渠道结构优化，经营效率提升，Q3盈利表现靓丽

公司发布2023年第三季度报告：2023Q1-3公司实现收入27.05亿元（同比+22.2%），归母净利润2.91亿元，扣非归母净利润2.53亿元；单Q3实现收入11.03亿元（同比+17.1%），归母净利润1.49亿元，扣非归母净利润1.39亿元，净利率为13.5%。公司各渠道增长稳健，经营管理效率持续提升，盈利表现靓丽。 工程结构优化，代理工程增长提速。1）直营工程：2023Q3实现收入3.1亿元（同比-14.9%），毛利率为32.4%（同比-2.3pct），我们预计未执行合同及订单充足带来业绩持续兑现；2）代理工程：2023Q3实现收入4.3亿元（同比+75.2%），毛利率20.2%（同比-1.4pct，较上半年+2.6pct），公司充分给予代理商优惠政策激励，存量代理商稳步转换且新增代理商持续拓展，此外非地产客户合作力度加强，预计收入延续高增；3）经销：2023Q3实现收入2.9亿元（同比+13.9%），毛利率为25.5%（同比+3.7pct），公司大力推动营销变革，强化全品类经销商和安装服务商的开拓和培育，截至三季度末加盟经销商数较上年末+8695家至3.33万家，旺季预计零售端增长提速且盈利能力稳健向上。 木门增长稳健，新产品持续放量。2023Q3公司夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产品分别实现收入6.7亿元/2.2亿元/0.6亿元/1.0亿元 （ 同比+16.6%/+16.7%/-7.8%/+77.3%），毛利率分别为28.9%/22.6%/18.2%/12.0%（同比-0.7pct/-3.5pct/-5.4pct/+3.5pct）。公司生产端规模优势突出，木门收入规模增长稳健，此外持续拓宽产品矩阵，防火门产线及重庆基地产能持续爬坡，其他产品收入延续高增、毛利率同比提升，我们预计公司生产规模及产品结构有望进一步优化。 经营管理效率提升，盈利能力改善明显。2023Q3公司毛利率为26.8%（同比+3.4pct） ， 销售/管理/研发费用率分别为5.5%/1.6%/3.6%（ 分别同比-0.6pct/-1.0pct/-0.2pct），对应归母净利率为13.5%。公司原材料规模采购及库存管控水平优异，自动化+信息化生产提升效率、保障产品交付，伴随公司经营管理效率提升，销售费用及管理费用下降，盈利能力提升显著。 渠道结构优化，现金流及营运效率改善。2023Q1-3公司净经营现金流为3.16亿元（同比+0.45亿元），公司渠道结构优化、款清业务占比提升，现金流持续改善。 截至Q3末应收账款周转天数为79天（同比-39天），应付账款周转天数为68天（同比+6天），存货周转天数为66天（同比-21天），营运效率持续优化。 盈利预测与投资评级：公司工程结构持续优化，经营管理水平稳步改善，预计2023-2025年归母净利润为3.9亿元/4.5亿元/5.4亿元，对应PE为15X/13X/11X，维持“增持”评级。 风险提示：地产复苏低于预期、保交楼推进低于预期、地产客户风险上升。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）