2023年9月CPI和PPI数据点评兼债市观点：CPI低位波动，PPI继续回升

事件 2023年10月13日，国家统计局发布2023年9月CPI和PPI数据：2023年9月CPI同比增长0%（前值为增长0.1%），核心CPI同比增长0.8%（前值为0.8%）；PPI同比下降2.5%（前值为下降3.0%）。 点评 受食品价格影响，CPI继续在低位波动，需求恢复亦不强。9月CPI同比增速为0，增速比8月下降0.1个百分点。回溯来看，CPI同比增速在2022年9月达到近期高点（2.8%），此后持续回落，今年4月以来整体处在低位波动。从环比来看，9月CPI环比增长0.2%（前值为0.3%），近三年来同期均值为0.2%（2020-2022年三年9月CPI环比增速分别为0.2%、0 %、0.3%），环比增速在季节性波动范围内。从结构来看，9月CPI呈现“食品价格环比微涨但同比降幅扩大，能源价格环比继续上升，服务价格环比下降，核心CPI环比微升”等特点。 PPI同比降幅继续收窄，环比增速提升，后续PPI同比增速有望持续回升。9月PPI同比增速为-2.5%（前值为-3%），降幅连续3个月收窄；环比为0.4%（前值为0.2%），连续4个月提升。回溯来看，6-7月是本轮PPI下降周期的底部，8月开始PPI整体应已进入回升通道中，后续PPI同比增速有望持续回升。 债市观点 8月以来，伴随稳增长政策密集出台，经济基本面企稳回升，叠加资金价格居高不下，债市调整明显。展望后续，我们认为，后续流动性仍有望维持充裕，债券市场风险相对可控，短期内10Y国债收益率将以2.6%为中枢波动。 风险提示 国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。 1、事件 2023年10月13日，国家统计局发布2023年9月CPI和PPI数据：2023年9月CPI同比增长0%（前值为增长0.1%），核心CPI同比增长0.8%（前值为0.8%）；PPI同比下降2.5%（前值为下降3.0%）。 2、点评 2.1、受食品价格影响，CPI继续在低位波动，需求恢复亦不强 2023年9月CPI同比增速为0，增速比8月下降0.1个百分点。回溯来看，CPI同比增速在2022年9月达到近期高点（2.8%），此后持续回落，今年4月以来整体处在低位波动。从环比来看，9月CPI环比增长0.2%（前值为0.3%），近三年来同期均值为0.2%（2020-2022年三年9月CPI环比增速分别为0.2%、0%、0.3%），环比增速在季节性波动范围内。 从结构来看，9月CPI呈现“食品价格环比微涨但同比降幅扩大，能源价格环比继续上升，服务价格环比下降，核心CPI环比微升”等特点。 食品价格环比微涨但同比降幅扩大。9月食品价格环比上涨0.3%（8月为0.5%），食品价格同比下降3.2%（8月为下降1.7%）。食品分项中，9月猪肉和鲜菜价格同比分别下降22.0%和6.4%，降幅比8月扩大4.1和3.1个百分点，合计影响CPI下降约0.51个百分点。 能源价格环比继续上升，服务价格环比下降。能源价格方面，受国际油价上行影响，9月国内汽油价格环比上涨2.4%，同比下降1.2%，降幅收窄3.4个百分点。 受暑期出行减少影响，9月服务价格同比上涨1.3%（8月为1.3%），但是环比下降0.1%（8月为上涨0.1%）。 核心CPI环比微升，反映需求恢复的力度仍不强。9月核心CPI同比增速为0.8%（8月为0.8%），连续3个月同比增速均为0.8%；环比为0.1%（8月为0），表现相对稳定。由于核心CPI剔除了供给层面的影响，9月核心CPI环比稍有提升，反映需求虽在回暖，但恢复的力度仍不强。 图表1：9月CPI同比为0 图表2：9月CPI和核心CPI环比增速均为正值 图表3：9月非食品价格同比增速升至0.7% 图表4：9月服务价格同比增速继续维持在1.3% 结合近几个月食品、非食品、核心CPI以及相关指标的表现，大致可以判断： 1）此前CPI同比增速持续维持低位，有供给端的推动，也有需求走弱的影响。 后续，能源类价格回升，而从农业部公布的高频数据看，8月中旬以来猪肉和蔬菜价格波动不大，但去年4季度猪肉价格基数较高，这将制约后续CPI同比的高度。 2）在前期多篇报告中，我们均指出，疫情出现使得居民杠杆率持续上升，而收入增速放缓，以及房价的上涨均制约了居民资产负债表的修复。因此CPI尤其是核心CPI的疲弱，以及2021年以来消费修复程度持续不及预期，均是居民资产负债表修复不畅的侧面表现。2020年居民杠杆率提升明显，2022Q4以前去杠杆不明显，2023Q1居民杠杆率再次快速提升但2023Q2杠杆率再次快速下降，表明居民信用扩张的意愿并不太强，我们认为，这都将制约居民消费的修复高度，也使得消费品端物价难有太好的表现。 图表5：8月中旬以来猪肉和蔬菜价格波动不大，但去年4季度基数较高 图表6：2020年居民杠杆率提升明显，2023Q2杠杆率再次快速下降 2.2、PPI同比降幅继续收窄，环比增速提升，后续PPI同比增速有望持续回升 9月PPI同比增速为-2.5%（前值为-3%），降幅连续3个月收窄；环比为0.4%（前值为0.2%），连续4个月提升。从结构来看，9月生产资料价格环比增速为0.5%（8月为0.3%），生活资料价格环比增速为0.1%（8月为0.1%）。同比方面，9月生产资料价格下降3%（8月为下降3.7%），降幅较8月收窄0.7个百分点；生活资料价格下降0.3%（8月为下降0.2%），降幅较8月扩大0.1个百分点。生产资料同比和环比增速均持续回升。生产资料的结构方面，9月采掘业、原材料、加工业出厂价格同比增速分别为-7.4%、-2.8%、-2.8%（8月分别为-9.9%、-4%、-3.1%），同比降幅均继续收窄。 回溯来看，6-7月是本轮PPI下降周期的底部，8月开始PPI整体应已进入回升通道中，后续PPI同比增速有望持续回升。 图表7：9月PPI环比和同比均继续提升 图表8：9月生产资料价格同比降幅继续收窄 图表9：9月生产资料三大分项同比降幅均继续收窄 3、债市观点 8月以来，伴随稳增长政策密集出台，经济基本面企稳回升，叠加资金价格居高不下，债市调整明显。展望后续，我们认为，后续流动性仍有望维持充裕，债券市场风险相对可控，短期内10Y国债收益率将以2.6%为中枢波动。 图表10：8月下旬以来，1Y和10Y国债收益率均持续回升 图表11：近期资金市场利率居高不下 风险提示 国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。