多因素影响下增速阶段性放缓，高研发助力长期成长

业绩简评 2023年10月11日公司发布2023年三季度业绩预告，前三季度预 计实现收入79.6亿，同比+3.2%，剔除卓越出表和税收政策调整同比+19%，其中Q3收入24.6亿，同比-6.8%，剔除卓越出表和税收政策调整同比+10%；实现归母10.27亿，同比+12.2%，其中Q3实现归母2.5亿元，同比-29.7%。 经营分析 行业节奏放缓下公司经营稳健，彰显龙头韧性。多重因素影响下 行业整体节奏放缓，公司持续推进业务横纵拓展，打造一体化平 人民币(元)成交金额(百万元) 台，经营稳健彰显龙头地位。 研发力度加大，新品开发打造长期增长点。公司预计2023Q1-Q3研发费用投入5.45亿，研发费用率6.8%；其中Q3研发费用2亿 元，研发费用率8.1%，同比+5.3pct。公司研发费用率逐季抬升，大锻件以及新件号开发力度加大，为公司的长期发展打造新增长点。 产能持续扩充，满足交付需求。公司董事会决议通过子公司安大 投资3.8亿元用于航空锻造产品生产能力提升建设项目的议案， 公司基本情况（人民币） 预计新增工艺设备44台（套），进一步扩充产能强化航空锻造主业能力，对长期发展形成有力支撑。 实际经营情况优于报表，成本管控加强盈利能力有望提升。宏山 锻造纳入并表范围并开展新产品研发，前期所需投入较大，当季亏损预计3500万元，剔除并表及研发费用影响后Q1-Q3公司业绩同比+42.3%，其中Q3同比+13.1%。公司持续推进降本增效及产品结构优化，毛利率有望小幅提升。 盈利预测、估值与评级 公司立足锻造横向拓展大锻件业务，纵向延伸下游机加及上游高温合金、钛合金原材料，主力军工程推进强化龙头地位，预计公司23-25年归母净利润14.4/17.7/22.1亿，同比增速20%、23%、 24%，对应PE为23/19/15倍，维持“买入”评级。 37.00 34.00 31.00 28.00 25.00 221012 22.00 成交金额中航重机沪深300 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 8,790 10,570 11,284 13,592 16,508 营业收入增长率 31.23% 20.25% 6.76% 20.45% 21.46% 归母净利润(百万元) 891 1,202 1,444 1,774 2,205 归母净利润增长率 159.05 34.93% 20.17% 22.87% 24.29% % 摊薄每股收益(元) 0.847 0.816 0.981 1.205 1.498 每股经营性现金流净额 1.44 0.53 1.21 1.27 1.19 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.52% 11.56% 12.43% 13.46% 14.53% P/E 59.62 38.09 22.77 18.53 14.91 P/B 5.67 4.40 2.83 2.49 2.17 风险提示 重点型号列装交付速度不及预期、产能释放不及预期、改革速度不及预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 6,698 8,790 10,570 11,284 13,592 16,508 货币资金 3,052 6,130 5,735 6,082 7,266 8,740 增长率 31.2% 20.2% 6.8% 20.4% 21.5% 应收款项 5,012 5,595 6,891 6,073 7,112 8,401 主营业务成本 -4,914 -6,300 -7,479 -7,708 -9,255 -11,220 存货 3,062 3,232 3,316 2,838 3,065 3,338 %销售收入 73.4% 71.7% 70.8% 68.3% 68.1% 68.0% 其他流动资产 393 426 116 333 370 432 毛利 1,785 2,490 3,091 3,576 4,337 5,288 流动资产 11,519 15,384 16,057 15,326 17,814 20,911 %销售收入 26.6% 28.3% 29.2% 31.7% 31.9% 32.0% %总资产 73.5% 78.2% 76.2% 75.3% 76.9% 79.1% 营业税金及附加 -35 -29 -30 -56 -68 -83 长期投资 609 760 882 882 882 882 %销售收入 0.5% 0.3% 0.3% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 3,029 2,705 3,133 3,432 3,714 3,880 销售费用 -69 -73 -77 -79 -82 -83 %总资产 19.3% 13.7% 14.9% 16.9% 16.0% 14.7% %销售收入 1.0% 0.8% 0.7% 0.7% 0.6% 0.5% 无形资产 273 377 347 391 434 475 管理费用 -595 -657 -757 -677 -775 -908 非流动资产 4,147 4,301 5,028 5,022 5,340 5,542 %销售收入 8.9% 7.5% 7.2% 6.0% 5.7% 5.5% %总资产 26.5% 21.8% 23.8% 24.7% 23.1% 20.9% 研发费用 -295 -346 -434 -790 -911 -1,073 资产总计 15,666 19,685 21,085 20,348 23,154 26,453 %销售收入 4.4% 3.9% 4.1% 7.0% 6.7% 6.5% 短期借款 1,109 746 2,273 1,373 1,554 2,132 息税前利润（EBIT） 792 1,384 1,793 1,974 2,502 3,142 应付款项 