2024年银行投资策略：净息差压力钝化，经济复苏有望带来估值修复

2024年银行投资策略：净息差压力钝化， 经济复苏有望带来估值修复 银行 2023年10月23日 证券研究报告 行业研究 行业投资策略 银行 2024年银行投资策略：净息差压力钝化，经济复苏有望带来估值修复 2023年10月23日 本期内容提要: 非银金融行业首席分析师 王舫朝 看好 上次评级 看好 投资评级 经济数据回暖向好，市场信心有望回升。消费端来看，2023年上半年消费支出增长对经济增长贡献率达77.2%，同比上涨显著，9月社会消费品零售总额共计39826亿元，同比增长5.50%，增速回升。地产端来看，8月商品房销售面积、商品房销售额累计同比分别走低至-7.10%、 执业编号：S1500519120002 联系电话：010-83326877 邮箱：wangfangzhao@cindasc.com -3.20%。投资端来看，2023年8月固定资产投资完成额累计同比增速缓慢下行至3.20%，较上月下降0.4pct。9月制造业PMI达50.20%，较上月增长0.5pct，制造业PMI回升释放积极信号，经济有望复苏向好。社会融资规模总量向好。 执业编号：S1500522110005 联系电话：16621184984 邮箱：liaoziyuan@cindasc.com 银行业分析师 廖紫苑 执业编号：S1500523080008 联系电话：13126655378 邮箱：zhangxiaohui@cindasc.com 银行业分析师 张晓辉 近期多次会议指明重点方向，政策助推银行板块修复空间释放。7-8月，政治局会议、国常会及外汇局会议三次会议指出扩大内需、提振市场信心、化解风险等重点方向，助力银行基本面修复。央行发布二季度政策执行报告，为银行利润空间释放积极信号：信贷投放方面，贷款利率持续下调，企业融资成本稳中有降，个人住房贷款利率位于历史低位，银行信贷规模稳定增长；风险缓释方面，有望为银行注入流动性支持地方债务风险化解工作；利润修复方面，贷款利率下行将合理引导存款利率下调，银行息差收窄幅度预计减缓。8月18日三部门会议进一步加强政策力度，我们认为未来有望在总量及结构政策上进一步发力，银行板块利润修复可期。 存贷利率下行趋势仍存，银行息差有望企稳。资产端，贷款大多集中在年初重定价、新发放贷款利率在信贷需求偏弱和票据冲量情况下处 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 于历史低位、结构上收益率相对较高的贷款占比下降且贷款投放向对公业务倾斜等因素共同导致贷款利率下行，进而带动收益率整体走低，此外市场资金利率下行也带来一定的负面影响。负债端，存款定期化驱使负债成本率整体走高，而存款挂牌利率下调、市场利率下行则形成了对冲。当前商业银行净息差处于历史低位，央行在2023Q2货币政策执行报告专栏中明确指出商业银行需保持合理利润和净息差水平，我们认为未来在存款利率下调等政策呵护下，银行净息差压力预计可控。 营收增速小幅放缓，利润增速加快释放。2023H1上市银行营收同比 +0.50%，增速较Q1下降91bp，其中非息收入驱动和利息收入拖累均有所下降。归母净利润同比+3.45%，增速较Q1上升1.08pct，其中规模扩张是利润增长的重要支撑，拨备反哺加速了业绩释放。分类型来看，各类银行的利润增速均呈现改善迹象但分化明显，其中城农商行增速居前，大行和股份行利润增速相对平缓、稳中有升。 资产质量稳中向好，资本补充推进。2023H1上市银行不良贷款生成率同环比均有所下行，风险暴露速度边际趋缓。2023Q2末整体不良率环 比-1bp至1.17%，个股层面不良率环比普降或持平，显性资产质量指标稳中向好。关注类贷款占比平均较2022年末-2bp，隐性不良贷款成压力减轻，资产质量得到夯实。拨备覆盖率环比+3.63pct至307.72%，处于较为充裕的水平，抵御风险能力提升，反哺利润空间增厚。