多品牌高质量成长，持续扩张业务版图

多品牌高质量成长，持续扩张业务版图 事件：安踏体育公布23Q3经营情况，安踏主品牌同比增长高单位数，FILA同比增长10-20%低段，其他品牌同比增长45-50%。我们预测2023-2025年EPS为3.60/4.37/5.07元，给予2024年28倍PE，目标价130港元，维持“买入”评级。 报告摘要 安踏主品牌：23Q3主品牌零售流水同比增长高单位数，其中成人线下同比增长高单位数，儿童线下同比增长高单位数，线上同比增长低单位数，线下整体表现好于线上。库销比为5左右，同比有所改善。折扣为72折，同比轻微加深。 FILA：23Q3FILA零售流水同比增长10%-20%低段，其中大货/儿童/Fusion线下零售流水均录得高单位数增长，线上中双位数增长。库销比略大于5，同比改善。折扣同比改善至76折。 其他品牌：23Q3其他品牌零售流水同比增长45-50%，高基数下增速远超同行。其中迪桑特流水同比增长40-45%，可隆流水同比增长65%-70%。库销比维持稳定，且折扣力度因高端的品牌定位保持较高水平。 公告收购MAIAACTIVE，进一步补充业务板块10月16日，公司公告通过间接全资附属公司收购MAIAACTIVE75.13%的股本权益。MAIAACTIVE是专为亚洲女性设计运动服饰的国产品牌，主要聚焦瑜伽等运动场所。MAIAACTIVE的加入使得安踏集团旗下的中高端女性业务板块得到进一步补充，满足更多消费者的需求。 举办投资者日活动，强调多品牌的协同与价值10月17日，安踏集团在北京举办了主题为“多品牌协同与价值”的投资者日活动，并公布未来集团和旗下各品牌的发展规划。集团的愿景是成为世界领先的多品牌体育用品集团，目标在2025年 公司动态分析 安踏体育（2020.HK） 2023年10月19日 证券研究报告 运动鞋服 投资评级：买入 目标价格：130港元 现价(2023-10-18)：94.25港元 总市值(百万港元)266,974.76 流通市值(百万港元)266,974.76 总股本(百万股)2,832.62 流通股本(百万股)2,832.62 12个月低/高(港元)76.5/125.3 平均成交(百万港元)547.56 股东结构 安踏国际集团控股有限公司42.40% TheDSZFamilyTrust9.76% 先锋领航1.76% 贝莱德1.56% 挪威银行投资管理1.02% 其他43.50% 总共100% 股价表现 成为中国市场份额的第一。分品牌来看：安踏主品牌将维持大众定位+品牌向上的 战略，打造综合性的专业运动品牌；FILA将坚持高端运动时尚的品牌定位，在守住时尚运动护城河的同时开辟专业运动战场；迪桑特经过多年的培育，已具备了成为高端高质感的专业运动领导品牌的潜质，未来有望成为集团第三个百亿品牌；可隆接着户外运动的兴起快速发展，未来会进一步扩充产品矩阵，拓展新兴市场，深化小众高端美学。此外，管理层也对各品牌发展提出新的规划指引，2023-2026年安踏/FILA/迪桑特/可隆零售流水CAGR分别为10-15%/10-15%/20-25%/30-35%。在多品牌的协同发展下，企业价值将得到进一步提升和体现。 投资建议：在波动的市场环境下，公司旗下多品牌均实现了高质量发展。综合考虑，我们预测2023-2025年EPS为3.60/4.37/5.07元，由于公司在行业中享有龙 股价及恒指相对走势 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 /25/239/23 3 0.0 成交额(百万港元 人民币百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 数据来源：WIND、港交所、公司 营业收入 49,328 53,651 61,951 72,345 82,498 增长率(%) 38.9% 8.8% 15.5% 16.8% 14.0% 头地位，给予2024年28倍PE，目标价130港元，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济下行；行业竞争加剧；新品牌后续发展不及预期。 %一个月三个月十二个月相对收益7.1421.1210.56 绝对收益4.6614.6917.30 增长率(%) 49.6% 0.3% 27.8% 21.1% 16.7% 毛利率(%) 61.6% 60.2% 62.5% 62.8% 63.1% +852-22131401 净利润率(%) 15.7% 15.4% 15.7% 16.2% 16.6% laurayang@eif.com.hk 每股收益(元) 2.87 2.82 3.60 4.37 5.09 每股净资产(元) 10.70 14.00 16.33 19.16 22.45 市盈率 30.71 31.25 24.45 20.18 17.30 市净率 8.24 6.30 5.40 4.60 3.92 股息收益率（%） 1.45 1.35 1.43 1.73 2.01 归母净利润7,7207,5909,70311,75513,713 杨怡然消费行业分析师 数据来源：公司资料，安信国际预测 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入 49,328 53,651 61,951 72,345 82,498 销售成本 -18,924 -21,333 -23,241 -26,920 -30,483 毛利 30,404 32,318 38,710 45,425 52,016 销售费用 -17,753 -19,629 -22,302 -26,044 -29,699 管理费用 -2,928 -3,587 -4,089 -4,775 -5,445 经营溢利 10,989 11,230 14,248 16,859 19,442 财务开支 332 97 190 628 925 分占合营公司亏损 -81 28 100 125 180 税前盈利 11,240 11,355 14,538 17,613 20,547 所得税 -3,021 -3,110 -3,998 -4,843 -5,650 期内净利润 8,219 8,245 10,540 12,769 14,897 股东应占利润 7,720 7,590 9,703 11,755 13,713 少数股东应占利润 499 655 837 1,014 1,183 EPS(元) 2.87 2.82 3.60 4.37 5.09 同比增长率收入(%) 38.91% 8.76% 15.47% 16.78% 14.04% 净利润(%) 49.55% -1.68% 27.84% 21.15% 16.66% 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 17,592 17,378 14,678 17,065 23,018 应收账款 3,296 2,978 5,508 4,402 6,899 存货 7,644 8,490 7,428 11,010 9,868 其他流动资产 11,370 13,750 20,527 21,337 22,069 流动资产总额 39,902 42,596 48,142 53,813 61,855 固定资产 2,853 3,716 4,488 5,389 6,430 无形资产 1,531 1,480 1,450 1,421 1,393 其他非流动资产 18,382 21,403 22,106 22,864 23,709 非流动资产总额 22,766 26,599 28,045 29,675 31,532 总资产 62,668 69,195 76,187 83,488 93,387 应付账款 3,146 2,750 3,872 3,798 4,887 短期银行贷款 1,748 12,198 10,978 9,880 8,892 应付即期税项 1,816 2,169 2,277 2,391 2,511 其他流动负债 9,233 9,090 9,545 10,022 10,523 流动负债总额 15,943 26,207 26,672 26,092 26,813 长期银行贷款 3,510 - - - - 非流动负债总额 15,062 5,149 5,369 5,610 5,874 总负债 31,005 31,356 32,041 31,702 32,688 归属股东权益 28,923 34,400 40,707 48,347 57,261 少数股东权益 2,740 3,439 3,439 3,439 3,439 股东权益 31,663 37,839 44,146 51,786 60,700 （转下页） 现金流量表（人民币百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 除税前溢利 11,240 11,355 14,538 17,613 20,547 营运资金变化 -953 -924 -347 -2,549 -267 折旧及摊销 3,137 4,341 4,254 4,169 4,086 经营活动现金流 11,861 12,147 6,972 11,846 15,928 资本开支 -912 -1,089 -1,198 -1,318 -1,449 其他投资活动 -3,757 -3,685 -515 -325 -223 投资活动现金流 -4,669 -4,774 -1,713 -1,642 -1,672 负债变化 -196 -903 -929 -785 -653 股本变化 0 0 0 0 0 其他融资活动 -4,751 -6,938 -7,106 -7,032 -7,649 融资活动现金流 -4,947 -7,841 -8,035 -7,817 -8,302 现金变化 2,245 -468 -2,777 2,387 5,954 期初持有现金 15,323 17,592 17,378 14,678 17,065 汇率变动 24 254 76 0 0 期末持有现金 17,592 17,378 14,678 17,065 23,018 财务数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 盈利能力毛利率 61.6% 60.2% 62.5% 62.8% 63.1% 净利率 15.7% 15.4% 15.7% 16.2% 16.6% ROE 26.9% 21.8% 23.7% 24.5% 24.4% 营运表现行销费用/收入(%) 41.9% 43.3% 42.6% 42.6% 42.6% 实际税率(%) 26.9% 27.4% 27.5% 27.5% 27.5% 股息支付率(%) 45.6% 42.4% 35.0% 35.0% 35.0% 库存周转天数 126.6 138.0 125.0 125.0 125.0 应付账款天数 26.0 21.3 25.0 25.0 25.0 应收账款天数 53.3 50.4 52.0 52.0 52.0 杠杆比率资本负债率 49.5% 45.3% 42.1% 38.0% 35.0% 总资产/股本 1.98 1.83 1.73 1.61 1.54 利息覆盖倍数 0.98 0.83 0.73 0.61 0.54 资料来源：公司资料，安信国际预测 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另