国内观察：2023年9月金融数据：信贷结构改善，社融总量超预期

总量研究 2023年10月14日 信贷结构改善，社融总量超预期 ——国内观察：2023年9月金融数据 宏观简评 证券分析师 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 联系人 高旗胜 gqs@longone.com.cn 投资要点 事件：10月13日，央行发布9月金融数据。8月M2同比10.3%，前值10.6%，M1同比2.1%前值2.2%。新增人民币贷款2.31万亿元，同比少增1764亿元。社会融资规模增量4.12万亿元，同比多增5638亿元。社融存量增速为9.0%，前值9.0%。 核心观点：总的来看，9月信贷数据低于市场一致预期（2.54万亿元），但结构上有所改善尤其体现在居民中长期贷款，不过与地产销售数据略有背离，持续性仍有待观察；社融总量超市场预期，支撑主要来自于政府债券及非标融资。我们认为当前社融增速或仍处于周期底部，宽货币将延续，宽信用还在路上。 居民短期贷款或受益于双节消费，中长期贷款或受益于提前还贷的减少。9月居民贷款新增8585亿元，同比多增2082亿元，其中短期贷款新增3215亿元，同比多增177亿元，临近 十一双节假期，出游等服务消费需求有所增加；中长期贷款新增5470亿元，同比多增2014亿元，较8月明显增加。但结合9月30大中城市商品房销售面积增速来看，与中长期贷款的好转有一定背离，或反映政策推动下地产销售实质性转好仍有距离。不过居民提前还贷现象可能明显减少，9月RMBS条件早偿率指数以月末来看下行0.0117至0.1366来看。央行在新闻发布会上表示，9月末，存量住房贷款加权平均利率为4.29%，比上月末低42个基点。后续居民中长期贷款的趋势性回升，可能仍需看到地产销售的企稳。 企业贷款绝对水平维持高位。9月企业贷款新增1.68万亿元，同比少增2339亿元。分项上短期贷款、票据融资、中长期贷款均有拖累，但需要注意的是中长期及短期贷款都受去年 同期历史最高基数的影响。9月，短期贷款新增5686亿元，同比少增881亿元，从绝对值上来看表现较好，企业经营活动可能有所加快；票据融资减少1500亿元，同比多减673亿元季末贷款高增下票据融资冲量动力不足；中长期贷款新增1.25万亿元，同比少增944亿元绝对值同样位于历史高位，一方面基建投资增速虽有回落，但整体增速仍然不低，另一方面制造业投资增速连续多月表现较好，央行表示9月末，制造业及基建中长期余额贷款同比增速均高于各项贷款余额同比增速。我们仍然倾向于企业贷款所反映出的融资需求相对积极，只是边际上的变化不如居民端来的大。 社融超预期，支撑主要来自于政府债券及非标融资。政府债券发行错位的影响仍在延续，9月新增政府债券融资9949亿元，同比多增4416亿元，9月新增地方政府专项债发行接近6300亿元，去年同期仅为545亿元。根据财政部披露的今年前8月累计发行的新增专项债 30978亿元来看，四季度专项债对社融的支撑力度可能不大，但近期发行量较大的特殊再融资债券有望接棒。此外，未贴现银行承兑汇票的高增，抵消了去年政策性金融工具导致的委托贷款基数上升引起的拖累，带动非标融资整体同比多增1558亿元。股票融资新增327亿元，同比少增695亿元，或与IPO节奏有关。 货币增速小幅回落。M2增速回落或受到政府债券融资增加的同时，财政存款同步增加的影响，从整个三季度来看，财政存款新增6836亿元，同比多增了9372亿元，财政投放速度并 不快。M1增速延续小幅回落反映出经济活力仍然不强。9月当月人民币存款增加2.24万亿元，同比少增3900亿元。其中，居民、财政同比多增，企业同比少增。 风险提示：稳增长政策落地不及预期；海外金融市场风险引起全球系统性金融危机。 正文目录 1.信贷结构改善4 2.社融超预期，支撑主要来自于政府债券及非标融资5 3.货币增速小幅回落6 4.核心观点6 5.风险提示6 图表目录 图18/9月人民币贷款同比多增结构，亿元4 图2企业中长期贷款季节性规律，亿元4 图3居民中长期贷款季节性规律，亿元5 图430大中城市商品房销售面积及同比，万平方米，%5 图5新增社融规模及存量同比，亿元，%5 图68/9月社融规模同比多增结构，亿元，亿元5 图7非标融资季节性规律，亿元6 图8政府债券融资季节性规律，亿元6 图98/9月存款同比多增结构，亿元6 图10M2与M1同比及剪刀差，%，%6 事件：10月13日，央行发布9月金融数据。8月M2同比10.3%，前值10.6%，M1同比2.1%，前值2.2%。新增人民币贷款2.31万亿元，同比少增1764亿元。社会融资规模增量4.12万亿元，同比多增5638亿元。社融存量增速为9.0%，前值9.0%。 1.信贷结构改善 居民短期贷款或受益于双节消费，中长期贷款或受益于提前还贷的减少。9月居民贷款新增8585亿元，同比多增2082亿元，其中短期贷款新增3215亿元，同比多增177亿元， 临近十一双节假期，出游等服务消费需求有所增加；中长期贷款新增5470亿元，同比多增 2014亿元，较8月明显增加。但结合9月30大中城市商品房销售面积增速来看，与中长期贷款的好转有一定背离，或反映政策推动下地产销售实质性转好仍有距离。不过居民提前还贷现象可能明显减少，9月RMBS条件早偿率指数以月末来看下行0.0117至0.1366来看。央行在新闻发布会上表示，9月末，存量住房贷款加权平均利率为4.29%，比上月末低42个基点。后续居民中长期贷款的趋势性回升，可能仍需看到地产销售的企稳。 企业贷款绝对水平维持高位。9月企业贷款新增1.68万亿元，同比少增2339亿元。分项上短期贷款、票据融资、中长期贷款均有拖累，但需要注意的是中长期及短期贷款都受去年同期历史最高基数的影响。