上半年银行利润加速释放，内源性资本补充能力增强。同时，一些上市银行双管齐下，在积极通过可转债、永续债、配股、定增等方式推进外源性资本补充，增强资本实力，为后续规模扩张和战略推进奠定坚实的基础。 中收仍然承压，债市回暖支撑其他非息收入高增。2023H1上市银行非息收入同比+5.85%，增速较2023Q1下降4.71pct。其中，手续费及佣金净收入同比-4.20%，同比降幅较2023Q1收窄59bp，仍然继续承压，我们认为这或与上半年资本市场波动下理财等代销等收入减少、信用卡和交易结算需求下降有关；除手续费及佣金净收入以外的其他非息收入同比增长22.57%，增速较2023Q1下降23.38pct，但仍保持较高水平，成为非息收入增长的主要支撑力量，我们认为这主要得益于债券市场回暖带来的债券投资等公允价值增加；展望未来，随着各项呵护性政策落地生效，实体经济有望回暖、交易结算需求有望改善、资本市场活跃度有望提升，中收表现或有所改善。 宽信用政策助推银行β行情，高分红水平增强银行防御属性。银行β行情通常位于经济周期后半程，作为实体经济的“蓄水池”，银行板块具有明显的顺周期特征，在政策宽松释放积极信号、企业投资需求回暖后往往伴随银行股大涨行情。我们认为相对稳定的高分红水平，为银行板块增加防御属性，当前时点具有更大优势。2022年末，上市银行年度累计分红总额为5877.94亿元，同比增长7.03%，增长幅度稳定。分红比例上看，六家国有大行均保持30%以上的高分红率。 关注经济复苏进程，抓住银行股估值修复行情机遇。当前经济复苏尚在途中，随着利好政策陆续落地，房地产风险缓释预期增强，银行资产质量预计边际改善，息差二季度企稳，继续下降空间较小，存款利率多次调降减轻负债端成本压力，政府化债政策传递积极信号，推动企业信心恢复动力抬升，信贷规模有望修复，银行估值回暖可期。个股层面建议关注：1）国企改革背景下，基本功扎实+低估值的全国性银行：邮储银行、农业银行、中信银行。2）长期高业绩景气/区域新亮点/小微复苏优质区域行，宁波银行、齐鲁银行、常熟银行，瑞丰银行。3）风险缓释可期带来估值修复、活跃资本市场下具备财富管理优势的招商银行等。 风险因素：宏观经济增速下行;政策落地不及预期。 目录 一、实体经济复苏可期，政策落地助推银行基本面修复6 1.1、经济数据稳定修复，市场信心有望回升6 1.2、会议表态给予积极信号，政策引导促进基本面修复9 1.3、存贷利率下行趋势仍存，银行息差有望企稳10 二、基本面稳中向好，业绩增速分化11 2.1、营收增速小幅放缓，利润增速加快释放11 2.2、净息差仍然承压，但降幅有所收窄16 2.3、资产质量稳中向好，抵御风险能力提升20 2.4、规模快速扩张，资本补充推进25 2.5、中收仍然承压，债市回暖支撑其他非息收入高增27 三、业务多元高效经营向好，把握银行估值修复关键节点29 3.1、宽信用政策助推银行β行情29 3.2、高分红率稳定收益，高效经营修复银行利润29 3.3、当前银行或现估值回升机遇34 四、风险因素34 表目录 表1：2022年9月以来存款利率调整历程11 表2：上市银行分红水平普遍较高30 表3：理财公司多渠道畅通与投资者交流33 图目录 图1：2023年9月社会消费品零售总额同比稳定增长6 图2：2023年以来商品房销售放缓6 图3：2023年以来固定资产投资增速缓慢下行（%）6 图4：2023年9月制造业PMI回升（%）6 图5：社会融资规模总量向好（亿元）7 图6：2023年9月CPI环比上涨0.2%（%）7 图7：2023年9月核心CPI及旅游CPI居于同期高位（%）7 图8：2023年9月PPI同比降幅收窄（%）8 图9：2023年9月进出口金额环比回升8 图10：2023年9月制造业PMI新出口订单上行（%）9 图11：金融机构对普惠小微支持力度不断加大10 图12：涉房贷款累计同比持续下行10 