传媒互联网行业：出版业绩稳健增长，教育新业态持续推进

中泰证券研究所专业领先深度诚信 证券研究报告 出版业绩稳健增长，教育新业态持续推进 20231012 中泰证券传媒互联网研究团队康雅雯S0740515080001 1 核心观点 出版观点总结： 出版行业整体2023H1业绩表现稳健，稳健增长得益于出版行业中教材教辅受众为K12在校学生，该群体对于教材教辅需求较为刚性。虽然市场对于出生人口下滑影响教材教辅收入增长可持续性的担忧是压制出版行业估值的主要因素之一。但是，我们认为，出生人口下滑对教材教辅中短期内影响有限。另外，在Q3传统图书销售旺季的加持下，出版市场景气度持续回暖，展望Q4，即将到来的年末促销活动密集期有望进一步带动市场景气度抬升。 我们看好出版行业内公司创新转型力度明显加大下有望加速拓展变现路径，一方面，在数字中国框架下，拥有优质教育内容的版权方持续受益于教育数字化战略方向，积极将教育同新技术结合探索智慧教育知识付费场景，智慧教育平台等落地项目商业模式逐渐清晰，AI教育精准契合个性化教育需求，有望构筑知识付费场景，为业绩增长提供新动能。另一方面，出版公司拥有海量优质IP资源，研学市场景气度回暖，看好出版公司凭借内容、渠道等优势挖掘新变现路径。出版板块经历过前期调整后，目前板块内头部公司PE仅处于1113倍，安全边际明显，建议关注教育数字化布局领先，垂类内容位居前茅，边际改善明显的国有出版公司：中原传媒（000719SZ）、山东出版（601019SH）、凤凰传媒 （601928SH）、南方传媒（601900SH）、中南传媒（601098SH）、中文传媒（600373SH）、皖新传媒（601801SH）、城市传媒（600229SH）、中信出版（300788SZ）、 中国科传（601858SH）、中国出版（601949SH）。 另外，民营出版公司对IP价值释放创新意愿明显，IP运营方式多元，建议关注优质IP内容储备充足、IP运营变现方式成熟的民营出版公司：果麦文化（301052SZ）、中文在线 重点公司基本状况 （300364SZ）、世纪天鸿（300654SZ）、掌阅科技（603533SH）、新经典（603096SH）、读客文化（301025SZ）。 简称 股价（元） 市值（亿元） 20182022年营收CAGR（） 20182022年净利润CAGR（） 20202022年平均ROE 2022年货币资金占市值比（） PE 20192022年平均股息率 央企出版集团 中信出版 272 518 25 135 114 335 407 14 中国科传 290 2292 50 28 108 102 464 26 中国出版 90 1708 36 24 98 72 241 22 地方国企出版集团 中原传媒 107 1091 17 88 107 438 104 49 山东出版 89 1859 46 31 128 412 109 63 凤凰传媒 106 2695 36 110 133 237 126 65 南方传媒 169 1510 128 125 122 217 140 43 中南传媒 114 2055 68 20 103 528 134 72 中文传媒 125 1695 29 42 123 777 84 63 皖新传媒 74 1472 44 98 61 620 177 35 城市传媒 73 493 42 10 100 237 142 27 民营出版公司 果麦文化 430 313 109 31 99 91 582 02 中文在线 142 1034 74 301 53 49 00 掌阅科技 201 884 79 193 95 251 1575 06 新经典 179 291 03 132 83 177 204 25 世纪天鸿 123 449 32 34 63 78 1260 15 读客文化 109 436 126 47 108 70 908 04 风险提示：文化监管政策风险；项目进展不及预期；AI技术发展不及预期；宏观经济发展承压；研报使用信息更新不及时的风险 资料来源：各公司公告Wind中泰证券研究所（备注：股价与市值数据截至2023年10月12日）2 目录 CONTENTS ONTENTS 中泰所 领先深度 1 出版行业市场景气度回暖，2023H1业绩稳中向上 出版行业业绩稳健增长，看好市场景气度逐步回暖 出版行业业绩稳健增长，看好市场景气度逐步回暖。2023H1出版行业整体营收为7222亿元，同比增长60；2023Q2出版行业营收3890亿元，同比增长58，稳健增长得益于出版行业中教材教辅受众为K12在校学生，该群体对于教材教辅需求较为刚性，使得出版行业在面对经济承压、消费复苏缓慢等多重因素影响下，依然可保持营收总体正向增长。另外，2023H1归母净利润951亿元，同比增长116；2023Q2归母净利润602亿元，同比增长86，反弹明显。我们认为，在Q3传统图书销售旺季及Q4即将到来的年末促销活动密集期的加持下，出版市场景气度尤其是一般图书景气度后续有望逐步回暖。 2020Q22023Q2出版行业营收及同比增速（单位：亿元）2020Q22023Q2出版行业归母净利润及同比增速（单位：亿元） 营收（亿元）yoy（） 归母净利润（亿元）yoy（ 500 450 400 4533 286 3639 4282 4398 36783535 3890 3570 3060 25 472 571 577 692 554 602 80 60 350 300 32423172 2854 3356 3134 3333 20 50453 40 406 387 466 352 440 349 40 20 250 200 194 124 122 98 63 15 1030 198 275 311259 46 298 29 17386 560 150 71 58 53 585 44 92 100 50 0 56 11 27 20 0 510 100 400 20 40 60 资料来源：Wind中泰证券研究所（注：营收及利润数据采用Wind申万出版板块成分股及掌阅科技数据之和）4 图书零售市场降幅持续收窄，渠道边际改善较明显 图书零售市场降幅持续收窄，渠道边际改善较明显。