4,713 4,731 6,012 5,232 6,094 6,743 %销售收入 11.8% 15.7% 17.0% 17.5% 18.4% 19.0% 其他流动负债 232 1,837 1,245 863 905 774 财务费用 -128 -81 22 9 -147 -217 流动负债 6,054 7,314 9,530 7,468 8,553 9,649 %销售收入 1.9% 0.9% -0.2% -0.1% 1.1% 1.3% 长期贷款 2,100 2,104 336 336 336 336 资产减值损失 -230 -345 -293 -174 -136 -149 其他长期负债 342 431 424 375 359 348 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 8,495 9,849 10,290 8,178 9,249 10,333 投资收益 53 155 -17 40 45 43 普通股股东权益 6,712 9,360 10,393 11,618 13,181 15,182 %税前利润 10.4% 13.5% n.a 2.1% 2.0% 1.5% 其中：股本 940 1,052 1,472 1,472 1,472 1,472 营业利润 517 1,140 1,536 1,876 2,290 2,846 未分配利润 2,651 3,288 4,259 5,512 7,075 9,077 营业利润率 7.7% 13.0% 14.5% 16.6% 16.9% 17.2% 少数股东权益 460 476 402 552 724 937 营业外收支 -3 3 -2 0 -1 -1 负债股东权益合计 15,666 19,685 21,085 20,348 23,154 26,453 税前利润利润率 514 7.7% 1,14413.0% 1,53414.5% 1,87516.6% 2,29016.8% 2,84617.2% 比率分析 所得税 -87 -177 -204 -281 -343 -427 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 17.0% 15.5% 13.3% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 426 967 1,330 1,594 1,946 2,419 每股收益 0.366 0.847 0.816 0.981 1.205 1.498 少数股东损益 82 76 129 150 172 213 每股净资产 7.142 8.900 7.059 7.892 8.954 10.314 归属于母公司的净利润 344 891 1,202 1,444 1,774 2,205 每股经营现金净流 0.701 1.443 0.526 1.208 1.270 1.189 净利率 5.1% 10.1% 11.4% 12.8% 13.1% 13.4% 每股股利 0.045 0.050 0.170 0.130 0.143 0.139 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 5.12% 9.52% 11.56% 12.43% 13.46% 14.53% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 2.19% 4.52% 5.70% 7.10% 7.66% 8.34% 净利润 426 967 1,330 1,594 1,946 2,419 投入资本收益率 6.30% 9.20% 11.57% 12.06% 13.44% 14.34% 少数股东损益 82 76 129 150 172 213 增长率 非现金支出 520 651 594 415 396 501 主营业务收入增长率 11.92% 31.23% 20.25% 6.76% 20.45% 21.46% 非经营收益 82 -82 74 29 62 85 EBIT增长率 12.37% 74.83% 29.54% 10.06% 26.78% 25.58% 营运资金变动 -370 -18 -1,224 -260 -535 -1,255 净利润增长率 24.91% 159.05% 34.93% 20.17% 22.87% 24.29% 经营活动现金净流 658 1,518 774 1,778 1,869 1,750 总资产增长率 8.95% 25.65% 7.11% -3.50% 13.79% 14.25% 资本开支 -452 -618 -877 -235 -579 -554 资产管理能力 投资 235 46 -51 0 0 0 应收账款周转天数 133.3 103.3 111.7 90.0 85.0 80.0 其他 1 290 10 40 45 43 存货周转天数 204.7 182.3 159.8 140.0 130.0 120.0 投资活动现金净流 -216 -281 -918 -195 -534 -511 应付账款周转天数 200.7 148.6 123.3 130.0 130.0 120.0 股权募资 42 2,192 0 0 0 0 固定资产周转天数 143.0 99.5 83.0 76.9 62.7 68.0 债权募资 258 -324 -209 -926 181 578 偿债能力 其他 -344 -25 -56 -288 -317 -332 净负债/股东权益 2.18% -33.35% -28.96% -35.93% -38.66% -38.91% 筹资活动现金净流 -44 1,843 -265 -1,215 -136 246 EBIT利息保障倍数 6.2 17.0 -81.2 -231.1 17.0 14.5 现金净流量 390 3,075 -396 369 1,200 1,485 资产负债率 54.22% 50.03%