2023年三季报点评：量价齐升，助力Q3业绩回升

神火股份（000933.SZ）2023年三季报点评 量价齐升，助力Q3业绩回升2023年10月24日 事件：公司发布2023年三季报。2023Q1-Q3实现归母净利润41.03亿元，同比下滑29.94%；扣非归母净利润40.48亿元，同比下滑32.51%。单季度看，2023Q3，公司实现归母净利润13.63亿元，同比增加3.14%，环比增加14.28%；扣非归母净利润13.06亿元，同比下滑10.42%，环比增加8.69%。略高于此前的业绩预告。 点评：铝价回暖+云南神火复产，助力Q3业绩回升。 1.量：丰水期复产，我们预计云南神火Q3产量19万吨，新疆神火Q3产量 20.5万吨。云南神火6月逐步复产，8月复产完毕，我们预计云南神火Q3 产量19万吨，环比增长明显。我们预计新疆Q3产量平稳在20.5万吨。 2.价：煤铝价格环比回暖，Q3毛利率环比回升2.11pct。23Q3铝价环比 +1.73%，无烟煤价格环比+4.65%。原料方面，氧化铝环比-0.49%，阳极价格环比-8.88%，叠加Q3云南地区处于丰水期，测算Q3云南神火电价仅为0.31元/kwh，环比下滑0.11元/kwh，我们预计云南神火与新疆神火电解铝盈利均明显改善。Q3毛利率环比回升2.11pct，至27.59%。 核心看点：煤铝齐飞彰显业绩弹性 1.收购云南神火中小股东股权，权益产能提升。公司三季度完成收购河南资产基金持有9.90%股权和商丘信发持有的4.95%股权，折算成吨铝产能价格为1.08万元，收购价较为便宜。云南神火资产购买为母公司持有的30.2%的股权注入提供参考，未来资产注入预期增强，α属性渐现。 2.电解铝成本位于上市公司最左侧，利润稳定性高。公司电解铝位于新疆和云南，均属于国内行业低成本地区，且受煤价影响小，成本稳定，2022年电解铝上市公司中，公司成本最低，铝板块护城河较深。 3.积极拓展铝箔产能，打开成长空间。公司铝箔产能8万吨，神隆宝鼎二期6万吨预计2024年投产，云南11万吨电池箔产能积极推进，未来总产能将达25万吨，铝箔产能快速扩张，将成为公司新的增长点。 4.煤铝齐飞彰显业绩弹性。公司煤炭为无烟煤和贫瘦煤，铁水产量保持高位，焦煤供应压力缓解，电解铝产能天花板渐进，煤铝齐飞概率大，公司业绩弹性十足，加上估值低，股价弹性高。 投资建议：电解铝供需格局向好，煤炭价格逐步回暖，公司业绩弹性十足，低估值、高弹性有望催化股价。我们预计公司2023-2025年将实现归母净利 55.92亿元、72.38亿元和85.22亿元，对应现价的PE分别为6、5和4倍，维持“推荐”评级。 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 42704 37371 41263 44449 增长率（%） 23.8 -12.5 10.4 7.7 归属母公司股东净利润（百万元） 7571 5592 7238 8522 增长率（%） 133.9 -26.1 29.5 17.7 每股收益（元） 3.36 2.48 3.22 3.79 PE 5 6 5 4 PB 2.2 1.9 1.6 1.4 风险提示：无烟煤、贫瘦煤需求不及预期，电解铝需求不及预期。盈利预测与财务指标 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年10月23日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：15.73元 分析师邱祖学 执业证书：S0100521120001 邮箱：qiuzuxue@mszq.com 研究助理孙二春 执业证书：S0100121120036 邮箱：sunerchun@mszq.com 相关研究 1.神火股份（000933.SZ）2023年半年报点评：煤价下行拖累Q2业绩，顺周期带来高弹性-2023/08/25 2.神火股份（000933.SZ）2022年年报点评煤铝共振助推业绩，未来成长依然可期-2023 /04/09 3.神火股份（000933.SZ）2022年半年报点评：Q2业绩逆势增长，充分享受能源高价红利-2022/09/02 4.神火股份（000933.SZ）2022年半年度业绩预告点评：Q2业绩超预期，云南基地用电成本下行明显-2022/07/13 5.