专题研究：PMI时隔5个月重回扩张区间，假期出行数据可圈可点

2023年10月7日 中证鹏元资信评估股份有限公司研究发展部 吴进辉 wujh@cspengyuan.com 田暾 tiant@cspengyuan.com 更多研究报告请关注“中证鹏元” 微信公众号。 独立性声明： 本报告所采用的数据均来自合规渠道，通过合理分析得出结论，结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 PMI时隔5个月重回扩张区间，假期出行数据可圈可点 主要内容： 9月PMI指数为50.2%，比上月上升0.5个百分点，近两年同期环比分别下降0.5个百分点和上升0.7个百分点，时隔5个月后重回扩张区间，制造业景气度持续修复，经济企稳回升进一步得到验证。具体看，供需两端持续回暖，生产端表现强于季节性水平，需求不断释放，新订单景气指数持平2019年；价格继续大幅改善，9月PPI有望进一步回升；原材料库存和产成品库存出现分化；出口进一步改善，进口指数有所回落，外需略好于内需；大型企业生产加速扩张，中型企业持平上月，小型企业小幅改善。 总结来看，9月PMI数据重回荣枯线水平以上，绝大部分指标企稳改善，政策底-价格底-经济底相继确认，经济回升向好的积极因素持续积累。当前，需求端整体表现依旧弱于供给端，经济恢复的基础尚需继续巩固，四季度稳增长压力仍不低，央行三季度货币政策例会指出要持续用力，加大逆周期调节力度。年内新增专项债基本发行完毕，1-9月完成进度达到91%。今年双节假期出行和消费等数据表现可圈可点，出行意愿强烈，国内旅游人次、出行等相关数据基本达到2019年同期水平。 展望四季度，经济环比改善有望进一步强化，宏观政策要继续发力，要密切关注政策的效果和修复的持续性。注意跟踪其他省份特殊再融资债的发行和化债工作，地产政策仍需继续松绑，城中村改造有望迎来进展。预计三季度GDP同比增速在4.0%-4.4%之间，全年基本完成经济增长目标。关注即将召开的三中全会（可能在10月底或11月初）和12月初的中央经济工作会议。 市场方面，经济上行趋势不改，但市场对复苏的成色和持续性仍存疑，海外流动性担忧加剧，“活跃资本市场”一揽子政策有望继续加码，沿着景气度恢复较好的板块寻找结构性机会；债券市场短期仍有调整压力，宽信用继续落地，资金需求加大，流动性预计保持紧平衡，应适当采取灵活策略，快进快出，守住年内“胜利的果实”；REITs一级市场迎来申报和上市潮，消费基础设施、文旅等REITs有望年底落地，二级市场继续磨底，把握政策红利，关注新资产类型和估值定价的合理性。 图表1：9月PMI数据及分项变化（单位：%） 资料来源：iFind中证鹏元整理 9月，制造业采购经理指数PMI指数为50.2%，比上月上升0.5个百分点，2021年和2022年同期环比 分别下降0.5个百分点和上升0.7个百分点，PMI指数连续4个月回升，时隔5个月后重回扩张区间，制造 业景气度持续修复，经济企稳回升进一步得到验证。非制造业相对制造业仍具备较强的修复弹性，连续9个月位于荣枯线水平以上。非制造业商务活动指数上升0.7个百分点至51.7%；综合PMI产出指数上升0.7个百分点至52.0%。 图表29月制造业PMI指标各分项对比 资料来源：iFind中证鹏元 图表39月制造业PMI为50.2%，重回扩张区间，达季节性整体水平 资料来源：iFind中证鹏元 供需方面：持续回暖，生产端改善力度仍优于需求端。生产指数和新订单指数分别为52.7%和50.5%，分别较上月上升0.8个百分点和上升0.3个百分点，采购量指数上升0.2个百分点至50.7%，供需两端均有所回暖，生产端表现强于季节性，需求不断释放，新订单景气指数持平季节性水平。生产经营活动预期指数下降0.1个百分点至55.5%，生产信心仍保持高位。制造业PMI生产指数（本质是环比指标）与工业增加值环比走势具有一定相关性，9月PMI生产指数继续回升，预计9月工业增加值环比存在较大改善空间。 图表4生产指数继续回升 资料来源：iFind中证鹏元 图表5PMI生产分项&工业增加值季调环比相关性较好 图表6需求端：新订单指数继续回升，持平2019年 资料来源：iFind中证鹏元 价格方面：继续大幅改善，9月PPI有望进一步回升。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为59.4%和53.5%，比上月上升2.9和1.5个百分点，近期部分大宗商品价格上涨，企业采购进一步加速，需求端改善持续，价格指数加速回升，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数均创年内新高，石油煤炭及其他燃料加工、化学原料及化学制品、有色金属冶炼及压延加工等上游行业贡献较大。考虑到原材料采购价格指数与PPI的相关性，9月PPI回升动力较足。 图表7原材料购进价格上升幅度较大，与PPI相关性较好 图表8出厂价格指数达到年内新高点，需求端明显改善 资料来源：iFind中证鹏元 库存方面：原材料库存和产成品库存出现分化。原材料库存指数和产成品库存指数分别为48.5%和46.7%，较上月分别上升0.1个百分点和下降0.5个百分点，原材料库存明显高于近年整体水平，生产端修复仍在加力，在需求支持下，原材料库存和产成品库存变动分化。我们看到，8月工业企业产成品存货同比2.4%，较前值上升0.8个百分点，年内首度回升，供需同时发力，去库存或接近尾声。 图表9原材料在补库，库存高于近年整体水平 资料来源：iFind中证鹏元 图表109月产成品库存回落 资料来源：iFind中证鹏元 图表11工业企业产成品存货小幅回升 资料来源：iFind中证鹏元 进出口方面：出口进一步改善，进口指数有所回落。新出口订单指数和进口指数分别为47.8%和47.6%，环比分别上升1.1个百分点和下降1.3个百分点，新出口订单指数连续三月改善，进口指数再度回落，外需回暖略好于内需。新出口订单指数与出口同比增速有一定相关性，出口增速有望进一步改善。 图表12出口当月同比&新出口订单相关性较好，预计出口同比增速继续改善 资料来源：iFind中证鹏元 图表13进口指数有所下行，内需仍要巩固 资料来源：iFind中证鹏元 分企业类型：大型企业生产加速扩张，中型企业持平上月，小型企业小幅改善。