随着欧洲、美洲区域业务的持续改善，整体毛利率第三季度单季提升至12.6%，汽车电子业务毛利率稳定保持在20%左右。对比汽车安全行业可比公司，2023前三季度奥托立夫和松原股份销售毛利率分别为16.73%/ 31.69%，未来，随着海外区域业务的持续改善，公司盈利水平仍然具备上行空间。 新订单成果丰硕，紧跟汽车行业智能电动化趋势，把握国产品牌机遇。2023年前三季度，公司全球累计新获订单全生命周期金额约590亿元。公司积极把握智能电动汽车渗透率持续提升、中国自主品牌及新势力品牌市占率提升的市场机遇，今年以来获得新能源汽车相关的新订单金额约350亿元，占比约59%。分业务板块看，汽车电子业务和汽车安全业务新获订单全生命周期金额分别约250亿元/340亿元。分市场地区看，中国市场特别是头部自主品牌/新势力的合作关系不断加强，订单金额占比提升明显，国内业务团队新获全球市场订单金额约250亿元，占比提升至约42%。 公司与华为共建智能座舱新生态，相关产品或将量产。2021年，均胜电子控股子公司均联智行与华为汽车事业部完成合作协议签署，重点围绕智能座舱领域展开积极深入的合作，全力打造新一代智能座舱解决方案。2022年11月，在华为开发者大会2022（Together）期间，均联智行与华为签署全面合作备忘录，扩展了与华为的全面合作。双方在座舱及座舱生态方面全方位交流，共同打造基于智慧出行HiCar平台的整体产品解决方案，共同拓展市场、强化品牌建设，为用户提供多样化的座舱生态体验。据2022年年报披露，公司新增为华为合作客户的相关车型提供智能座舱产品，华为提供解决方案和软件操作系统平台，公司提供智能座舱软硬件及系统集成，并负责相关产品的生产、测试、交付及后续服务，预计于2023年下半年开始量产。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.33/15.42/19.12亿元，CAGR为69.3%，EPS分别为0.73/1.09/ 1.36元，对应PE分别为25/17/13倍。给予公司2024年25倍PE，对应目标价27.25元，维持“买入”评级。 风险提示：新兴领域和行业发展慢于预期、原材料成本上涨、汇率波动等风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 1）汽车安全业务：2017-2022年，安全业务新增订单金额分别为155/550/442/375/218/481亿元；预计2023-2024年，安全业务新增订单金额分别同比增长5%；根据相关业务订单金额的大小，按照不同的生命周期（5-8年），测算年度收入。公司汽车安全板块整合优化接近尾声，汽车安全业务逐渐修复，毛利率逐年提升，预计2023-2025年毛利率分别提升2.1/1.3/0.5pp。 2）汽车电子业务：2017-2022年，电子业务新增订单金额分别为225/170/305/140/308/282亿元；预计2023-2024年，电子业务新增订单金额分别同比增长30%/ 20%；根据相关业务订单金额的大小，按照不同的生命周期（5-10年），测算年度收入。随着电动智能化加速渗透，汽车电子业务订单逐步放量量产，使得成本摊薄，且智能电动化产品迭代单车价值有望提升，毛利率逐年提升，预计2023-2025年毛利率分别提升1.0/1.0/ 0.5pp。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入如下表： 表1：分业务收入及毛利率 随着公司安全业务持续优化，毛利率逐渐回归正常水平，业绩持续修复。未来电动智能化加速渗透，公司汽车电子业务订单持续放量量产，业绩保持快速增长。预计公司2023-2025年营业总收入分别为551.9/615.9/685.6亿元，增速分别为10.8%/11.6%/11.3%，归母净利润分别为10.33/15.42/19.12亿元，增速分别为162.16%/49.20%/24.00%。 公司两大业务板块分别为汽车安全业务和汽车电子业务，选取松原股份、华懋科技作为汽车安全板块可比公司，选取德赛西威、华阳集团、科博达作为汽车电子板块可比公司。 2023-2025年五家公司平均PE分别为37/ 26/ 20倍。综合考虑公司安全板块业绩持续修复，受益于汽车电动智能化渗透加速，公司汽车电子业务订单持续放量兑现，业绩保持快速增长，当前估值低于行业平均水平。给予公司2024年25倍PE，对应目标价27.25元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（PE估值法，截止2023.10.24）