流量旺季用户和时长环比改善，延续盈利能力改善趋势

买入（维持） 股价（2023年10月19日）56.1港元 流量旺季、亚运加持DAU和时长预计环比明显提升：平台致力于提升内容生态丰富度，通过运营活动、优质内容供给来改善用户体验、提升用户粘性，例如：快手为杭州亚运会赛事的持权转播商、亚运会官方指定短视频分享平台，亚运期间 （9/16~10/12）每日观看亚运用户数达2.3亿，亚运会相关作品播放量达到531 亿；7/14蔡依林在快手直播演唱会，最高同时在线人数超695万，24小时累计观看量超5.4亿。我们预计用户数维持平稳增长，预计3Q23的平均DAUyoy+5.6%至3.8亿，人均单日时长预计环比提升至127min左右。 电商淡季但平台扶持商家、优化供给，GMV稳健增长。三季度并非电商旺季，但平台继续深入产业带、扶持优质商家：例如在莆田召开产业带招商大会、推出生鲜产品的产地溯源计划等。9月公司发布了双11的电商活动政策：此次双11将投入180亿的流量扶持和20亿商品补贴，并发布“扶摇计划”针对电商大场进行机制优化。3Q23，我们预计快手电商GMV同比增长30%至2893亿元，电商佣金率有望延续23上半年的趋势实现同比提升，佣金收入预计同比增长35%以上（高于GMV增速）。 广告方面，内循环广告受电商驱动，外循环继续维持恢复。内循环广告收入和电商GMV紧密挂钩，随着公司电商生态的优化、电商商业化产品的完善，商户的投放意愿有望提升，电商广告货币化率有望同比继续提升，3Q23预计内循环广告预计维持强劲增长；外循环广告，短剧、小程序等行业需求较为旺盛，此外3Q22的基数较低，我们预计外循环广告收入有望维持同比正增长。我们预期3Q23公司广告收入 同比增长25.5%至145亿元。 直播收入增速维持稳健。我们预计公司直播收入3Q23同比增长8%至96.2亿元。 公司3Q23的总收入预计yoy+20%至277亿元。 维持严控ROI的发展模式，有望维持高盈利能力。公司仍然精细化地进行成本和费用的使用：毛利率方面，在直播分成比例稳健、规模效应体现的情况下，3Q23的毛利率预计同比提升至50%以上；我们预计3Q23销售费用绝对额同比保持下降（约 87亿元），销售费率保持同比下降。海外方面仍然聚焦于重点区域的发展，收入预计有望同比提升，亏损金额有望同比缩窄。预计公司有望延续上半年的盈利改善趋势，3Q23实现经调整净利润27亿元左右（利润率10%左右），国内业务有望延续 前两个季度的趋势，经营利润及利润率持续改善。 AI大模型应用落地。快手8月在其APP内开放了“快手AI对话”功能的内测（基于快手自研大模型“快意（KwaiYii）”；9月份在APP内的短视频评论区开始内测AI文生图功能“快手AI玩评”（基于快手自研文生图大模型“可图”）。 盈利预测与投资建议 我们预计23-25年公司实现收入1124/1327/1550亿元（原预测1128/1332/1556亿元），主要由于三季度以来消费的恢复趋势有所变弱，因此小幅调整了收入预测。采用PS估值，参考可比公司给予公司23年3.2xPS估值，合理价值为3,598亿CNY/3,923亿HKD（汇率0.917），目标价90.06港元/股，维持“买入”评级。 风险提示宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务减亏不及预期 目标价格90.06港元 核心观点 快手3Q23前瞻：流量旺季用户和时长环比改善，延续盈利能力改善趋势 行业传媒 52周最高价/最低价80.85/31.75港元总股本/流通H股（万股）435,532/359,062H股市值（百万港币）244,333国家/地区中国 报告发布日期2023年10月20日 1周1月3月12月 绝对表现-13.69-11.79-3.1117.73 相对表现-8.52-7.895.6312.98恒生指数-5.17-3.9-8.744.75 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 快手2023投资者日：社区和用户高质量发2023-09-25 展，商业化生态效率和成效不断改善快手2Q23点评：电商和广告超预期，集 2023-08-25 团层面盈利大幅改善快手2Q23前瞻：内容生态优化流量稳健 2023-07-21 增长，618电商表现亮眼拉动收入增长 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 81,082 94,183 112,432 132,659 155,026 同比增长(%) 37.9% 16.2% 19.4% 18.0% 16.9% 营业利润(百万元) (27,701) (12,558) 3,540 15,425 28,291 同比增长(%) 168.4% -54.7% -128.2% 335.7% 83.4% 归属母公司净利润(百万元) (78,074) (13,691) 3,323 13,413 24,405 同比增长(%) -33.1% -82.5% -124.3% 303.7% 82.0% 每股收益（元） (20.4) (3.2) 0.8 3.1 5.6 毛利率(%) 42.0% 44.7% 49.8% 53.9% 56.7% 净利率(%) -96.3% -14.5% 3.0% 10.1% 15.7% 净资产收益率(%) 135.8% -32.2% 7.6% 23.6% 30.0% 市盈率（倍） - - 67.5 16.7 9.2 市净率（倍） 2.4 2.3 2.0 1.7 1.