坚持产品及市场战略，OBM实现差异化成长路径

全球智能电动沙发/床领先ODM供应商，具备优质长期客户资源 公司主要从事智能电动沙发、智能电动床及其核心配件的研发、设计、生产和销售，深耕美国及国际市场多年，是全球智能电动沙发/床行业的重要ODM供应商，凭借其优秀的研发设计、产品品质及售后服务，与AshleyFurniture、PrideMobility、HomeStretch、RaymoursFurniture、R.C.Willey等国际知名家具企业建立了良好的长期合作关系；同时公司大力开展自主品牌业务，23年推出自主品牌高端系列Motoliving。 23H1收入利润逆势双增，毛利率回升 23H1公司收入9.5亿同增20.9%，得益于22Q4以来的各项有效改革，公司各客户订单基本都能及时处理、大部分提前发货的需求可以满足，老客户订单稳定增长、新客拓展见效，在大环境整体承压的背景下，公司收入显著恢复，23Q2增速转正，同增61.7%至5.2亿，基本回升至21年同期水平。 23H1毛利率31.5%，同比增长1.7pct；其中智能电动沙发毛利率32.2%，同增3pct；智能电动床毛利率32.5%，同增0.2pct；配件毛利率20.7%，同减2.2pct。23H1归母净利2亿同增16.6%；归母净利率21.3%，同比减少0.8pct，主要或系汇兑收益减少所致。 美国智能电动沙发/床行业稳健发展，国内渗透率待继续提升 全球功能沙发市场规模近270亿美元，智能电动床市场超40亿美元，欧美地区是当前功能沙发、电动床的主要消费地区，市场已较为成熟； 2022年国内功能沙发市场渗透率约7.2%，近年提升较快，但仍远小于美国市场接近50%的渗透率，未来伴随相关消费者教育普及、渗透率提升，国内功能沙发/床市场规模有望快速提升。 美国家具消费及国内出口市场承压，但伴随美国零售商逐步去库，下游需求或有所改善。据美国行业知名杂志Furniture Today，23年7月美国家具店销售额同比减少6.3%，美联储再次加息或持续影响美国新屋开工及相关家具消费；我国上半年家具及零件出口同减10%，整体市场承压。但同时，美国家具企业库存压力或有所减弱，据美国商务部，7月家具企业库存水平较去年低28%。 多维优势支撑订单逆势增长，深耕客户稳老拓新 公司重视研发创新及自主设计，产品迭代、高品质等因素吸引客户选择。除21年外（该年收入增长较多）研发费率均在5%以上，高于同业其他公司。截至2023年6月末，公司共拥有620项境内外授权专利及215项申请中专利；2016年以来公司收入70%以上与被授权专利技术相关，且比例仍在持续提升。 公司主要客户集中在美国，23H1共新增客户15家，其中有3家是全美排名前100位家具零售商，截至6月末，公司共拥有TOP100客户33家，较22年增长10%；同时老客户订单增加，上半年在美国整体家具市场相对疲软的环境下，公司前十大客户除排名第9的非美国客户外，对公司的采购金额均有增长，上涨比例自7%-700%不等，短期增量较为明确，中长期潜力可观。 国际化布局造就独特优势，海外仓及服务平台逐步完善，进一步提升客户体验。公司在生产、产品设计、物流运输、客户服务等方面均实现国际化布局，契合目前主要发展海外市场的战略，产品设计方面关注北美用户需求及体验；物流运输方面在美组织建立专门团队及系统，提供门到门服务，美国仓供货模式有序推进，并因此在上半年成为两大美国上市公司供应商；销售及售后方面构建本土化团队、搭建自有服务平台。 加大OBM投入及推广力度，打造海外自主品牌 公司加大海外品牌建设力度，自主品牌产品销售占比或有所提升；4月推出自主品牌高端系列MotoLiving，美国市场定位进一步提高、形象进一步改善，目前已有10家客户订购，产品将自8月底陆续出货，在美零售价预计达5000-6000美元/组合。 