固定收益周报：股债调整下的转债应对策略

固定收益周报 证券研究报告|固定收益周报 股债调整下的转债应对策略 可转债周策略 2023年10月22日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 林浩睿 相关研究 邮箱：linhr＠tebon.com.cn 1.《节后各行业转债投资的性价比有何变化》，2023.10.14 2.《年末行情的起点》， 2023.10.12 3.《转债强赎带来的市场变化》， 2023.9.23 4.《如何看待本周转债估值压缩的现象》，2023.9.9 投资要点： 股债调整下的转债应对策略 近期股指持续调整，10年国债收益率稳中趋升，股债两端的利空导致转债估值出现快速的压缩。我们通过复盘19年至今，三段股债出现明显调整下转债估值的走势，测量和预判本轮行情下转债估值可能的调整幅度，为投资者提供底部增配的参考。 从统计的结果来看，时间区间接近的前提下，本轮股指跌幅相对较低，国债收益率的上涨 3.《7月中央政治局会议后，下半 年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》， 2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 幅度接近2021年12月-2022年4月。总体来看，高平价的转债本轮估值调整幅度相对充分，性价比更高：（1）若假设当前上证指数和国债收益率企稳，那么本轮股债利空预计小于【2021.12-2022.4】和【2022.8-2022.12】，我们认为当前大部分平价区间的转债估值 的调整已相对到位。（2）若投资者认为国债收益率上升空间有限，但股指仍有一定探底空 间，可参考【2021.12-2022.4】，当前平价位于【90-100】的平衡转债的估值调整相对到位，其余转债仍有调整的空间。（3）若投资者认为国债收益率仍有上升的可能，股指接近企稳，那么可参考【2022.8-2022.12】，债性转债和高平价区间的转债估值调整到位，平衡转债仍有一定的调整可能。 可转债周策略 本周正股指数均出现明显调整，中证转债同样形成明显跌幅；煤炭、非银金融、纺织服饰等板块涨跌幅靠前。各平价区间价格中位数下降，交易额底部回升；用估值指数测算的行业估值变动的角度，银行、电子、非银金融、医药生物等行业估值上升幅度靠前。 本周上证指数调整至3000点以下，当前经济基本面已经出现一定程度的企稳迹象，但是投资者的预期仍有分歧，一些经济数据可能仍未好到驱动投资者增配的“阈值”，当前指数出现调整更多源于投资者悲观情绪的释放和资金面的因素，预计后市经济进一步回暖后将迎来指数的反弹行情。行业层面，基于当前的宏观环境，仍看好科技成长行业，建议投资者关注华为+消费电子/汽车、半导体国产替代相关的细分投资机会。在转债赛道方面，我们看好：（1）汽零板块中机器人、智能驾驶等细分环节，建议关注豪能、联创、精锻、沿浦等标的；（2）光刻胶、PCB、服务器相关的电子、通信细分，建议关注烽火、华正、兴森、华懋等标的；（3）防御性行业配置可关注煤炭、大金融、超跌的地产链，建议关注淮22、财通、欧22、蒙娜等标的。 近期转债估值持续调整，主要源于股债调整的背景下，赎回压力和投资者预期导致对转债资产进行减配。我们认为当前转债减配压力的放缓需要等待股指的企稳，上文我们复盘了19年至今三段股债调整下转债估值可能的调整空间，基于复盘的结果，若维持当前的股指点位和利率变动幅度，转债估值的调整空间已经接近尾声，高平价转债的调整幅度更充分，当前性价比相对较高。 风险提示：经济复苏不及预期，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.股债调整下的转债应对策略4 2.近期转债策略5 3.风险提示10 信息披露11 图表目录 图1：本周各行业指数涨跌幅和估值指数变动4 图2：宽基指数上周涨跌幅（单位：%）6 图3：行业指数上周涨跌幅（单位：%）6 图4：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%）6 图5：2022年12月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元）7 图6：2019年1月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元）7 图7：各平价区间转债价格中位数本周变动及对应历史分位数8 图8：可转债成交量走势（单位：亿元）8 图9：本周行业估值指数及对应分位数8 图10：周度行业估值指数变化9 图11：下周转债上市情况9 图12：上市进度—近期证监会核准公告10 图13：上市进度—近期过发审会公告10 1.股债调整下的转债应对策略 近期股指持续调整，10年国债收益率稳中趋升，股债两端的利空导致转债估值出现快速的压缩。我们通过复盘19年至今，三段股指出现明显调整下转债估值的走势，测量和预判本轮行情下转债估值可能的调整幅度，为投资者提供底部增配的参考。 