9月，短期贷款新增5686亿元，同比少增881亿元，从绝对 值上来看表现较好，企业经营活动可能有所加快；票据融资减少1500亿元，同比多减673 亿元，季末贷款高增下票据融资冲量动力不足；中长期贷款新增1.25万亿元，同比少增944亿元，绝对值同样位于历史高位，一方面基建投资增速虽有回落，但整体增速仍然不低，另一方面制造业投资增速连续多月表现较好，央行表示9月末，制造业及基建中长期余额贷款同比增速均高于各项贷款余额同比增速。我们仍然倾向于企业贷款所反映出的融资需求相对积极，只是边际上的变化不如居民端来的大。 图18/9月人民币贷款同比多增结构，亿元图2企业中长期贷款季节性规律，亿元 企(事)业单位:票据融资:同比增加企(事)业单位:中长期贷款:同比增加企(事)业单位:短期贷款:同比增加 住户:中长期:同比增加住户:短期:同比增加 -300003000 2023-082023-09 40000 30000 20000 10000 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 202320222021 20202019 资料来源：央行，东海证券研究所资料来源：央行，东海证券研究所 图3居民中长期贷款季节性规律，亿元图430大中城市商品房销售面积及同比，万平方米，% 15000 10000 5000 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -5000 4000 3000 2000 1000 0 150 100 50 0 -50 2015-01 2015-10 2016-07 2017-04 2018-01 2018-10 2019-07 2020-04 2021-01 2021-10 2022-07 2023-04 -100 202320222021 20202019 30大中城市:商品房成交面积:当月值月万平方米同比月% 资料来源：央行，东海证券研究所资料来源：同花顺，东海证券研究所 2.社融超预期，支撑主要来自于政府债券及非标融资 社融超预期，支撑主要来自于政府债券及非标融资。政府债券发行错位的影响仍在延续， 9月新增政府债券融资9949亿元，同比多增4416亿元，9月新增地方政府专项债发行接近 6300亿元，去年同期仅为545亿元。根据财政部披露的今年前8月累计发行的新增专项债 30978亿元来看，四季度专项债对社融的支撑力度可能不大，但近期发行量较大的特殊再融资债券有望接棒。此外，未贴现银行承兑汇票的高增，抵消了去年政策性金融工具导致的委托贷款基数上升引起的拖累，带动非标融资整体同比多增1558亿元。股票融资新增327亿元，同比少增695亿元，或与IPO节奏有关。 图5新增社融规模及存量同比，亿元，%图68/9月社融规模同比多增结构，亿元，亿元 80000 60000 40000 20000 0 16 14 12 10 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 8 社会融资规模增量亿元存量同比%(右轴) 政府债券:同比增加企业债券融资:同比增加 非金融企业境内股票融资:同比增加 非标融资:同比增加未贴现银行承兑汇票:同比增加 信托贷款:同比增加委托贷款:同比增加人民币贷款:同比增加 -50000500010000 2023-082023-09 资料来源：央行，东海证券研究所资料来源：央行，东海证券研究所 图7非标融资季节性规律，亿元图8政府债券融资季节性规律，亿元 7000 5000 3000 1000 -1000 -3000 -5000 20000 15000 10000 5000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 -5000 202320222021202320222021 202020192018202020192018 资料来源：央行，东海证券研究所资料来源：央行，东海证券研究所 3.货币增速小幅回落 货币增速小幅回落。M2增速回落或受到政府债券融资增加的同时，财政存款同步增加的影响，从整个三季度来看，财政存款新增6836亿元，同比多增了9372亿元，财政投放速度并不快。M1增速延续小幅回落反映出经济活力仍然不强。9月当月人民币存款增加2.24万亿元，同比少增3900亿元。其中，居民、财政同比多增，企业同比少增。 图98/9月存款同比多增结构，亿元图10M2与M1同比及剪刀差，%，% 25 非银行业金融机构:同比增加 15 财政:同比增加5 非金融性企业:同比增加-5 15 5 -5 2015-01 2015-08 2016-03 2016-10 2017-05 2017-12 2018-07 2019-02 2019-09 2020-04 2020-11 2021-06 2022-01 2022-08 2023-03 -15 住户:同比增加 -15000015000 2023-082023-09 M2-M1剪刀差(右轴)%M2同比% M1同比% 资料来源：央行，东海证券研究所资料来源：央行，东海证券研究所 4.核心观点 总的来看，9月信贷数据低于市场一致预期（2.54万亿元），但结构上有所改善，尤其体现在居民中长期贷款，不过与地产销售数据略有背离，持续性仍有待观察；社融总量超市场预期，支撑主要来自于政府债券及非标融资。我们认为当前社融增速或仍处于周期底部，宽货币将延续，宽信用还在路上。 5.风险提示 稳增长政策落地不及预期，可能会导致经济恢复不及预期。 高利率环境下，海外金融市场风险，引发全球系统性金融危机。 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内沪深300指数上升幅度达到