利率债周报：资金面继续主导市场情绪，债市弱势震荡

资金面继续主导市场情绪，债市弱势震荡 ——利率债周报（2023.10.09-2023.10.15） ·· 核心观点 作者 东方金诚研究发展部 分析师瞿瑞 高级分析师冯琳 时间 2023年10月16日 上周（10月9日当周）资金面继续主导债市情绪，债市整体弱势震荡。当周央行公开市场大规模净回笼以及特殊再融资债券大量发行令资金面承压，叠加市场宽财政担忧升温，周一至周三长端利率持续上行。周四起，受地缘政治风险抬升以及9月通胀、金融等数据不及预期提振，债市情绪有所缓和，长端利率转为下行。全周看，长端利率先下后上，整体小幅上行。 本周资金面可能仍将偏紧。一方面，特殊再融资债券持续发行，地方债供给放量对资金面的冲击仍然存在；另一方面，10月为税收大月，中下旬将迎来缴税高峰，加之资金面收紧预期下，机构资金融出心态比较谨慎，会进一步加剧资金面压力。不过，本周有MLF到期，我们预计央行将通过大幅加量操作来缓和资金面紧势。另外，9月宏观经济数据将在本周出炉，从高频数据看9月基本面将延续向好势头，超预期边际恶化的可能性不大，数据表现料难以给债市带来较大的利多影响。整体上看，本周资金面仍将偏紧，市场做多情绪将受到制约，预计本周债市仍将以震荡走弱为主。 关注东方金诚公众号获取更多研究报告 ·· —、上周市场回顾 1.1二级市场 上周（10月9日当周）债市弱势震荡，长端利率先上后下，整体小幅上行。全周看，10年期国债期货主力合约累计下跌0.12%;上周五10年期国债收益率较前一周日上行0.76bps，1年期国债收益率较前一周日上行4bps，期限利差整体走阔。 10月9日：周一，资金面边际收紧，债市偏弱震荡。当日银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债收益率上行0.50bps;国债期货各期限主力合约涨跌不一，其中，10年期主力合约涨0.02%。 10月10日：周二，受资金面趋紧及宽财政预期影响，债市延续弱势震荡。当日银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债到期收益率上行1.75bps;国债期货各期限主力合约全线小幅下跌，其中，10年期主力合约跌0.13%。 10月11日：周三，资金面收敛叠加政府债供给冲击压制债市情绪，中短债持续受创。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，其中，10年期国债收益率上行1.25bps;国债期货各期限主力合约全线下跌，其中，10年期主力合约跌0.21%。 10月12日：周四，股市走强预期冲击后市场情绪趋稳，叠加资金面有所缓和以及地缘政治风险抬升提振债市情绪，当日银行间主要利率债收益率普遍下行，其中，10年期国债收益率下行0.55bps;国债期货各期限主力合约收盘集体上涨，其中，10年期主力合约涨0.04%。 10月13日：周五，9月通胀、贸易、金融数据出炉，其中，通胀数据和金融数据低于市场预期，带动债市情绪好转，当日银行间主要利率债收益率普遍下行，其中，10年期国债收益率下行2.50bps;国 ·· 债期货各期限主力合约收盘集体上涨，其中，10年期主力合约涨 0.09%。 图1本周10年期国债现券收益率和期货价格走势 图2各期限国债收益率普遍上行图3国开债中短端收益率上行 图4国债期货窄幅震荡图510年期国开债隐含税率小幅回落(%) ·· 图6国债10Y-1Y期限利差先走阔再收窄(bps)图7国开债10Y-1Y期限利差先走阔再收窄(bps) 数据来源：Wind东方金诚 1.2一级市场 本周共发行利率债84只，环比减少5只，发行量8208亿，环比大 增5599亿，净融资额6028亿，环比增加6923亿。本周国债发行、到期和净融资均增加；政金债发行、到期环比均增加，净融资额环比减少;地方债发行量环比大幅增加，净融资6028亿元。 