粗纱竞争加剧价格承压，电子纱价格基本筑底

证券研究报告|公司点评中国巨石(600176.SH) 2023年10月24日 买入（维持） 中国巨石（600176.SH）：粗纱竞争加剧价格承压，电子纱价格基本筑底 所属行业：建筑材料/玻璃玻纤 当前价格(元)：12.32 证券分析师 闫广 资格编号：S0120521060002 邮箱：yanguang＠tebon.com.cn 研究助理 王逸枫 邮箱：wangyf6＠tebon.com.cn 市场表现 中国巨石沪深300 43% 34% 26% 17% 9% 0% -9% 2022-102023-022023-06 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-12.13-11.37-11.87 相对涨幅(%)-5.05-5.35-2.78 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《中国巨石（600176.SH）：业绩环比改善验证结构优势，龙头底部向上可期》，2023.8.18 2.《中国巨石（600176.SH）：23Q2业绩改善兑现，龙头逐季向上可期》，2023.7.12 3.《中国巨石（600176.SH）：曙光初现，蓄势待发》，2023.4.20 4.《中国巨石（600176.SH）：电子布逆势增长，龙头强者恒强》，2023.3.215.《中国巨石（600176.SH）：顺周期优质龙头，产能扩张巩固竞争优势》，2022.12.29 投资要点 事件：2023年10月23日，公司发布2023年第三季度报告，2023年前三季度公司实现营收约114.25亿元，同比-29.04%，实现归母净利润约26.74亿元，同比-51.54%，实现扣非归母净利润约16.24亿元，同比-54.84%。单季度来看，23Q3 公司实现营收约35.96亿元，同比-14.23%（降幅收窄24.41pct），环比-13.53%，实现归母净利润约6.11亿元，同比-53.41%（降幅扩大1.60pct），环比-46.50%，实现扣非归母净利润约3.54亿元，同比-53.83%（降幅扩大9.78pct），环比-54.40%。 23Q3粗纱价格再降，龙头韧性或强于行业。1）粗纱价格下行：根据卓创资讯，23Q3全国2400tex无碱缠绕直接纱均价约3697元/吨，同比-27.0%，环比23Q2下降8.9%。其中，9月价格进一步下探，9月均价约3495元/吨，同比-18.3%， 环比8月进一步下降7.2%。三季度需求承压下行业库存仍处高位，9月行业库存约90.13万吨，环比8月小幅下降2.9%，但仍处于近年来绝对值高位。行业面临需求疲软、库存高企压力下，公司粗纱产品价格下调，23年前三季度公司毛利率 约28.67%，同比下降7.55pct，但受益于产品结构优势，公司粗纱价格韧性或仍强于行业。2）风电新增装机或低于全年预期：23H1公司受益于风电纱驱动销量提升实现单季度业绩环比向上，23年1-8月全国风电新增装机28.92GW，同比 +79.2%，其中8月新增装机2.61GW，同比+115.7%。低基数下今年风电装机表 观呈现高增，但对比22年98.5GW的招标量，今年全年新增装机或不及年初预期。我们认为，23Q3风电新增装机预测下调、其他传统领域需求持续疲软或导致公司23Q3粗纱销量环比下降，量价双降或成为公司业绩再度筑底的主因。但当前价格水平下行业亏损企业增多，龙头企业产品、成本等竞争优势在行业持续筑底背景下有望得到强化，以此带动市占率的持续提升。 电子纱价格率先企稳，新增供给有限。23H1电子纱/电子布仍然延续年初以来的弱势行情，但23Q3价格出现积极信号，9月单月环比小幅上涨。根据卓创资讯，23Q3电子纱主流成交均价约8112元/吨，同比-9.9%，环比+4.9%，电子布均价 约3.40元/米，同比-14.8%，环比-1.8%，电子布季度环比降幅收窄，而9月单月 电子纱、电子布均价分别为8310元/吨和3.50元/米，分别环比+3.6%和1.8%。我们认为，23-24年电子布新增产能相对有限，供给端或优于粗纱，有望率先迎来价格拐点。公司凭借成本优势在当前价格体系下依然保持一定盈利水平，具备穿越周期的核心竞争力。 投资建议：当前玻纤行业持续底部盘整，但公司凭借成本及产品优势有望突出重围实现市占率持续提升。考虑到23Q3粗纱价格持续下降，我们下调公司盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为35.62、50.69和65.13（原为44.97、 65.36和74.26亿元），对应EPS分别为0.89、1.27和1.63元，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期、行业新增供给超预期、全球经济超预期下滑。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据总股本(百万股)： 4,003.14 流通A股(百万股)： 4,003.14 52周内股价区间(元)： 11.27-15.47 总市值(百万元)： 49,318.64 总资产(百万元)： 50,400.57 每股净资产(元)： 6.64 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 19,707 20,192 16,902 19,774 22,317 (+/-)YOY(%) 68.9% 2.5% -16.3% 17.0% 12.9% 净利润(百万元) 6,028 6,610 3,562 5,069 6,513 (+/-)YOY(%) 149.5% 9.6% -46.1% 42.3% 28.5% 全面摊薄EPS(元) 1.51 1.65 0.89 1.27 1.63 毛利率(%) 45.3% 35.6% 29.8% 35.4% 40.7% 净资产收益率(%) 26.7% 24.0% 11.8% 15.1% 17.0% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 