除本轮行情外，我们选取了另外三段股指出现明显调整的时期，统计（1）期间上证指数最高点到最低点的跌幅；（2）10年国债收益率区间内最低点到最高点的变动幅度；（3）四个转债主要平价区间区间内最高点到最低点的变动幅度。 从统计的结果来看，时间区间接近的前提下，本轮股指跌幅相对较低，国债收益率的上涨幅度接近2021年12月-2022年4月。总体来看，高平价的转债本轮估值调整幅度相对充分，性价比更高。 （1）若假设当前上证指数和国债收益率企稳，那么本轮股债利空预计小于【2021.12-2022.4】和【2022.8-2022.12】，我们认为当前大部分平价区间的转债估值的调整已相对到位。 （2）若投资者认为国债收益率上升空间有限，但股指仍有一定探底空间，可参考【2021.12-2022.4】，当前平价位于【90-100】的平衡转债的估值调整相对到位，其余转债仍有调整的空间。 （3）若投资者认为国债收益率仍有上升的可能，股指接近企稳，那么可参考【2022.8-2022.12】，债性转债和高平价区间的转债估值调整到位，平衡转债仍有一定的调整可能。 图1：本周各行业指数涨跌幅和估值指数变动 资料来源：Wind，德邦研究所 2.近期转债策略 本周正股指数均出现明显调整，中证转债同样形成明显跌幅；煤炭、非银金融、纺织服饰等板块涨跌幅靠前。各平价区间价格中位数下降，交易额底部回升；用估值指数测算的行业估值变动的角度，银行、电子、非银金融、医药生物等行业估值上升幅度靠前。 本周上证指数调整至3000点以下，当前经济基本面已经出现一定程度的企稳迹象，但是投资者的预期仍有分歧，一些经济数据可能仍未好到驱动投资者增配的“阈值”，当前指数出现调整更多源于投资者悲观情绪的释放和资金面的因素，预计后市经济进一步回暖后将迎来指数的反弹行情。行业层面，基于当前的宏观环境，仍看好科技成长行业，建议投资者关注华为+消费电子/汽车、半导体国产替代相关的细分投资机会。 在转债赛道方面，我们看好：（1）汽零板块中机器人、智能驾驶等细分环节，建议关注豪能、联创、精锻、沿浦等标的；（2）光刻胶、PCB、服务器相关的电子、通信细分，建议关注烽火、华正、兴森、华懋等标的；（3）防御性行业配置可关注煤炭、大金融、超跌的地产链，建议关注淮22、财通、欧22、蒙娜等标的。 近期转债估值持续调整，主要源于股债调整的背景下，赎回压力和投资者预期导致对转债资产进行减配。我们认为当前转债减配压力的放缓需要等待股指的企稳，上文我们复盘了19年至今三段股债调整下转债估值可能的调整空间，基于复盘的结果，若维持当前的股指点位和利率变动幅度，转债估值的调整空间已经接近尾声，高平价转债的调整幅度更充分，当前性价比相对较高。 图2：宽基指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图3：行业指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图4：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：2022年12月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图6：2019年1月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图7：各平价区间转债价格中位数本周变动及对应历史分位数 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图8：可转债成交量走势（单位：亿元） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至10月21日） 图9：本周行业估值指数及对应分位数 资料来源：Wind，德邦研究所（标注数字对应本周分位数） 图10：周度行业估值指数变化 资料来源：Wind，德邦研究所 图11：下周转债上市情况 资料来源：Wind，德邦研究所 图12：上市进度—近期证监会核准公告 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至10月20日） 图13：上市进度—近期过发审会公告 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至10月20日） 3.风险提示 经济复苏不及预期，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期。 信息披露 分析师与研究助理简介 徐亮，德邦证券研究所固定收益首席分析师，著有《国债期货投资策略与实务》一书。研究风格偏投资实务和债券策略，在利率债、信用债、转债、国债期货等的交易和配置上有精细化的研究框架和思路。擅长从资产性价比、交易行为、市场隐含信息、量化分析等角度挖掘投资机会。 林浩睿，德邦证券研究所固定收益研究员，华东政法大学学士，华东政法大学硕士。主要从事可转债研究，擅长正股行业比较、转债估值跟踪和预判、自下而上择券。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制