海外自主品牌加速建设，进一步推动公司自具备自主设计能力的ODM厂商向品牌商转型，若品牌在海外市场得到有效推广、逐步争取更多份额，在当前家具消费较为疲软的大环境中，公司有望凭借自主品牌赢得更多增量。 上调盈利预测，上调至“买入”评级 公司专注于智能电动沙发、智能电动床及智能家具配件的研发、生产与销售，具备垂直一体化供应链，高品质产品驱动收入规模继续扩张。考虑公司代工业务客户稳步拓展，自主品牌在海外逐步发力，我们上调盈利预测，预计公司23-25年EPS分别为3.0、3.5、4.3元/股（前值分别为 2.9、3.5、4.2元/股），以产品相似的顾家家居、麒盛科技以及业务模式相近的浙江正特为可比公司，给予公司估值15-16倍，对应目标价为53-56元。 风险提示：原材料涨价风险，汇率波动风险，国际贸易摩擦加剧风险，自主品牌发展不及预期风险等。 财务数据和估值 1.全球智能沙发/床领先供应商，积极开拓海外自主品牌 1.1.深耕海外市场多年，代工客源积累深厚 全球智能电动沙发/床领先ODM供应商，具备优质长期客户资源。公司主要从事智能电动沙发、智能电动床及其核心配件的研发、设计、生产和销售，深耕美国及国际市场多年，是全球智能电动沙发/床行业的重要ODM供应商，凭借其优秀的研发设计、产品品质及售后服务，与Ashley Furniture、PrideMobility、HomeStretch、RaymoursFurniture、R.C.Willey等国际知名家具企业建立了良好的长期合作关系；同时公司大力开展自主品牌业务，拥有MotoMotion、MotoSleep、HHC、Yourway等品牌。 公司深耕行业二十余年，从配件制造进入抬升椅、智能电动床等产品的OEM代工领域，配合自主研发创新逐步开展ODM及自主品牌业务，23年推出自主品牌高端系列Motoliving；具体来看各阶段： 2002-2014年：技术沉淀，由配件切入成品生产。公司成立于2002年，起初以做抬升椅、健身器材配件加工起家，主要客户为北美抬升椅品牌Pride Mobility，2005年将业务拓展至抬升椅OEM业务，正式进入成品生产领域；2013年，公司建立全新团队，确立了在智能电动家具领域的发展战略与目标，业务范围与客户基础全面拓展。 2015-2022年：逐步发展为智能电动家具领先供应商，积累优质客户资源。2015年，与美国著名家具企业Ashley Furniture展开合作，进入智能电动床领域；2016年，开始在美国前100位的家具零售店批量推广公司自主研发的智能家居产品，启动智能沙发、智能电动床的ODM与自主品牌业务；2019年，匠心越南成立，越南工厂投产，开始形成海外生产基地的布局，并进入制造智能电动组合沙发领域；2021年，公司在创业板上市。 2023年起：代工客户稳老拓新，积极发展海外自主品牌。2023年公司自主品牌开始多方面发力，战略上明确在海外建立、建设品牌的长期路线，年初更换品牌Logo，并推出全新高端系列Motoliving，年内在各大展会上客户反馈良好。 图1：公司发展历程 1.2.股权结构稳定，发布激励计划彰显信心 公司股权结构稳定。李小勤女士为公司控股股东及实际控制人，直接持有公司43.35%的股份，并通过其全资投资公司宁波随遇心蕊间接持股24.15%，还分别通过两个员工持股平台持股，合计共持有公司68.7%的股份；总经理徐梅钧先生与李小勤女士为夫妻关系，持股1.5%，实控人股权较为集中。 公司拥有多家全资子公司，其中HHC USA（匠心美国）主要负责公司在美国的销售及售后服务，其全资子公司匠心越南承接公司部分生产任务，并作为对美销售的主要渠道之一。 图2：公司股权结构（截至2023/6/30） 发布股权激励，彰显长期发展信心。2023年4月公司发布限制性股权激励计划（草案），于7月7日向董监高及核心骨干共101人授予311.15万股限制性股票，涉及股票总额不超过草案公告当日公司股本总额的20%；授予价格为15.55元/股，约为当日收盘价的41%。 