大型企业、中型企业和小型企业指数分别为51.6%、49.6%和48%，比上月分别上升0.8个百分点、0个百分点和0.3个百分点，景气度整体改善，其中，大型企业产能利用率超过八成的企业占比升至年内高点，生产扩张加速；中小型企业PMI指数连续6个月低于临界值，企业生产仍面临较大改善压力。 图表14大型企业加速扩张，中、小型企业PMI指数仍低于临界值 资料来源：iFind中证鹏元 非制造业PMI：处于扩张区间，建筑业PMI继续回升、服务业PMI结束下行。9月份，非制造业商务活动指数为51.7%，比上月上升0.7个百分点。建筑业商务活动指数回升至56.2%，比上月上升2.4个百分点，天气影响逐步消退，建筑生产活动加快，各项政策落地生效，企业信心改善，9月专项债发行完毕，后续指数仍有继续上行趋势。服务业商务活动指数回升至50.9%，比上月上升0.4个百分点，结束连续6个月的下行趋势，本月水上运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服等行业位于较高景气区间。 图表15非制造业PMI指数环比改善，建筑业景气度持续向上、服务业景气度回升 资料来源：iFind中证鹏元 总结来看，9月PMI数据重回扩张区间，绝大部分指标企稳改善，生产端继续扩大，需求端已连续两月位于荣枯线以上，外需也有所修复，政策底-价格底-经济底相继确认，经济回升向好的积极因素持续积累。当前，需求端整体表现依旧弱于供给端，经济恢复的基础尚需继续巩固，四季度稳增长压力仍不低，央行三季度货币政策例会指出要持续用力，加大逆周期调节力度。年内地方政府新增专项债基本发行完毕，1-9月发行规模为34,486.50亿元，完成进度达到91%。今年双节假期出行和消费等数据表现可圈可点。经文化和旅游部数据中心测算，8天假期，国内旅游出游人数8.26亿人次，按可比口径同比增长71.3%，按可比口径较2019年增长4.1%；实现国内旅游收入7,534.3亿元，按可比口径同比增长129.5%，按可比口径较2019年增长1.5%。据商务部商务大数据监测，假期前七天，全国重点监测零售和餐饮企业销售额同比增长9%。 展望四季度，经济环比改善有望进一步强化，宏观政策要继续发力，要密切关注政策的效果和修复的持续性。注意跟踪其他省份特殊再融资债的发行和化债工作，地产政策仍需继续松绑，城中村改造有望迎来进展。关注即将召开的三中全会（可能在10月底或11月初）和12月初的中央经济工作会议。 市场方面，经济上行趋势不改，但市场对复苏的成色和持续性仍存疑，海外流动性担忧加剧，证监会“活跃资本市场”一揽子政策有望继续加码，沿着景气度恢复较好的板块寻找结构性机会；债券市场短期仍有调整压力，宽信用继续落地，资金需求加大，流动性预计保持紧平衡，应适当采取灵活策略，快进快出，守住年内“胜利的果实”；REITs一级市场迎来申报和上市潮，消费基础设施、文旅等REITs有望年底落地，二级市场继续磨底，把握政策红利，关注新资产类型和估值定价的合理性。 % 91 81 66 61 50 43 36 22 13 2019 2020 2021 2022 2023 图表16今年新增专项债基本发行完毕：1-9月完成进度达到91% 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 123456789101112 资料来源：iFind中证鹏元 图表17近期资金需求有所加大，债券利率上行 4.0 3.8 3.6 3.4 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 %SHIBOR:3个月 中债国债到期收益率:10年（右） 4.0 3.8 3.6 3.4 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 2.2 2019-01-02 2019-02-28 2019-04-24 2019-06-19 2019-08-12 2019-10-10 2019-12-02 2020-01-23 2020-03-25 2020-05-20 2020-07-14 2020-09-04 2020-11-03 2020-12-25 2021-02-23 2021-04-19 2021-06-11 2021-08-05 2021-09-28 2021-11-25 2022-01-19 2022-03-17 2022-05-12 2022-07-06 2022-08-29 2022-10-26 2022-12-19 2023-02-14 2023-04-10 2023-06-02 2023-07-27 2023-09-19 2.0 资料来源：iFind中证鹏元 免责声明 本报告由中证鹏元资信评估股份有限公司（以下简称“本公司”）提供，旨为派发给本公司客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于我们认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证。需要强调的是，报告中观点仅是相关研究人员根据相关公开资料作出的分析和判断，并不代表公司观点。本公司可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券的买卖出价。投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判断是否使用报告所载之内容和信息，独立做出投资决策并自行承担相应风险。本公司及其雇员不对使用本报告而引致的任何直接或间接损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面同意，本报告不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。任何机构和个人如引用、刊发本报告，须同时注明出处为中证鹏元研发部，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道