深度报告：原油码头业务高涨，榆济管线输气量回升

1 shgdTable_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司深度研究 Table_First|Table_Summary 原油码头业务高涨，榆济管线输气量回升 ——中石化冠德（0934.HK）深度报告 投资要点：  我国原油需求量稳定增长，且油价低迷以及“三桶油”资本支锐减拖累未来原油产量，我国原油进口量将不断提升。 冠德旗下共有七个原油码头公司，分布于我国东、南部沿海，为主营、地方性炼厂等提供原油接卸服务等，年吞吐量占全国份额一半以上。国际油价低迷，我国原油产量下滑，在原油需求增长背景下，原油进口量将会不断增加，受益于此，未来公司码头业务将增长。  地炼获原油进口双权，山东原油进口量激增。 2015年来进口原油使用权与贸易资质逐渐放开，缓解地炼多年以来无优质进口原油可用局面，在提高开工率的同时，各企业纷纷囤油。作为全国地炼第一大省，山东一季度原油进口增速达74%，随着未来斩获双权地炼数量的增加，以及国家推进“藏油于民”原油战储策略，山东进口量有望保持增长。冠德旗下青岛、日照实华原油码头占据山东口岸原油进口主导地位，二者合计吞吐量及业绩分别占冠德码头业务的50.54%和37.89%，山东原油进口量的激增，将成为冠德码头业务增长的主要动力。  我国天然气消费潜力巨大，未来将保持高速增长。 天然气作为绿色能源占我国一次能源结构比例较低，在国家的大力推动下，除2015年外，我国近年天然气消费量增速同比均达两位数，我们认为发改委对天然气价格的下调将有效减轻自2015年以来低价原油产品（天然气替代品）对天然气的冲击，天然气消费将重回上升通道。  榆济管线业绩将由低位复苏。 榆济管线受低价替代品及青岛液化天然气项目冲击，造成其对山东输气量的减少，拖累整体业绩下滑。目前榆济管道对山东的输气量处于低位，国家及地方燃气公司分别对天然气价格的下调将助力榆济管道对山东的输气量回升，管道公司业绩回暖。  风险提示 1）原油需求量不及预期的风险；2）榆济管线输气量不及预期的风险； Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万港元） 20669.58 2043.63 2158.59 2202.48 2352.56 增长率（%） (11.50) (90.11) 5.61 2.03 6.81 净利润（百万港元） 1018.35 1026.85 1149.20 1155.73 1239.36 增长率（%） 107.18 0.83 11.92 0.57 7.24 EPS（元/股） 40.96 41.31 46.23 46.49 49.85 市盈率（P/E） 9.52 9.44 8.78 8.73 8.14 数据来源：公司公告，国联证券研究所 Table_First|Table_ReportDate 2016年07月11日 Table_First|Table_Rating 投资建议： 推荐（首次） 上次建议： 当前价格： 4.06港元 目标价格： 5.08港元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 2486.16/2486.16 流通H股市值（百万港元） 10094 一年内最高/最低（港元） 6.31/3.38 Table_First|Table_Chart 一年内股价相对走势 Table_First|Table_Author 石亮 分析师 执业证书编号：S0590515090001 联系人 石亮 马群星 张志扬 电话：021-38991500-825 0510-82833337 邮箱： shil@glsc.com.cn maqx@glsc.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 正文目录 1. 公司简介 ....................................................................................................................... 4 1.1. 冠德为中石化所控股，是中石化唯一一家在香港上市的红筹股子公司 ....... 4 1.2. 冠德旗下公司原油码头服务的市场份额占国内市场逾50%，原油码头和天然气管道输送为公司最大利润来源 ....................................................................................... 5 2. 全球油价低迷，我国原油进口依赖度提升 ............................................................... 7 2.1. 中国对原油需求保持持续增长 ........................................................................... 7 2.2. 国内油田减产，中国原油进口依存度不断提高 ............................................... 8 3. 进出口原油双权下放与战略储备双催化，山东口岸原油进口量高速增长 ......... 11 3.1. 进出口权下放，地炼炼油积极性走强，山东原油进口量激增 ..................... 11 3.2. 社会资本参与国家原油战略储存，改善国储设备不足局面，将提高未来原油进口量...... ......................................................................................................................... 13 4. 我国天然气消费空间潜力巨大，未来产销将稳定增长 ......................................... 15 4.1. 天然气消费占比较小，未来发展空间巨大 ..................................................... 16 4.2. 非民用天然气存、增量气价格并轨，价格与可替代品价格挂钩联动，促天然气消费稳定增长 ................................................................................................................. 17 5. 榆济管线输气量将由低位回升 ................................................................................. 18 6. 盈利预测以及估值 ..................................................................................................... 20 7. 风险提示 ..................................................................................................................... 22 图表目录 图表 1：中石化冠德控股有限公司股权结构 ........................................................................... 4 图表 2：中石化冠德控股有限公司旗下原油码头公司资料 ................................................... 5 图表 3：国内原油码头及冠德旗下原油码头设计吞吐量（亿吨） ....................................... 6 图表 4：近年公司营业收入和毛利情况 ................................................................................... 6 图表 5：公司税前利润构成（按来源分，百万港元） ........................................................... 7 图表 6：公司税前利润构成（按业务分，百万港元） ........................................................... 7 图表 7：我国主要成品油表观消费量（万吨） ....................................................................... 7 图表 8：我国成品油消费增速 ................................................................................................... 7 图表 9：近年我国汽车保有量及增速 ....................................................................................... 8 图表 10：汽柴油车的主导地位 ................................................................................................. 8 图表 11：我国原油消费量及增速预测 ..................................................................................... 8 图表 12：OPEC一揽子油价（美元/桶） ................................................................................. 9 图表 13：近年我国原油产量及增速 ......................................................................................... 9 图表 14：近年我国原油对外依存度 ......................................................................................... 9 图表 15：三桶油勘探及开采资本支出情况 ............................................................................. 9 图表 16：近年我国原油库存情况 ........................................................................................... 10 图表 17：近年我国成品油库存情况 ..............................................................................