表1利率债发行和到期（亿元） 本周发行量 上周发行量 本周偿还量 上周偿还量 本周净融资额 上周净融资额 国债 4061 0 628 200 3433 -200 政金债 1080 580 1048 100 32 480 地方政府债 3067 2029 504 2059 2563 -30 合计 8208 2609 2180 3504 6028 -895 数据来源：Wind东方金诚 本周利率债认购需求整体尚可：共发行8只国债，平均认购倍数为 1.96倍;共发行20只政金债，平均认购倍数为4.06倍;共发行56只地方政府债，平均认购倍数为23.73倍。(本周利率债发行情况详见附表1-3) 二、本周重要事件 ·· 特殊再融资债放量发行。十一假期后，特殊再融资债放量发行，发行节奏超出预期。截至10月13日，已有内蒙古、天津、辽宁（不含大连）、重庆、云南、广西、青海、吉林、江西、宁夏、福建、甘肃、山东、贵州、湖南、湖北、大连等17个省市（含计划单列市）已发行或披露了特殊再融资债发行计划，合计发行量达7262.54亿元。特殊再融资债大规模发行，一方面加剧了资金面紧势，另一方面会在情绪层面上给债市造成供给扰动，对债市影响整体偏空。 9月通胀数据不及预期。10月13日，国家统计局公布数据显示，2023年9月，CPI同比为0.0%，涨幅较上月回落0.1个百分点，PPI同比下降2.5%，降幅较上月收窄0.5个百分点，表现均不及预期。 9月CPI同比回落至持平，主要原因是受上年同期基数大幅抬高影响，当月猪肉、蔬菜价格同比降幅扩大，带动9月食品CPI同比降幅扩大1.5个百分点至-3.2%。不过，9月CPI环比连续三个月保持上涨势头，各类商品和服务价格环比普遍上涨，显示当前物价整体上保持着上涨动能，这也是经济复苏势头转强的一个标志。PPI方面，近期国内稳增长政策频出，市场信心有所回暖，且8月以来基建投资、消费、工业生产等经济指标边际改善，提振原油、钢材、有色金属等大宗商品价格上杨，9月PPI环比涨势加快。加之去年同期基数延续走低，9月PPI同比降幅进一步收敛。 9月进口额、出口额同比降幅均有所收窄。10月13日，海关部署公布的数据显示，以美元计价，2023年9月出口额同比下降6.2%，前值为下降8.8%；9月进口额同比下降6.2%，前值为下降7.3%。 9月出口额同比降幅收窄，符合市场预期。背后主要有两个原因：一 是上年同期增速基数走低，这会在一定程度上推高今年9月出口额同比；二是当月出口动能明显转强，环比增长5.0%，创2009年以来最高水平，高于季节性波动。不过，9月出口额同比仍连续第五个月 ·· 处于负增长状态，背后是上年同期出口增速基数偏高，更重要的是今年以来伴随全球经济减速，外需整体偏弱，出口商普遍反映订单不足。进口方面，9月进口额同比降幅进一步收窄，主要原因是价格因素拉动作用增强。但数量因素对当月进口额增速可能有一定拖累，背后是尽管稳增长政策加码，经济运行边际改善，但当前经济增长动能仍然偏弱，转强势头的可持续性有待观察，因而对实际进口需求的拉动作用还比较有限。 9月贷款同比少增1764亿元，社融同比多增主要受政府债券融资拉动。10月13日，央行公布数据显示，2023年9月新增人民币贷款 2.31万亿，同比少增1764亿；9月新增社会融资规模4.12亿，同比多增5638亿。9月末，M2同比增长10.3%，增速比上月末低0.3个百分点；M1同比增长2.1%，增速比上月末低0.1个百分点。 9月贷款环比大幅多增符合预期，同比少增主要源于去年同期基数较 高，并不代表宽信用进程逆转。实际上，与往年同期相比，今年9月信贷环比多增幅度要超出季节性。从结构上看，9月信贷“居民弱、企业强”特征明显缓解，其中，受存量首套房贷利率下调落地等政策影响，9月居民贷款数据有明显好转，居民中长期贷款同比较大幅度多增。9月社融延续较大幅度同比多增，主要受政府债券融资和表外票据融资拉动，其中政府债券融资同比大幅多增主要源于新增专项债发行节奏的错位。