神火股份（000933.SZ）2022年一季报点评：费用明显下降，Q1业绩超预期-2022/04/26 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 42704 37371 41263 44449 成长能力（%） 营业成本 29338 26856 28381 29795 营业收入增长率23.80 -12.49 10.42 7.72 营业税金及附加 712 598 660 711 EBIT增长率22.77 -23.34 25.04 14.79 销售费用 329 299 330 356 净利润增长率133.90 -26.15 29.45 17.73 管理费用 764 673 743 800 盈利能力（%） 研发费用 184 178 186 203 毛利率31.30 28.14 31.22 32.97 EBIT 11437 8767 10963 12584 净利润率20.08 17.00 19.93 21.79 财务费用 770 695 548 383 总资产收益率ROA12.52 9.86 12.64 14.67 资产减值损失 -22 -283 -339 -273 净资产收益率ROE47.19 30.01 33.09 33.56 投资收益 228 100 235 203 偿债能力 营业利润 10902 7926 10352 12175 流动比率0.68 0.68 0.78 0.93 营业外收支 -242 -82 -70 -71 速动比率0.58 0.55 0.63 0.74 利润总额 10660 7845 10282 12105 现金比率0.52 0.48 0.55 0.64 所得税 2083 1490 2056 2421 资产负债率（%）64.98 56.72 49.79 42.41 净利润 8576 6354 8226 9684 经营效率 归属于母公司净利润 7571 5592 7238 8522 应收账款周转天数5.90 7.07 6.19 6.44 EBITDA 13272 10825 13134 14849 存货周转天数38.56 42.96 41.95 41.72 总资产周转率0.71 0.66 0.72 0.77 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 17907 13731 13933 13790 每股收益3.36 2.48 3.22 3.79 应收账款及票据 711 733 711 797 每股净资产7.13 8.28 9.72 11.28 预付款项 462 457 538 529 每股经营现金流6.25 3.78 4.97 5.42 存货 3100 3161 3262 3406 每股股利0.45 1.33 1.78 2.22 其他流动资产 1465 1421 1441 1551 估值分析 流动资产合计 23645 19503 19885 20073 PE5 6 5 4 长期股权投资 3576 3793 4019 4239 PB2.2 1.9 1.6 1.4 固定资产 20734 20746 20583 20630 EV/EBITDA3.36 3.94 2.95 2.37 无形资产 5218 5641 6073 6443 股息收益率（%）2.86 8.47 11.30 14.12 非流动资产合计 36833 37181 37391 37996 资产合计 60477 56684 57276 58070 短期借款 21918 16839 13745 9987 现金流量表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 5855 5445 5443 5388 净利润8576 6354 8226 9684 其他流动负债 6922 6263 6315 6228 折旧和摊销1835 2057 2171 2265 流动负债合计 34694 28547 25503 21603 营运资金变动1844 -1103 -129 -474 长期借款 3219 2219 1619 1619 经营活动现金流14061 8518 11195 12208 其他长期负债 1383 1383 1393 1403 资本开支-267 -2561 -2470 -2902 非流动负债合计 4602 3602 3012 3022 投资-54 -300 -319 -313 负债合计 39296 32149 28515 24625 投资活动现金流-462 -2671 -2554 -3011 股本 2251 2251 2251 2251 股权募资7 0 0 0 少数股东权益 5137 5900 6887 8049 债务募资-3054 -6078 -3685 -3747 股东权益合计 21181 24535 28761 33445 筹资活动现金流-11403 -10024 -8439 -9340 负债和股东权益合计 60477 56684 57276 58070 现金净流量2209 -4176 202 -143 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构