2023 年百度世界大会外卖

2023年10月20日 招行国际全球市场|股票研究|公司更新 百度(BIDUUS) 2023年百度世界大会 我们于10月17日参加了2023年百度世界大会，我们的主要收获是： 1)百度推出了4.0版本的Ernie大型语言模型（LLM），并正在所有产品中集成生成AI 以增强用户体验，我们认为这将从长远来看增强百度的货币化能力;和 2)百度云已经积累了强大的AI基础设施，可以提供更具成本效益的解决方案，以缓解计算能力成本压力。尽管宏观不利因素可能会影响广告和云业务的短期收入增长，并且为支持LLM的大规模使用而进行的额外投资可能会压缩利润，但我们对百度的长期发展前景持乐观态度。考虑到其业务的短期宏观不利因素，我们将基于SOTP的TP微调至199.4美元（为201.0美元）。维持买入。 百度公布了ErnieLLM的4.0版本。百度推出了4.0版本的ErieLLM。自8月份开放供公众使用以来，Erie已经积累了4500万用户、540万开发人员、4300个场景、825个应用程序和500个插件。百度希望LLM在三个方面为其生态系统带来价值：1）产 品能力重新配置；2）从提高广告商的ROI中获得新的商业生态；3）开发插件生态系统，以解决用户在多个场景中的需求，并为开发人员带来更多切实的利益。我们认为 ，从长远来看，第三方合作伙伴越来越多地采用百度的LLM也可能会增强百度云业务的增长前景。 在所有产品中集成生成AI，以增强用户体验。百度一直在其所有产品中集成生成AI，包括百度驱动，百度文库和百度地图，我们认为这将从长远来看增强用户体验并增强货币化能力。新版本的百度文库自8月下旬推出以来，受到了用户的好评：累计用户已超 过1300万，累计生成的内容已超过2000万。 百度云：乘着多云采用的浪潮，加强其在AI云方面的专业知识。管理层认为，百度云在通过采用LLM和端到端优化来帮助客户降低成本方面具有强大的能力。百度的人工智能基础设施在LLM培训的效率和稳定性方面一直处于领先地位。例如，在关键指标方面 ：1）百度的有效训练时间占总数的96％；2）并行处理中的线性加速比可以达到95％。与业界同行相比，强大的AI基础设施使百度能够为客户提供更具成本效益的解决方案，并为长期业务发展奠定基础。 收益摘要 目标价格199.40美元 （前TP201.00美元） 上涨/下跌66.5% CurrentPrice119.76美元 中国互联网 何赛义，终审法院 (852)39161739 叶涛 JiShi,CFA (852)37618728 卢文涛，终审法院 库存数据 市值上限（百万美元）42,050.7平均3个月t/o（百万美元）91.9 52w高/低（美元）160.22/76.57已发行股份总数(mn)351.1来源：FactSet 股权结构 罗宾·延红Li16.5% 来源：港交所 (YE31Dec)FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E 共享性能 来源：FactSet 12个月价格表现 来源：FactSet 绝对相对 1个月-10.6%-9.5% 3个月-17.0%-11.9% 6个月-8.7%-18.0% 收入（人民币mn) 124,493 123,675 136,247 148,020 163,790 YoY增长率（%） 16.3 (0.7) 10.2 8.6 10.7 调整后净利润（人民币mn) 18,830.0 20,680.0 25,566.7 25,630.7 29,575.2 每股收益（调整后）(RMB) 53.53 58.90 72.09 71.56 81.75 共识每股收益(RMB)nana71.0575.2183.64市盈率（x） 42.3 40.1 15.6 16.1 13.8 净资产收益率（%）来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 5.1 3.4 8.0 7.1 7.5 请阅读最后的分析师认证和重要披露PAGE1 来自BLOOMBERG的更多报告：RESPCMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 3Q23预览：宏观不利因素拖累短期收入增长和利润率。对于第三季度，我们估计百度可能实现 349亿元人民币的总收入，同比增长7.2％，比彭博社的预期低1.6％，原因是云收入增长可能低于 预期（我们的预测：同比增长-2％，受智能交通垂直）。我们预测百度的非GAAP净收入为62亿元人民币，比普遍预期低4%。对于百度核心，我们估计23年第三季度收入为268亿元人民币，同比增长6.3%，非GAAP营业利润为64亿元人民币。我们预计百度核心（3Q22：26.4%）的非GAAPOPM同比下降至23.8%，原因是：1）用户获取方面的额外投资；2）支持LLM大规模公共使用的投资。 图1：百度：季度业绩预测 （十亿元人民币） 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23E 百度集团 在线营销 20.7 18.1 20.8 21.1 20.7 16.9 18.3 19.9 19.6 18.0 21.1 21.4 - 同比增长（%） -0.3% 27.0% 17.8% 4.2% 0.1% -6.4% 12.3% -5.3% -5.6% 6.2% 15.4% 7.3% 其他服务 9.6 10.0 10.5 10.9 12.4 11.5 11.4 12.6 13.5 13.2 13.0 13.5 同比增长（%） 17.7% 20.9% 26.1% 35.4% 29.4% 14.4% 8.1% 15.9% 9.2% 14.7% 14.0% 7.1% 总收入 30.3 28.1 31.4 31.9 33.1 28.4 29.6 32.5 33.1 31.1 34.1 34.9 同比增长（%） 4.8% 