9月末M2增速延续小幅回落势头，主要源于上年同期基数偏高、当月存款派生增速下降以及财政存款少减，但整体M2增速继续保持在较高水平；9月M1增速下行至明显偏低水平，表明当前实体经济活跃度不足，也受房地产市场低位运行拖累。9月M2与M1增速“剪刀差”继续处于年内较高水平，表明宽信用向活跃实体经济传导还需要进一步加力，主要就是尽快引导房地产行业实现软着陆，以及提振市场消费和投资信心。 ·· 三、实体经济观察 上周生产端高频数据小幅波动，其中，高炉开工率小幅下跌，江浙织机开工率持稳，半钢胎开工率长假后小幅上涨。从需求端来看，上周BDI指数长假后先涨后跌、出口集装箱运价指数CCFI持续下跌，出口动能边际减弱；上周30大中城市商品房销售面积大幅下跌，且不及去年同期，地产需求仍持续低迷。通胀方面，上周猪肉价格小幅下跌，大宗商品价格多数回落，其中，铜价和螺纹钢价格小幅下跌，但原油价格大幅上涨，主因沙特和俄罗斯延续减产导致的供应短缺。 图8上周高炉开工率小幅下跌(%)图9上周江浙织机开工率持稳(%) 图10上周半钢胎开工率小幅反弹(%)图11上周30城商品房成交面积大幅回落(万㎡) 图12上周BDI指数长假后先涨后跌图13上周CCFI持续小幅下跌 ·· 图14上周猪肉价格小幅下跌图15上周国际油价大幅上涨 图16上周铜期货价格小幅下跌图17上周螺纹钢期货价格小幅下跌 数据来源：Wind东方金诚 ·· 四、上周流动性观察 表2上周央行公开市场净回笼11760亿元 发行 到期 发生日期 名称 发生量（亿元） 利率（%） 名称 发生量（亿元） 利率（%） 2023/10/9 逆回购7D 200 1.8 逆回购14D 3190 1.95 2023/10/10 逆回购7D 670 1.8 逆回购14D 3780 1.95 2023/10/11 逆回购7D 1020 1.8 逆回购7D 4170 1.95 2023/10/12 逆回购7D 1620 1.8 逆回购14D 5080 1.95 2023/10/13 逆回购7D 950 1.8 投放 4460 到期 16220 净投放 -11760 数据来源：Wind东方金诚 图18上周R007和DR007整体上行图19上周同业存单发行利率小幅上行（%） 图20上周票据利率窄幅波动图21上周质押式回购成交量大幅回升（亿元） ·· 图22上周银行间市场杠杆率小幅下行 注：杠杆水平=银行间债券市场托余额/（银行间债券市场托余额-待回购质押式回购余额），其中银行间债券市场托余额日数据用月数据插值估计；待回购质押式回购余额用各期限质押式回购成交量滚动加和估计 数据来源：Wind东方金 附表: 附表1上周国债发行情况 债券简称 发行规模(亿) 发行期限(年) 票面利率（%） 全场倍数 23贴现国债63 950 0.2493 1.9244 2.151 23附息国债22 1150 5 2.55 2.57 23附息国债23 230 30 3 23贴现国债61 100.6 0.0767 0.9222 1.0989 23贴现国债62 100 0.1726 1.3037 1.5027 23附息国债17(续2) 1150.1 3 2.18 2.4683 23储蓄09 190 3 2.63 23储蓄10 190 5 2.75 数据来源：Wind东方金诚 附表2上周政金债发行情况 债券简称 发行规模(亿) 发行期限(年) 加权利率（%） 全场倍数 23进出06(增4) 60 1 1.93 4.57 23进出11(增12) 50 10 2.85 6.17 23进出02(增18) 30 2 2.35 5.69 23进出13 40 3 2.5 3.54 ·· 23进出15(增8) 50 5 2.5 3.2 23国开06(增16) 25 1 2.1 7.25 23国开18 50 2 2.35 5.25 21国开18(增14) 25 3 2.73 6.08 23国开14(增13) 25 3 2.4745 6.24 23国开15(增4) 60 10 2