广泰转债：空港消防装备制造龙头企业

固收点评20231017 证券研究报告·固定收益·固收点评 广泰转债：空港消防装备制造龙头企业2023年10月17日 关键词：#产能扩张#新需求、新政策 事件 广泰转债（127095.SZ）于2023年10月18日开始网上申购：总发行规模为7.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于应急救援保障装备生产基地项目（一期）、羊亭基地智能化改造项目和补充流动资金。 当前债底估值为73.1元，YTM为0.81%。广泰转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的100.00%（含最后一期利息）， 以6年AA-中债企业债到期收益率6.32%（2023-10-16）计算,纯债价值为73.10元，纯债对应的YTM为0.81%，债底保护一般。 当前转换平价为98.51元，平价溢价率为1.52%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年04月24日至2029年10月17日。初始转股价9.38元/股，正股威海广泰10月16日的收盘价为9.24元，对应的转换平价为98.51元，平价溢价率为 1.52%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为12.25%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价9.38元计算，转债发行7.00亿元对总股本稀释率为12.25%，对流通盘的稀释率为13.57%，对股本有一定的摊 薄压力。 观点 我们预计广泰转债上市首日价格在116.57~129.87元之间，我们预计中签率为0.0027%。综合可比标的以及实证结果，考虑到广泰转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 25%左右，对应的上市价格在116.57~129.87元之间。我们预计网上中签率为0.0027%，建议积极申购。 威海广泰是一家多元化的上市集团。坚持“双主业”的产业定位，即空港装备产业、应急救援装备产业。 2018-2021年，公司营业收入稳步增长，2022年营业收入出现一定的下滑。自2018年以来，公司营业收入总体呈现先升后降态势，同比增长率“V型”波动，2018-2022年复合增速为1.77%。与此同时，归母净利 润不断浮动，2018-2022年复合增速为0.55%。 公司营业收入主要来源于空港地面设备和应急救援装备，其中应急救援装备包括消防车及装备、消防报警设备、移动医疗装备和无人机装备，收入结构稳定。 公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率稳中有降，财务费用率维稳，管理费用率稳中有升。2018-2022年，公司销售净利率分别为10.74%、13.03%、12.96%、1.64%和10.02%，销售毛利率分别为32.47%、30.63%、 31.84%、33.83%和33.13%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《周观：如何看待9月金融数据 总量和结构情况？（2023年第39 期）》 2023-10-15 《绿色债券周度数据跟踪 （20231009-20231013）》 2023-10-14 请务必阅读正文之后的免责声明部分 内容目录 1.转债基本信息3 2.投资申购建议4 3.正股基本面分析6 3.1财务数据分析6 3.2公司亮点8 4.风险提示11 1/13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表目录 图1：2018-2023H1营业收入及同比增速（亿元）6 图2：2018-2023H1归母净利润及同比增速（亿元）6 图3：2020-2022年营业收入构成7 图4：2018-2023H1销售毛利率和净利率水平（%）8 图5：2018-2023H1销售费用率水平（%）8 图6：2018-2023H1财务费用率水平（%）8 图7：2018-2023H1管理费用率水平（%）8 图8：2015-2023年H1国内民航总周转量（单位：亿吨公里）9 图9：2015-2023年H1国内民航客运量（单位：亿人）9 图10：2015-2023年H1国内民航货邮运输量（单位：万吨）10 表1：广泰转债发行认购时间表3 表2：广泰转债基本条款3 表3：募集资金用途（单位：万元）4 表4：债性和股性指标4 表5：相对价值法预测广泰转债上市价格（单位：元）5 表6：应急救援装备产品的相关利好政策10 2/13 1.转债基本信息 表1：广泰转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排 T-2 2023-10-16 刊登《募集说明书》及其摘要、《募集说明书提示性公告》、《发行公告》、《网上路演公告》 T-12023-10-17 T2023-10-18 T+12023-10-19 T+22023-10-20 T+32023-10-23 T+42023-10-24 转债名称 广泰转债 正股名称 威海广泰 转债代码发行规模存续期转股价票面利率向下修正条款赎回条款回售条款 127095.SZ 正股代码正股行业主体评级/债项评级转股期 002111.SZ 7.00亿元 国防军工-航空装备Ⅱ-航空装备Ⅲ 2023年10月18日至2029年10月17日 AA-/AA- 9.38元 2024年04月24日至2029年10月17日 0.20%,0.40%,0.80%,1.50%,2.00%,2.50%.存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的100%（含最后一期利息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：广泰转债基本条款 网上路演； 原股东优先配售股权登记日；发行首日； 刊登《发行提示性公告》； 原股东优先配售认购日（缴付足额资金）；网上申购日（无需缴付申购资金）； 刊登《网上中签率及优先配售结果公告》；进行网上申购摇号抽签 刊登《中签号码公告》；网上中签缴款日 保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 《刊登发行结果公告》；向发行人划付募集资金 东吴证券研究所 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3/13 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称 项目总投资 拟投入募集资金 应急救援保障装备生产基地项目（一期） 56,783.92 44,879.39 羊亭基地智能化改造项目 12,152.13 9,371.06 补充流动资金 15,749.55 15,749.55 合计 84,685.60 70,000.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 73.10元 转换平价（以2023/10/16收盘价） 98.51元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM 36.80% 0.81% 平价溢价率（以面值100计算）1.52% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为73.1元，YTM为0.81%。广泰转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分 别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的100.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.32%（2023-10-16）计算,纯债价值为73.10元，纯债对应的YTM为0.81%，债底保护一般。 当前转换平价为98.51元，平价溢价率为1.52%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年04月24日至2029年10月17日。 初始转股价9.38元/股，正股威海广泰10月16日的收盘价为9.24元，对应的转换平价为98.51元，平价溢价率为1.52%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为12.25%。按初始转股价9.38元计算，转债发行7.00亿元对总股本稀释率为12.25%，对流通盘的稀释率为13.57%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计广泰转债上市首日价格在116.57~129.87元之间。按威海广泰2023年10 月16日收盘价测算，当前转换平价为98.51元。 1）参照平价、评级和规模可比标的起帆转债（平价93.57元，评级AA-，存续规模 9.99亿元）、明电转债（平价93.90元，评级AA-，存续规模4.19亿元）、苏利转债（平 请务必阅读正文之后的免责声明部分 4/13 价76.83元，评级AA-，存续规模9.57亿元），截至2023/10/16，转股溢价率分别为31.45%、30.99%、43.80%。 2）参考近期上市的九典转02（上市首日转换价值115.29元）、华懋转债（上市首日转换价值92.28元）、赛特转债（上市首日转换价值89.16元），三只转债上市首日转股溢价率分别为36.44%、37.34%、45.06%。 3)以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，国防军工行业的转股溢价率为20.02%，中债企业债到期收益为6.32%，2023年半年报显示威海广泰前十大股东持股比例为52.00%，2023年10月16日中证转债成交额为33,497,524,855元，取对数得24.23。因此，可以计算出广泰转债上市首日转股溢价率为18.46%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到广泰转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在116.57~129.87元之间。 表5：相对价值法预测广泰转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 20.00% 22.00% 25.00% 28.00% 30.00% -5% 8.78 112.30 114.17 116.98 119.79 121.66 -3% 8.96 114.66 116.57 119.44 122.31 124.22 2023/10/16收盘价 9.24 118.21 120.18 123.13 126.09 128.06 3% 9.52 121.76 123.78 126.83 129.87 131.90 5% 9.70 124.12 126.19 129.29 132.39 134.46 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们