24.8% 20.4% 13.1% 9.3% 1.0% -5.4% 1.9% 0.0% 9.6% 14.9% 7.2% 毛利润 15.7 13.1 15.5 15.8 15.8 12.9 14.5 16.3 16.1 16.0 17.9 17.9 营业利润 5.0 2.8 3.5 2.3 2.0 2.6 3.4 5.3 4.6 5.0 5.2 5.6 非GAAP净利润 6.9 4.3 5.4 5.1 4.1 3.9 5.5 5.9 5.4 5.7 8.0 6.2 同比增长（%） -25% 39% 5% -27% -41% -10% 3% 16% 32% 48% 44% 6% GPM（%）52.0%46.7% 49.3% 49.5% 47.7% 45.3% 48.8% 50.0% 48.8% 51.3% 52.5% 51.4% OPM（%）16.4%9.9% 11.0% 7.2% 5.9% 9.2% 11.5% 16.3% 13.9% 16.0% 15.3% 16.1% 非GAAPNPM（%）22.7%15.3% 17.1% 15.9% 12.3% 13.7% 18.7% 18.1% 16.2% 18.4% 23.5% 17.8% 百度核心收入23.120.5 24.0 24.7 26.0 21.4 23.2 25.2 25.7 23.0 26.4 26.8 同比增长（%）6.4%34.2% 27.0% 15.3% 12.4% 4.4% -3.7% 2.3% -1.2% 7.6% 14.0% 6.3% 非GAAPOP8.05.1 6.5 5.8 4.8 3.7 5.1 6.7 5.5 5.4 6.5 6.4 非GAAPNP7.54.9 5.9 5.9 4.6 3.8 5.4 5.8 4.9 5.3 7.7 5.9 同比增长（%）-24.3%7.8% 5.1% -21.8% -38.6% -21.9% -8.3% -1.5% 6.3% 38.5% 41.2% 2.8% 非GAAPOPM（%）34.8%24.7% 26.9% 23.6% 18.7% 17.2% 22.1% 26.4% 21.4% 23.3% 24.7% 23.8% 非GAAPNPM（%）32.6%23.8% 24.7% 23.7% 17.8% 17.8% 23.5% 22.8% 19.2% 22.9% 29.1% 22.1% 来源：公司数据，CMBIGM估计 预测和估值的变化 图2：百度预测修正 十亿元人民币 2023E Current2024E 2025E 2023E Previous2024E 2025E 2023E 变化(%)2024E 2025E Revenue 136.2 148.0 163.8 136.8 148.7 164.5 -0.4% -0.4% -0.4% 毛利润 69.4 75.2 85.1 69.1 75.3 85.3 0.4% 0.0% -0.3% 非GAAP净利润 25.6 25.6 29.6 25.7 25.7 29.9 -0.6% -0.4% -1.1% 毛利率 50.9% 50.8% 51.9% 50.5% 50.6% 51.9% 0.4ppt 0.2ppt 0.1ppt 非GAAP净利润率 18.8% 17.3% 18.1% 18.8% 17.3% 18.2% 0.0ppt 0.0ppt -0.1ppt 来源：CMBIGM估计 CurrentPrevious变化(%) 人民币bn2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 收入104.4 113.6 128.2 105.0 114.3 128.9 -0.6% -0.6% -0.6% 非GAAPOperating23.7 24.8 28.9 23.9 25.0 29.3 -0.7% -0.5% -1.3% 非GAAP净利润24.0 23.7 27.2 24.2 23.8 27.5 -0.6% -0.4% -1.1% 非GAAPOPM17.4% 16.8% 17.6% 17.4% 16.8% 17.8% -0.1ppt 0.0ppt -0.2ppt 非GAAPNPM17.6% 16.0% 16.6% 17.7% 16.0% 16.7% 0.0ppt 0.0ppt -0.1ppt 图3：百度核心业务板块预测修正 Profit 来源：CMBIGM估计 SOTP估值为每股美国存托凭证199.4美元 我们将基于SOTP的目标价格下调至199.4美元（当时为201.0美元），其中包括： 1)百度核心（主营业务，不包括阿波罗和百度云，主要包括核心搜索和提要广告业务）68.5美元，基于7.0倍2023E非GAAPP/E。估值的提升主要是由于非GAAP净收入预测的提升。 2)ApolloASD为22.8美元，基于2030E收入的2.0倍，并使用13.0%的加权平均资本成本折现。 3)百度云36.9美元，基于2023EPS不变的4.8倍。 4)净现金58.2美元。 5)爱奇艺和其他投资13.0美元。 图4：百度：SOTP估值 细分市场 NOPAT估价（百万美元）方法/倍数万元人民币） （百 估值（百万美元） stake 百度的估值 stake （百万美元） 估价 美元/广告占总额的百分比 (%) 核心业务和现金 1）百度核心（前-阿波罗和云） 3,472 7.0x2023EPE 168,304 24,304 100.0 24,304 68.5 34.4 2）阿波罗ASD 55,926 8,076 100.0 8,076 22.8 11.4 3）百度云（前-ASD) 4.8x2023EPS 90,559 13,077 100.0 13,077 36.9 18.5 4)净现金 142,956 20,643 100.0 20,643 58.2 29.2 核心估值业务和现金 66,100 186.4 93.5 爱奇艺与战略投资1)爱奇艺 市场价值 34,451 4,975