2023Q3图书零售市场同比下降了10，和2022年全年、2023H1相比降幅继续收窄。图书零售市场随着疫情放开、线下生态修复、物流运力恢复、开学季等因素影响，线下实体店和线上网店渠道均出现复苏态势。9月图书市场迎来开学销售高峰，2023年9月实体渠道指数环比上升269，同比下降191，复苏较为缓慢；网店渠道指数重新回升至高位，环比上升316，同比上升72，已恢复至2021年同期水平，边际改善较明显，图书零售市场焕发活力。 20212023年9月实体书店渠道指数变化情况20212023年9月网店渠道指数变化情况 300 250 200 150 100 50 0 202120222023 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 202120222023 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：北京开卷中泰证券研究所5 出生人口下滑对于教材教辅收入增速中短期内影响有限 出生人口下滑对于教材教辅收入增速中短期内影响有限。市场对于出生人口下滑影响教材教辅收入增长可持续性的担忧是压制出版行业估值的主要因素之一。但是，我们认为，出生人口下滑对教材教辅中短期内影响有限。首先，K12在校学生整体基数较大，单个年级学生人数减少对于整体规模影响较小。其次，从K12在校学生构成来看，初高中学生因拥有较强的升学需求，其人均消费教材教辅金额明显高于低年级学生，为消费教材教辅的主要群体。按照正常升学比例变化，初高中在校学生人数在存量市场中占比有望持续上升，学生结构优化利于释放教材教辅需求。再次，伴随人均可支配收入增加，居民消费能力增强有望助力教育支出增加，故能一定程度上对冲出生人口下滑的影响。 20052022年全国出生人口及对应的学习阶段（万人）20132021年全国各级在校生人数（万人） 20000 15000 10000 5000 0 小学初中普通高中 201320142015201620172018201920202021 20182022年全国人均可支配收入（元） 人均可支配收入（元）yoy（） 40000 87 321893512836883 10 30000 20000 10000 0 282283073389 47 91 505 0 资料来源：Wind公司公告教育部国家统计局中泰证券研究所 20182019202020212022 6 目录 CONTENTS ONTENTS 中泰所 领先深度 2教育数字化政策支持力度强，商业模式逐渐清晰 教育经费投入、效益稳步增加，为教育数字化发展提供有力支持 教育经费投入、效益稳步增加，为教育数字化发展提供有力支持。20182022年全国教育经费稳步增长，2022年达到61344亿元，每年教育经费占GDP的比重均超5。针对地方经费使用中存在“重硬件轻软件、重支出轻绩效”等现象，政策端持续调整优化结构，提高教育经费使用效益。根据《关于进一步调整优化结构提高教育经费使用效益的意见》规定，国家财政性教育经费支出占GDP比重不低于4。同时，《教育信息化十年发展规划（20112020年）》强调加大教育投入对教育信息化方面的倾斜，反映出政策端对于教育数字化重视程度，充足经费和高经费使用效益为教育数字化发展提供了有力支持。 20182022全国教育经费及占GDP比重情况（亿元）20172021年我国中小学教育信息化经费规模（亿元） 全国教育经费（亿元）全国教育经费占GDP比重（）中小学教育信息化经费规模（亿元）yoy（） 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 46143 55 58 5017853034 56 57874 53 61344 54 59 58 57 56 55 54 53 52 51 50 49 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 1216 1333 96 14631498 98 24 1634 91 12 10 8 6 4 2 0 20182019202020212022 资料来源：Wind教育部观研天下中泰证券研究所 20172018201920202021 8 教育数字化政策顶层设计逐步优化，地方政策落地广度深度明显提升 教育数字化政策顶层设计逐步优化，地方政策落地广度深度明显提升。近年来，针对教育数字化中存在的同课堂教学脱节、数据孤岛等问题，国家教育数字化政策从宏观战略的优化完善，到地方智慧教育平台、智慧校园建设的细化落实，从数字化转型的初步实践，到教育数字化上下协同实现全覆盖的加速推进以构建基于数据要素的教育治理新模 式，地方教育数字化政策落地措施在广度和深度上都有质的飞跃。 教育数字化政策梳理 日期发布文件会议政策要点 202305《基础教育课程教学改革深化行动方案》 充分利用数字化赋能基础教育，推动数字化在拓展教学时空、共享优质资源、优化课程内容与教学过程、优化学生学习方式、精准开展教学评价等方面广泛应用，促进教学更好地适应知识创新、素养形成发展等新要求，构建数字化背景下的新型教与学模式，助力提高教学效率和质量。 平台。 202302《数字中国建设整体布局规划》促进数字公共服务普惠化，大力实施国家教育数字化战略行动，完善国家智慧教育 省内中小学和教育管理部门，优先使用全省统一建设的智慧教育平台。2023年底前， 202301《河南省中小学智慧教育平台建设与应用实施方案》 202210《二十大报告》 202202《教育部2022年工作要点》 遴选不少于20个县区、1000所学校开展