3季度符合预期；4季度基数较低；关注下周投资者日的潜在积极影响

交银国际研究 公司更新 消费 收盘价 港元88.70 目标价 港元129.00 潜在涨幅 +45.4% 2023年10月13日 安踏(2020HK) 3季度符合预期；4季度基数较低；关注下周投资者日的潜在积极影响 23年3季度的销售增长保持了2季度的速度：安踏/FILA品牌的销售额基本保持了23年2季度的增长势头，其中7月和8月较弱（但仍呈正增长），9月的销售额则较强。安踏3季度的零售额同比增长高个位数（与2季度持平），而FILA的零售额同比增长则因较高基数而放缓至低双位数增速（2季度同比增长高双位数）。其他品牌同比增长45-50%（与2季度的70-75%相比有所放缓），其中Descente增长40-45%（2季度同比增长60%以上），Kolon同比增长65-70%（2季度同比增长约100%）。如果从 4年（2019-23年）的年均复合增长率来看，安踏品牌的销售额年均复合增长率略微放缓至6.7%（2季度为8.4%），FILA品牌的销售额年均复合增长率保持在约13%，而Descente/Kolon则基本保持了55-65%的强劲复合增长率。 黄金周"令人满意"；我们预计4季度将在低基数上实现强劲反弹，达到全年指引目标：公司称黄金周假期销售“令人满意”，10月份将延续9月份的“大幅改善”。我们注意到，去年黄金周弱于管理层预期，因防疫需 求下客流量较少。鉴于23年4季度的低基数效应，我们假设4年年均复合增长率在4季度维持稳定，则安踏4季度同比增长率将大幅升至约20%，FILA达30-35%，Descente达80-100%，Kolon达到约150%。因此，公司应能实现安踏和FILA全年同比增长10%以上、其他品牌全年同比增长40%以上的指引目标。 受黄金周前备货的影响，渠道库存略有上升为正常现象：3季度安踏/FILA品牌的渠道库存从2季度末的“低于5倍”小幅上升至约5倍/5.1倍，因8天黄金周假期前的备货所致。零售折扣环比保持稳定，但安踏（28%） 个股评级 买入 1年股价表现 2020HK恒生指数 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 10/222/236/2310/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)124.00 52周低位(港元)69.00 市值(百万港元)249,517.54 日均成交量(百万)5.74 年初至今变化(%)(13.29) 200天平均价(港元)89.25 同比上升了2个百分点，而FILA（24%）则同比下降了2个百分点。 资料来源:FactSet 重申买入，长期看好：安踏将于下周在北京举办投资者日，我们预计管理层将向投资者介绍其长期战略，类似于2019年的安踏投资者日和2021年的安踏"领先制胜"投资者日，或有望提振股价。安踏是我们在消费类股中的首选之一，因为其凭借多品牌战略能够乘势把握住快速增长的细分市场、强大的品牌打造/零售执行力和强劲的经济效益（我们预计2023年投 资回报率为27%）。我们维持目标价129港元，是基于2024年25倍的市盈率，对应1.2倍的PEG（2023-25年每股收益年复合增长率为21%）。 呂浩江,CFA,CESGA edward.lui@bocomgroup.com (852)37661809 谭星子,FRM kay.tan@bocomgroup.com (852)37661856 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 49,328 53,651 62,706 71,579 80,264 同比增长(%) 38.9 8.8 16.9 14.1 12.1 本文翻译自报告“Anta(2020 净利润(百万人民币) 7,720 7,590 9,663 11,699 13,630 HK)-3Qinline;4Qtoseelow 每股盈利(人民币) 2.78 2.73 3.46 4.19 4.88 base;InvestorDaynextweek 同比增长(%) 49.1 -1.9 26.9 21.1 16.5 likelytobepositive”，原报告 市盈率(倍) 29.8 30.3 23.9 19.7 16.9 发布于2023年10月13日 每股账面净值(人民币) 10.70 12.73 13.90 16.39 19.30 市账率(倍) 7.73 6.50 5.96 5.05 4.29 股息率(%) 1.3 1.4 1.8 2.2 2.6 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 安踏2023年3季度经营数据 图表1:安踏季度零售增长，按品牌/子品牌划分 —————————2021————————— 1Q2Q3Q4Q —————————2022————————— 1Q2Q3Q4Q ———————2023—————— 1Q2Q3Q 安踏品牌 40-45% 35-40% low-teens mid-teens high-teens downmid- SD mid-SDdownhigh- SD mid-SD high-SD high-SD 安踏大货(线下) 安踏大货(全渠道) 安踏儿童(线下) 安踏儿童(全渠道) 线上 35-40% n/a45-50%n/a60-65% >30% 35-40% >20% 35-40% >45% high-SD low-teens mid-SD low-teens 25-30% mid-SD