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 我们预计23-25年公司实现收入1124/1327/1550亿元（原预测1128/1332/1556亿元），主要由于三季度以来消费的恢复趋势有所变弱，因此小幅调整了收入预测；另外公司降本增效持续，因此小幅调整了成本和费用的预测。 表1：公司的收入预测 单位：百万/%营业收入 yoy 22A 1Q23 2Q23 3Q23E 4Q23E 23E 24E 25E 94,183 25,217 27,744 27,668 31,803 112,432 132,659 155,026 16.2% 19.7% 27.9% 19.6% 12.4% 19.4% 18.0% 16.9% 营业成本 52,051 13,505 13,810 13,668 15,405 56,388 61,161 67,112 毛利润 42,131 11,712 13,934 14,000 16,398 56,045 71,498 87,914 毛利率% 44.7% 46.4% 50.2% 50.6% 51.6% 49.8% 53.9% 56.7% 销售费用 37,121 8,723 8,636 8,722 10,533 36,614 38,023 39,499 研发费用 13,784 2,920 3,155 3,060 3,535 12,670 14,569 16,634 行政费用 3,921 919 945 913 1,113 3,890 4,295 4,336 营业利润 -12,558 -698 1,296 1,675 1,267 3,540 15,425 28,291 营业利润率% -13.3% -2.8% 4.7% 6.1% 4.0% 3.1% 11.6% 18.2% 净利润 -13,689 -876 1,481 1,622 1,095 3,322 13,412 24,407 利润率% -14.5% -3.5% 5.3% 5.9% 3.4% 3.0% 10.1% 15.7% 经调整净利润 -5,751 42 2,694 2,701 2,399 7,836 18,360 30,423 利润率% -6.1% 0.2% 9.7% 9.8% 7.5% 7.0% 13.8% 19.6% 国内经营利润 192 963 3,034 3,084 3,718 10,799 23,159 36,762 利润率% 0.2% 3.9% 11.1% 11.3% 11.9% 9.8% 17.8% 24.1% 海外经营利润 -6,638 -823 -780 -700 -1,197 -3,500 -3,400 -3,300 数据来源：公司公告，东方证券研究所 采用PS估值，参考可比公司给予公司23年3.2xPS估值，合理价值为3,598亿CNY/3,923亿 HKD（汇率0.917），目标价90.06港元/股，维持“买入”评级。 表2：快手公司估值 快手收入构成 收入（亿CNY） 可比公司PS2023 估值(亿CNY)2023 估值(亿HKD)2023 2022 2023E 2024E 快手 942 1,124 1,327 3.3 3,710 4,043 数据来源：东方证券研究所，港币人民币汇率为0.917（2023/10/19） 表3：可比公司估值表 公司 2022 收入（亿元）2023E 2024E 22 PS估值23E 24E 市值 （亿CNY） 拼多多 1,306 2,033 2,601 7.7 4.9 3.9 10,047 美团 2,201 2,766 3,361 2.9 2.3 1.9 6,323 腾讯控股 5,546 6,187 6,917 4.6 4.1 3.7 25,448 哔哩哔哩 219 245 286 1.7 1.5 1.3 377 均值 4.2 3.2 2.7 数据来源：Bloomberg，东方证券研究所（时间：2023/10/19） 风险提示宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务减亏不及预期 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及等价物 32,612 13,274 24,149 48,731 83,083 营业收入 81,082 94,183 112,432 132,659 155,026 短期定期存款 3,825 8,318 8,318 8,318 8,318 营业成本 (47,052) (52,051) (56,388) (61,161) (67,112) 贸易应收款项 4,450 6,288 7,506 8,857 10,350 销售费用 (44,176) (37,121) (36,614) (38,023) (39,499) 公允价值计量的金融资产 8,842 13,087 13,087 13,087 13,087 管理费用 (3,400) (3,921) (3,890) (4,295) (4,336) 预付款项及其他流动资产 3,281 4,891 4,836 4,997 5,165 研发费用 (14,956) (13,784) (12,670) (14,569) (16,634) 流动资产合计 53,011 45,859 57,897 83,991 120,004 其他收入净额 801 137 670 814 845 固定资产及使用权资产 23,612 24,021 28,563 30,211 34,684 营业利润 (27,701) (12,558) 3,540 15,425 28,291 无形资产 1,172 1,123 1,340 1,581 1,848 财务费用 (39) 166 330 300 360 公允价值计量的金融资产 3,301 3,626 3,700 3,800 4,000 优先股公允价值变动 (51,276) 0 0 0 0 长期定