图13：9月20日LPR较上月持平（%）10 图14：上市银行营收、净利息收入、非息收入累计同比增速11 图15：上市银行营收同比增速（分类型）12 图16：上市银行营收同比增速（分个股）12 图17：上市银行营收同比增速2023H1较Q1变化（分个股）13 图18：上市银行归母净利润同比增速（分类型）13 图19：上市银行归母净利润同比增速（分个股）14 图20：上市银行归母净利润同比增速2023H1较Q1变化（分个股）14 图21：上市银行归母净利润同比增速变化的归因分析（整体）14 图22：上市银行归母净利润同比增速变化的归因分析（分类型）15 图23：上市银行ROE（分类型）15 图24：上市银行ROE（分个股）16 图25：上市银行ROE2023H1较2022H1同比变化（分个股）16 图26：上市银行净息差2023H1较2022年变化（分类型）17 图27：上市银行生息资产收益率（分类型）17 图28：上市银行生息资产收益率（分个股）18 图29：上市银行计息负债成本率（分类型）18 图30：上市银行计息负债成本率（分个股）19 图31：上市银行累计年化净息差（分类型）19 图32：上市银行累计年化净息差（分个股）20 图33：上市银行累计年化不良贷款生成率（分类型）20 图34：上市银行累计年化不良贷款生成率（分个股）21 图35：上市银行不良贷款率（分类型）21 图36：上市银行不良贷款率（分个股）22 图37：上市银行逾期90天以上贷款偏离度（分类型）22 图38：上市银行逾期90天以上贷款偏离度（分个股）23 图39：上市银行关注类贷款占比（分类型）23 图40：上市银行关注类贷款占比（分个股）24 图41：上市银行“不良率+关注类贷款占比”（分个股）24 图42：上市银行拨备覆盖率（分类型）25 图43：上市银行拨备覆盖率（分个股）25 图44：上市银行总资产、生息资产、贷款同比增速26 图45：上市银行总资产同比增速（分类型）26 图46：上市银行总资产同比增速（分个股）26 图47：上市银行核心一级资本充足率（分类型）27 图48：上市银行核心一级资本充足率（分个股）27 图49：上市银行其他非息收入同比高增28 图50：上市银行各类收入对营业收入的同比贡献28 图51：银行板块具有顺周期特征29 图52：大盘指数整体呈现下行趋势30 图53：10年期国债收益率指数9月27日降至2.69%30 图54：金融机构涉农贷款余额稳步提升31 图55：商业银行普惠性小微企业贷款余额维持较高增速31 图56：截至2023年6月末金融机构绿色贷款余额同比增长38.40%31 图57：高净值人群数量稳步提升32 图58：2023H各银行私行客户数均有增长（万户）32 图59：截至2023年6月末农业银行月活客户达1.94亿（千万）33 图60：2023年二季度商业银行净息差与上季度持平（%）34 一、实体经济复苏可期，政策落地助推银行基本面修复 1.1、经济数据稳定修复，市场信心有望回升 上半年经济复苏承压，消费、地产、投资空间有待释放。消费端来看，2023年以来伴随促消费政策的推进，消费需求有所提振，根据国家统计局数据，上半年消费支出增长对经济增长贡献率达77.2%，与去年同期相比显著上涨。下半年消费需求修复速度放缓，9月社会消费品零售总额共计39826亿元，同比增长5.50%，增速较上月有所回升，消费潜力仍有空间。地产端来看，城投舆情及房地产风险影响延续，8月商品房销售面积累计同比继续走低，达-7.10%，商品房销售额累计同比降低至-3.20%。投资端来看，上半年营收利润承压，企业投资信心仍显不足，2月以来固定资产投资动力不足，2023年8月固定资产投资完成额累计同比增速缓慢下行至3.20%，较上月下降0.4pct。9月制造业PMI拐点显现，达50.20%，较上月增长0.5pct，制造业PMI回升释放积极信号，经济复苏压力有望缓解。 图1：2023年9月社会消费