该股权激励计划考核年度为2023-2026年，公司层面业绩考核目标以2022年为基数，对应23-26年收入 、 利润增长触发值为10%/21%/33.1%/46.4%， 目标值为15%/32.3%/52.1%/74.9%；若换算为同比增速，对应23-26年收入、利润触发值为每年同增10%，目标值为每年同增15%。 表1：公司层面业绩考核要求 1.3.23H1收入利润逆势双增，毛利率回升 22年收入受疫情等因素影响减少，23H1显著回升。2018-2021年期间公司营收自11亿持续增长至19.2亿，期间CAGR为20.6%；22年收入14.6亿，同比减少24%，我们认为主要系全球家具市场承压，且我国整体家具及零件出口同比也有所减少。公司收入季节性不明显，一定程度上受美国消费季节影响，Q4销售或因节日带动而增长。 23H1公司收入9.5亿同增20.9%，得益于22Q4以来的各项有效改革，公司各客户订单基本都能及时处理、大部分提前发货的需求可以满足，老客户订单稳定增长、新客拓展见效，在大环境整体承压的背景下，公司收入显著恢复，23Q2增速转正，同增61.7%至5.2亿，基本回升至21年同期水平。 图3：2018-23H1公司营收（亿元）及同比增速 图4：21Q1-23Q2公司分季度营收（亿元）及同比增速 分产品，近年智能电动沙发收入占比7成左右，成品收入逐年提升。2021年公司智能电动沙发收入达13.4亿，22年有所减少，23H1收入6.9亿同增34.3%，占总73%；23H1智能电动床收入1.5亿同减5.7%；由于公司主业逐步更聚焦于成品生产，智能家具配件收入占比逐年减少，23H1收入0.9亿同减2.2%，占总10%。 分地区，公司主要收入均来自外销，且客户主要集中在美国。2018年以来公司外销收入占比均在95%以上，22年外销收入14.5亿，占总99%；内销收入0.2亿。公司拟在海外市场打造品牌，除美国外，公司也积极拓展加拿大、欧洲等地区客户。 图5：2018-23H1公司分产品收入（亿元） 图6：2018-23H1公司分地区收入（亿元） 23H1公司归母净利2亿，毛利率逐步修复。2018-2021年公司归母净利CAGR为29.5%，复合增速超过收入；22年归母净利3.3亿同增12%，扣非归母净利2.9亿同减2.9%，未增收但增利原因之一或系汇兑收益增长；23H1归母净利2亿同增16.6%。 23H1公司毛利率31.5%同增1.7pct，有所回升；其中分产品，智能电动沙发毛利率32.2%，同比增长3pct；智能电动床毛利率32.5%，同比增长0.2pct；配件毛利率20.7%，同比减少2.2pct。 图7：2018-23H1公司归母净利润（亿元）及同比增速 图8：2018-2023H1公司毛利率及归母净利率 公司归母净利率整体波动向上，22年提升至22.8%；23H1归母净利率21.3%，同比减少0.8pct，主要或系汇兑收益减少。 期间费率波动下行，控费有效。23H1公司销售/管理/研发/财务费率及同比分别为2.5%（yoy-0.5pct）、2.8%（yoy-0.2pct）、5.9%（yoy-0.3pct）、-1.9%（yoy+4.5pct），其中财务费用增加主要系汇兑收益减少所致。 图9：2018-2023H1年公司各项费率 2.美国智能电动沙发/床行业稳健发展，国内渗透率待继续提升 2.1.美国功能沙发市场相对成熟，我国渗透率提升空间大 全球功能沙发市场规模稳步增长，欧美为主要消费市场。据中商情报网统计，2021年全球功能沙发市场规模达267.86亿美元，同比+9.5%，呈快速增长态势，2017-2021 CAGR为6.9%，其中，北美与欧洲为主要消费市场，2020年功能沙发规模占全球市场比例分别为54.01%/17.78%。 图10：2017-2021全球功能沙发市场规模及同比增速 图11：2020年全球主要国家及地区功能沙发规模占比 美