low-teensmid-teens25-30%30-35% low-teensdownlow-uplow-SDdownmid-teensteensmid-teensn/an/an/amid-teensuplow-SDuphigh-SDdownhigh-teens20-25%n/an/an/a35-40%uphigh-SDuphigh-SDupmid-SD high-SDhigh-SD n/an/a mid-SDhigh-SD n/an/a downmid-mid-SDSD high-SD n/a mid-SD n/a low-SD FILA品牌 75-80% 30-35% mid-SD high-SD mid-SD downhigh- SD low-teensdownlow-teens high-SDhigh-teenslow-teens FILA时尚(线下)FILA儿童(线下)FILA潮牌(线下)FILA海外—新加坡,中国香港(线下)FILA线上 80%+ >100%150%n/a>40% >20% >40%>80%n/a>40% low-SDlow-teens mid-teens n/a20-25% flatmid-teens low-teens n/a25-30% low-SDmid-teens 20% n/ahigh-SD downhigh- teensdownmid- SDuphigh-SD n/aupmid-SD downdownmid-slightlyteens uplow-SDdownlow- teensuplow-SDuphigh-SD n/an/a65%40-45% upmid-SD20%declinemid-teens declinelow-teensn/an/a >40%60-65% high-SDhigh-SD high-SD n/amid-teens 其他品牌 115-120% 70-75% 35-40% 30-35% 40-45% up20-25% up40-45%uplow-teens 75-80% 70-75% 45-50% DescenteKolonKingkowSprandi >150% >75% n/an/a >100% >40% n/an/a 50% 25-30% n/an/a 40-45% high-teens n/an/a 40-45%40-45% n/an/a >20% 25-30% n/an/a >35%uplow-teens >55%uphigh-SDn/an/a n/an/a 70-75%>60% 100%c.100%n/an/an/an/a 40-45%65-70% n/an/a 资料来源:公司资料，交银国际*HSD=高单位数，MSD=中单位数，LSD=低单位数，Low/mid/high-teens=10-20%低段/中段/高段 图表2:安踏品牌：零售折扣及渠道库存水平图表3:FILA品牌：零售折扣及渠道库存水平 34% 32% 30% 28% 26% 24% 22% 安踏库销比 安踏折扣（线下，包括5%奥特莱斯） 7 6 5 4 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 3 30% 25% 20% 15% FILA库销比 FILA折扣（线下，包括>10%奥特莱斯） 10 8 6 4 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 2 资料来源:公司资料，交银国际资料来源:公司资料，交银国际 图表4:体育用品品牌季度零售增长 100% 李宁安踏品牌Fila（安踏）特步361度宝胜滔博阿迪达斯—中国耐克—中国迪桑特（安踏）可隆（安踏） 体育用品品牌零售增长(%YoY) 50% 0% -50% 3Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23 资料来源：各家公司资料，交银国际 图表5:体育用品品牌季度零售增长 零售增长 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 李宁 LSD Mid- Mid- Low- Mid- High- Low- Low- Low- Mid- -High- -MSD +MSD +Mid- +High- +Low- +Low- +Low- +High- -HSD +Mid- -Low- +MSD +Mid- teens teens teens teens teens 20s 20s 30s 30s teens teens 80s 90s 40s 30s 20s teens teens teens 李宁零售 LSD Mid- Low-20s Mid-teens Mid-teens HSD Low- HSD Mid- High- -Mid-30s -Low-teens Flat +MSD Low- High- Mid- High- Mid- -HSD +Low- -Mid- +Mid- +High- teens teens teens teens 90s 80s 30s 20s 30s 20s teens Teens 20s 李宁批发 -LSD Low- HSD MSD Low- Low- Low- Mid- Mid- Low- -High- -HSD -LSD +MiSD Low- Low- High- High- Low- -HSD +Low- -Low- +MSD +Mid- teens teens teens 20s 20s 30s 40s teens 80s 90s 30s 20s 20s teens 20s teens 李宁网店 Lo