万亿国债增发点评：如何理解万亿国债增发的含义

——如何理解万亿国债增发的含义 袁方(S1450520080004)束加沛(S1450523010002) 内容提要 一万亿国债增发在时点、处理形式上的选择，意味着决策层在稳增长层面仍 有意愿，这一信号意义对改善市场主体信心预期有帮助。在实际效果上，资金的 使用、项目的落地有助于推动基建投资上行。 “二十大”以来决策层一直在强调平衡发展与安全，政策兼顾短期和长期效 果，因此本次一万亿国债的增发在影响幅度上不宜与历史上我们经历过的刺激 政策直接类比，当前不搞大规模刺激的政策基调没有实质变化。 国债增发对改善风险偏好、提振市场信心有帮助，市场有望迎来反弹。但市 场最终的反转或许仍然主要依赖于美债利率的企稳、以及国有房地产企业违约 担忧的缓和。 风险提示：（1）地缘政治风险 一、如何理解万亿国债增发的含义 10月24日据新华社报道，中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000 亿元，作为特别国债管理。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预 计赤字率由3%提高到3.8%左右。 此次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿 元，结转明年使用5000亿元。据财政部介绍，资金将重点用于八大方面：灾后恢 复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌 区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾 害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。 从时点选择上，本次国债在四季度的增发超市场预期，体现出决策层对当前 经济形势较为关注。今年前三季度GDP实际增长为5.2%，统计局发言人在数据 发布会上表示“四季度只要增长4.4%以上，就可以保障完成全年5%左右的预期 目标。”而去年四季度GDP实际增长仅有2.9%，在这一低基数上今年四季度实现 4.4%的增长几乎没有难度。因此三季度GDP数据公布后，市场对财政政策扩张的 预期普遍在降低。本次一万亿国债增发明显超市场预期，体现出决策层对当前经 济运行中存在的困难保持关注，稳增长政策的窗口仍未关闭。 从处理形式上，突破3%赤字率意味着财政扩张的空间在提升。历史上，在亚 洲金融危机和98年特大洪水灾害的背景下，1998、1999、2000年我国曾增发国债 1000亿、600亿、500亿，并调整当年的财政赤字预算。本次一万亿国债增发从绝 对规模上远高于1998-2000年，但从占GDP比重来看与1998-2000年的水平接近。 值得关注的是处理形式。本次国债发行推升赤字的同时，作为特别国债管理。实际上如果直接发行特别国债可以不计入赤字，比如2007年、2020年，因此本次增 发国债的处理形式体现出财政主动发力的意愿较强，3%的赤字率目标突破意味着 财政扩张的空间在提升（2010年以来只有2020年赤字率目标突破3%）。 从政策效果上，国债增发对短期提振市场主体信心、推动基建投资上行有积 极影响。一万亿国债增发在时点、处理形式上的选择，意味着决策层在稳增长层 面仍有意愿，这一信号意义对改善市场主体信心预期有帮助。在实际效果上，资 金的使用、项目的落地有助于推动基建投资上行。当然“二十大”以来决策层一直 在强调平衡发展与安全，政策兼顾短期和长期效果，因此本次一万亿国债的增发 在影响幅度上不宜与历史上我们经历过的刺激政策直接类比，当前不搞大规模刺 激的政策基调没有实质变化。 对资本市场的影响正面，但权益市场的反转仍需观察。近期权益市场承压主 要来自两条线索：在人民币汇率稳定的背景下，海外市场的波动对国内资产价格 影响显著；一度被认为违约可能性极低的国有房地产企业的债券价格出现波动， 市场风险偏好回落。国债增发对改善风险偏好、提振市场信心有帮助，市场有望 迎来反弹。但市场最终的反转或许仍然主要依赖于美债利率的企稳、以及国有房 地产企业违约担忧的缓和。 对债券市场而言，当前的核心矛盾仍然在于资金面的紧张何时可以缓解。汇 率对利率的传导或许是资金利率上升的主要原因，债券发行对资金面的影响有边 际上的推升。这意味着在美债利率上行、汇率维持稳定、债券大量发行的背景下， 资金利率仍将维持在较高的水平，债券收益率中枢的下行需要等待。 团队成员介绍 袁方，宏观团队负责人，中央财经大学经济学学士，北京大学光华管理学院金融学硕士，曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年。2018年7月加入安信证券研究中心。 束加沛，宏观分析师，北京大学物理学学士，前沿交叉学科研究院物理电子学博士，光华管理学院国民经济学博士后，曾在华夏幸福研究院工作两年。2020年12月加入安信证券研究中心。