20,192 16,902 19,774 22,317 每股收益 1.65 0.89 1.27 1.63 营业成本 13,004 11,869 12,766 13,240 每股净资产 6.89 7.52 8.40 9.54 毛利率% 35.6% 29.8% 35.4% 40.7% 每股经营现金流 1.03 1.98 2.15 2.63 营业税金及附加 170 142 167 188 每股股利 0.52 0.27 0.38 0.49 营业税金率% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 价值评估(倍) 营业费用 158 132 154 174 P/E 8.30 13.85 9.73 7.57 营业费用率% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% P/B 1.99 1.64 1.47 1.29 管理费用 685 573 791 1,116 P/S 2.44 2.92 2.49 2.21 管理费用率% 3.4% 3.4% 4.0% 5.0% EV/EBITDA 8.45 6.57 5.02 3.88 研发费用 577 483 565 638 股息率% 3.8% 2.2% 3.1% 4.0% 研发费用率% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 盈利能力指标(%) EBIT 5,868 4,604 6,381 8,104 毛利率 35.6% 29.8% 35.4% 40.7% 财务费用 266 393 390 405 净利润率 32.7% 21.1% 25.6% 29.2% 财务费用率% 1.3% 2.3% 2.0% 1.8% 净资产收益率 24.0% 11.8% 15.1% 17.0% 资产减值损失 -35 54 81 68 资产回报率 13.6% 7.1% 9.3% 10.8% 投资收益 -32 85 99 112 投资回报率 12.2% 9.2% 11.5% 13.2% 营业利润 8,124 4,354 6,182 7,933 盈利增长(%) 营业外收支 -85 -31 -29 -28 营业收入增长率 2.5% -16.3% 17.0% 12.9% 利润总额 8,039 4,324 6,153 7,906 EBIT增长率 -14.6% -21.5% 38.6% 27.0% EBITDA 7,602 8,602 10,870 13,075 净利润增长率 9.6% -46.1% 42.3% 28.5% 所得税 1,219 649 923 1,186 偿债能力指标 有效所得税率% 15.2% 15.0% 15.0% 15.0% 资产负债率 40.8% 37.3% 35.9% 33.6% 少数股东损益 210 113 161 207 流动比率 0.9 1.0 1.3 1.6 归属母公司所有者净利润 6,610 3,562 5,069 6,513 速动比率 0.6 0.7 1.0 1.3 现金比率 0.2 0.3 0.5 0.9 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 2,636 4,182 6,712 10,819 应收帐款周转天数 28.7 28.7 28.7 28.7 应收账款及应收票据 1,875 1,569 1,836 2,072 存货周转天数 115.9 115.9 115.9 115.9 存货 4,129 3,768 4,053 4,203 总资产周转率 0.4 0.3 0.4 0.4 其它流动资产 3,277 2,786 3,214 3,592 固定资产周转率 0.7 0.6 0.7 0.7 流动资产合计 11,917 12,306 15,815 20,687 长期股权投资 1,419 1,444 1,489 1,524 固定资产 28,903 29,729 30,150 30,051 在建工程 4,514 4,634 5,274 5,674 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 945 1,026 1,135 1,230 净利润 6,610 3,562 5,069 6,513 非流动资产合计 36,717 37,766 38,979 39,407 少数股东损益 210 113 161 207 资产总计 48,634 50,071 54,795 60,095 非现金支出 1,740 3,944 4,407 4,903 短期借款 4,360 4,120 3,910 4,050 非经营收益 -2,114 -337 -471 -572 应付票据及应付账款 3,676 3,355 3,609 3,743 营运资金变动 -2,322 628 -556 -520 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 4,124 7,911 8,610 10,531 其它流动负债 4,731 4,523 4,693 4,803 资产 -2,301 -4,322 -4,814 -4,432 流动负债合计 12,767 11,998 12,212 12,596 投资 1,132 -25 -45 -35 长期借款 4,309 3,909 4,709 4,859 其他 -78 85 99 112 其它长期负债 2,760 2,760 2,760 2,760 投资活动现金流 -1,247 -4,263 -4,760 -4,355 非流动负债合计 7,069 6,669 7,469 7,619 债权募资 -1,462 -640 590 290 负债总计 19,836 18,667 19,681 20,215 股权募资 10 0 0 0 实收资本 4,003 4,003 4,003 4,003 其他 -1,015 -1,462 -1,911 -2,359 普通股股东权益 27,598 30,091 33,639 38,